李　飛　于殿華

一、企業(yè)兼并的風(fēng)險(xiǎn)分析

(一)由兼并企業(yè)自身原因產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)

1．管理風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)人，對(duì)管理者的知識(shí)和能力提出了更高的要求。企業(yè)管理協(xié)調(diào)工作更加復(fù)雜，要求管理者迅速適應(yīng)兼并后新的經(jīng)營(yíng)機(jī)制。然而，原有的管理思想和管理方法早已根深蒂固，很難改變。如果不從管理上擺脫干擾，迅速轉(zhuǎn)變，很可能使兼并企業(yè)陷入困境。

2．資金風(fēng)險(xiǎn)

在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下，一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)規(guī)模越大，資金需求量越大。如果兼并企業(yè)沒(méi)有足夠的現(xiàn)金，或是不能及時(shí)籌措到必要的資金，將嚴(yán)重影響企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。

3．經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

兼并完成后，兼并企業(yè)要對(duì)資產(chǎn)、人員等企業(yè)要素進(jìn)行整體安排，才能按照既定的兼并目標(biāo)組織運(yùn)營(yíng)。如果有限的資源得不到有效的配置，尋找不到良好的市場(chǎng)營(yíng)銷組合，主導(dǎo)產(chǎn)品的規(guī)模優(yōu)勢(shì)不能形成，就無(wú)法實(shí)現(xiàn)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的既定目標(biāo)。

4．成本風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)規(guī)模擴(kuò)大，一般不會(huì)增加按單位收入計(jì)算的營(yíng)運(yùn)成本負(fù)擔(dān)。但是如果管理不到位，經(jīng)營(yíng)不善，必然導(dǎo)致營(yíng)運(yùn)成本上升。而且，企業(yè)兼并后有可能發(fā)生一定的后續(xù)成本支出，如對(duì)被兼并企業(yè)的技術(shù)改造成本支出，支付被兼并企業(yè)的或有負(fù)債等，均難以預(yù)測(cè)和控制。

(二)由被兼并企業(yè)的主觀原因產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)

1．信息風(fēng)險(xiǎn)

兼并前，需要了解和掌握目標(biāo)企業(yè)的基本狀況，主要借助于統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)和會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)，但是，這些數(shù)據(jù)通常完全由企業(yè)自主加工完成，缺乏必要的審計(jì)和監(jiān)督，甚至可能為了特定的目的弄虛作假，導(dǎo)致會(huì)計(jì)信息嚴(yán)重失真。可以這么認(rèn)為，被兼并企業(yè)的錯(cuò)誤信息誤導(dǎo)是目前企業(yè)兼并中的最大陷阱。

2．資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)

掌握被兼并企業(yè)資產(chǎn)的存量和質(zhì)量，是企業(yè)兼并的重要基礎(chǔ)。在兼并時(shí)，要搞清被兼并企業(yè)資產(chǎn)在法律上是否存在，帳實(shí)是否相符，在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中是否有效。不僅要注意到應(yīng)收賬款中的呆帳、壞帳，資產(chǎn)中的盤虧、毀損、待報(bào)廢等顯性資產(chǎn)損失，更要關(guān)注會(huì)在兼并后逐漸顯出的隱性資產(chǎn)損失，如變質(zhì)存貨、淘汰設(shè)備等。被兼并企業(yè)的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，特別是隱性資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，將直接增加兼并企業(yè)的后續(xù)成本負(fù)擔(dān)。

3．負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)

在兼并過(guò)程中，要特別注意被兼并企業(yè)的或有負(fù)債。如果兼并企業(yè)管理粗放，核算不規(guī)范，如對(duì)尚未收到發(fā)票賬單的原材料暫不估入賬，對(duì)未付款的資產(chǎn)納入資產(chǎn)評(píng)估，但未計(jì)入負(fù)債等，都會(huì)形成兼并企業(yè)的未來(lái)債務(wù)。

4．員工安置風(fēng)險(xiǎn)

