王偉力　吳滿鑫

簡歷：

鄭東，男， 44歲，中國人民大學金融學碩士、高級工程師

國信證券經(jīng)濟研究所鋼鐵有色金屬行業(yè)首席分析師

包鋼鋼聯(lián)股份有限責任公司獨立董事、萊鋼股份有限責任公司獨立董事

從去年二季度開始，巿場由于投資者在對周期性的恐慌必理造成鋼鐵行業(yè)價格大幅下跌，國內(nèi)鋼材行業(yè)平均市盈率一度只有10倍左右，動態(tài)市盈率僅為6-8倍，而國際上平均市盈率為27倍，即便成熟巿場的主要代表美國的平均市盈率也有12倍。從估值方面來講，鋼鐵企業(yè)是國內(nèi)僅有幾個已經(jīng)與國際接軌，并低于國際估值水平的行業(yè)之一，投資價值在恐慌殺跌中凸現(xiàn)。

從本質(zhì)上講，鋼鐵行業(yè)是一個周期性的行業(yè)，但我國由于正處在重工業(yè)化和城鎮(zhèn)化的歷史進程中，鋼材需求量相當大，加上國內(nèi)經(jīng)濟長期持續(xù)增長的必然，整個行業(yè)的周期性是在向上的大趨勢下螺旋上升意義下的周期性。從行業(yè)收益來看目前雖然暫時由于宏觀調(diào)控和經(jīng)濟增長放緩，行業(yè)收益曲線可能放緩或回落，但長期前景十分看好。

近來市場觸底向上，五朵金花有重新綻放之勢，國際評級機構(gòu)標普也調(diào)高了鋼材行業(yè)的評級，國內(nèi)對行業(yè)重新評估的呼聲又起，為了給投資者更好理解行業(yè)態(tài)勢，把握好長期看好和具體投資操作的平衡，本刊特采訪了鋼鐵行業(yè)頂尖分析師鄭東，早在2002年～2003年他就堅定地看好鋼鐵行業(yè)，并準確地預測到了2004年的走勢，這讓他在業(yè)界獲得了很高的評