兼并后，要給員工重新安置工作，兼并企業(yè)不得不付出巨資解決富余員工轉(zhuǎn)移問(wèn)題及轉(zhuǎn)崗員工的培訓(xùn)費(fèi)用。而且，我國(guó)社會(huì)保障體系尚不健全，兼并企業(yè)還必須承擔(dān)被兼并企業(yè)部分離退休職工的社會(huì)保險(xiǎn)費(fèi)用。這筆負(fù)擔(dān)相當(dāng)沉重，因?yàn)樗羌娌⑵髽I(yè)長(zhǎng)期的固定成本支出。

(三)由企業(yè)外部環(huán)境的客觀原因產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)

1．行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)

有些行業(yè)隨企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張會(huì)帶來(lái)遞增的收益，而有些行業(yè)隨企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張收益反而下降。因而，兼并企業(yè)的規(guī)模決策，必須符合行業(yè)的技術(shù)特征要求。

2．市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

目標(biāo)市場(chǎng)是企業(yè)具體服務(wù)的對(duì)象。企業(yè)規(guī)模大小取決于目標(biāo)市場(chǎng)的規(guī)模以及與目標(biāo)市場(chǎng)規(guī)模相適應(yīng)的企業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)能力。企業(yè)規(guī)模擴(kuò)大，就得選擇較大規(guī)模的目標(biāo)市場(chǎng)。同時(shí)，還要確保企業(yè)的產(chǎn)品能在目標(biāo)市場(chǎng)上獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。如果企業(yè)對(duì)目標(biāo)市場(chǎng)不能準(zhǔn)確定位，不了解競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手而又無(wú)法獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，顯然，兼并企業(yè)難以在日趨激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中立足。

3．資產(chǎn)評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)

從資產(chǎn)清查來(lái)看，資產(chǎn)評(píng)估部門在有限的時(shí)間里難以對(duì)被兼并企業(yè)進(jìn)行全面徹底的清查，一股只能抽樣核查帳實(shí)是否相符，這樣難免會(huì)產(chǎn)生抽樣誤差。從評(píng)定估算看，評(píng)估部門對(duì)資產(chǎn)狀況，特別是行業(yè)專用資產(chǎn)狀況的判斷和評(píng)定，難以準(zhǔn)確無(wú)誤，也會(huì)存在一定的差異。

此外，資產(chǎn)評(píng)估部門有可能不顧職業(yè)道德，出具虛假的資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告。

二、企業(yè)兼并的效應(yīng)分析

(一)價(jià)值低估效應(yīng)

在證券市場(chǎng)上，公司股票的估價(jià)率是決定企業(yè)兼并的一個(gè)重要因素。所謂估價(jià)率，就是股票的市場(chǎng)價(jià)值與賬面價(jià)值之比?？捎蒚obin的q公式加以判斷，即：

q=股票的市場(chǎng)價(jià)值／資產(chǎn)的重置成本< 1 (對(duì)兼并有利)

如果一家公司由于經(jīng)營(yíng)不善，其股票市場(chǎng)價(jià)值低于賬面價(jià)值，它將成為被兼并的對(duì)象。

西方現(xiàn)代兼并理論之一-價(jià)值低估理論認(rèn)為，被兼并企業(yè)價(jià)值被低估，可能有三種原因：

1．經(jīng)營(yíng)管理未發(fā)揮應(yīng)有的潛力；

2．兼并公司擁有外部市場(chǎng)所沒(méi)有的目標(biāo)公司價(jià)值的內(nèi)部信息：

3．由于通貨膨脹造成資產(chǎn)的賬面價(jià)值與重置成本有差異。

某些企業(yè)熱衷于收購(gòu)其他企業(yè)的資產(chǎn)而不重置資產(chǎn)，就是因?yàn)槠滟Y產(chǎn)的重置成本高于市場(chǎng)價(jià)值。需要注意的是，企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值應(yīng)以其盈利能力為基礎(chǔ)，如果市場(chǎng)是有效率的，反映企業(yè)經(jīng)濟(jì)價(jià)值的應(yīng)是市場(chǎng)價(jià)值而不是賬面價(jià)值。

(二)合理避稅效應(yīng)

出于免稅的動(dòng)機(jī)，導(dǎo)致了一系列兼并活動(dòng)。一個(gè)盈利很高的企業(yè)出于減少納稅的目的，很可能去兼并一家巨額虧損的企業(yè)。這種巨額虧損能夠立刻帶來(lái)稅收節(jié)省。同時(shí)，從某種意義上看，當(dāng)企業(yè)存在大量過(guò)?，F(xiàn)金時(shí)，兼并更是被一些企業(yè)視為將所得稅減少到最低限度的工具。因?yàn)楫?dāng)一家企業(yè)擁有大量現(xiàn)金而又缺乏良好的投資機(jī)會(huì)時(shí)，這家企業(yè)有四種方案選擇：一是支付股利；二是投資流通證券；三是回購(gòu)本公司股票；四是兼并另外一家企業(yè)。支付股利必然使股東支付所得稅支出，投資流通證券既面臨較大風(fēng)險(xiǎn)而投資回報(bào)率又比較低，股票回購(gòu)又會(huì)人為地將股票價(jià)格抬高，唯有兼并能立即帶來(lái)稅收節(jié)省。

(三)預(yù)期效應(yīng)

預(yù)期效應(yīng)是指由于兼并使股票市場(chǎng)對(duì)企業(yè)股票評(píng)價(jià)發(fā)生改變而對(duì)股票價(jià)格的影響。預(yù)期效應(yīng)對(duì)企業(yè)兼并有重大影響，它是股票投機(jī)的一大基礎(chǔ)，而股票投機(jī)又刺激了兼并的發(fā)生。

企業(yè)財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)是股東財(cái)富最大化，而股東財(cái)富的大小，很大程度上取決于股價(jià)的高低。

雖然股票價(jià)格受很多因素影響，但主要取決于投資者對(duì)企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流量的判斷，而現(xiàn)金流量只能依據(jù)企業(yè)過(guò)去的表現(xiàn)。因此，證券市場(chǎng)上以市盈率作為股票評(píng)價(jià)的主要指標(biāo)。企業(yè)的股票在某一時(shí)刻的價(jià)格等于該時(shí)點(diǎn)上的每股收益與市盈率的乘積。

在外界環(huán)境平靜的情況下，一個(gè)企業(yè)短時(shí)間內(nèi)的市盈率不會(huì)有很大變動(dòng)，只有當(dāng)企業(yè)盈利率或盈利增長(zhǎng)率提高時(shí)，市盈率才會(huì)有所提高，因此股票價(jià)格不會(huì)有較人的波動(dòng)。

當(dāng)A企業(yè)兼并B企業(yè)時(shí)，由于兼并企業(yè)規(guī)模往往較大，證券流動(dòng)性較高，A企業(yè)的市盈率通常被用作兼并后企業(yè)的市盈率。當(dāng)B企業(yè)的市盈率低于A企業(yè)的市盈率，但每股收益高于A企業(yè)每股收益時(shí)，說(shuō)明市場(chǎng)由于種種原因?qū)企業(yè)評(píng)價(jià)偏低。兼并后，企業(yè)平均了B企業(yè)的每股收益，使兼并后的每股收益有所上升，造成A企業(yè)和B企業(yè)股票價(jià)格上升，加速了股東財(cái)富最大化。

三、企業(yè)兼并的成本分析

中國(guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)處于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)大調(diào)整中，許多企業(yè)都面臨破產(chǎn)和兼并的問(wèn)題，政府出于社會(huì)的整體考慮，總是希望能夠多兼并少破產(chǎn)。但是企業(yè)卻并不一定與政府的想法都完全一致，這并不奇怪。因?yàn)槿魏纹髽I(yè)在實(shí)施兼并行為時(shí)，一定要考慮兼并成本和預(yù)期收益。

(一)兼并完成成本

所謂兼并完成成本是指兼并行為本身所發(fā)生的直接成本和間接成本。直接成本是指兼并直接支付的費(fèi)用。間接成本是指兼并過(guò)程中所發(fā)生的一切費(fèi)用，它包括債務(wù)成本和交易成本。

低成本是企業(yè)兼并的主要價(jià)值取向。企業(yè)的兼并成本低，是吸引大小投資者參與兼并的重要條件。在企業(yè)兼并過(guò)程中，兼并企業(yè)與被兼并企業(yè)都希望交易價(jià)格對(duì)己方有利，而兼并完成成本正是雙方討價(jià)還價(jià)的最終表現(xiàn)形式。只有當(dāng)兼并完成成本小于未來(lái)預(yù)期收益時(shí)，兼并企業(yè)方有可能做出兼并決策。

(二)整合與運(yùn)營(yíng)成本

企業(yè)兼并不僅要考慮兼并當(dāng)時(shí)短期完成成本，還應(yīng)測(cè)算兼并后為使被兼并企業(yè)健康發(fā)展而需支付的長(zhǎng)期營(yíng)運(yùn)成本。兼并完成后，必然需要進(jìn)行重組或整合，小則調(diào)整人事結(jié)構(gòu)，改善經(jīng)營(yíng)方式；火則整合經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，重建銷售網(wǎng)絡(luò)。為此，需要支付派遣人員進(jìn)駐，安置被兼并企業(yè)員工，淘汰無(wú)效設(shè)備，進(jìn)行人員培訓(xùn)等整合改制成本。此外，兼并企業(yè)要向被兼并企業(yè)注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和啟動(dòng)資金，需要大量的資金成本。因此，企業(yè)進(jìn)行兼并行為時(shí)應(yīng)切實(shí)分析被兼并企業(yè)的資源潛能和管理現(xiàn)狀，充分估計(jì)兼并方在現(xiàn)有基礎(chǔ)上能否對(duì)被兼并企業(yè)實(shí)施有效的管理投入，是否有能力通過(guò)有效的整合措施使被兼并企業(yè)實(shí)現(xiàn)制度創(chuàng)新和機(jī)制創(chuàng)新。如果兼并雙方管理資源缺乏互補(bǔ)性，或被兼并企業(yè)管理資源過(guò)分短缺，兼并方的管理成本將相當(dāng)巨大。整合與運(yùn)營(yíng)成本具有長(zhǎng)期性、動(dòng)態(tài)性和難以預(yù)見(jiàn)性，所以兼并決策中應(yīng)特別關(guān)注這項(xiàng)成本能否達(dá)到最低。

(三)兼并機(jī)會(huì)成本

當(dāng)兼并方出資兼并了被兼并方，實(shí)際上就放棄了它投資于其他投資領(lǐng)域的機(jī)會(huì)。相反，被兼并方出讓了自己的產(chǎn)權(quán)而獲得收益，就得到了在其他領(lǐng)域投資的機(jī)會(huì)，這也就是發(fā)生了機(jī)會(huì)成本。在企業(yè)兼并活動(dòng)中，只有兼并方和被兼并方各自對(duì)于資本的預(yù)期收益大于機(jī)會(huì)成本時(shí)，雙方才有可能坐到談判桌上來(lái)。對(duì)兼并方來(lái)說(shuō)，它必須比較是將投資用于兼并別人還是自己新建項(xiàng)目更劃算，方能做出決策。

企業(yè)兼并是一種非常復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)行為。除了上述分析之外，一次成功的兼并還需要企業(yè)決策者和財(cái)務(wù)人員進(jìn)行大量的工作，如人員的優(yōu)化組合與管理，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的融合與調(diào)整，企業(yè)文化的注入與重塑等，無(wú)不需要深入的分析和全面的論證。對(duì)兼并方而言，企業(yè)兼并是一柄鋒利的“雙刃劍”，兼并失敗則極有可能使企業(yè)陷入困境。只有深入分析，權(quán)衡利弊，才能取得良好的兼并效應(yīng)，實(shí)現(xiàn)既定的目標(biāo)。僅憑一時(shí)沖動(dòng)，只能使企業(yè)吞下苦果——畢竟，最終還是企業(yè)自己為企業(yè)的行為承擔(dān)責(zé)任。因此，必須充分重視企業(yè)兼并中的財(cái)務(wù)問(wèn)題，切實(shí)做好兼并過(guò)程中的財(cái)務(wù)工作，才能克服兼并行為的誤區(qū)，使企業(yè)通過(guò)成功的兼并發(fā)展壯大，走向輝煌。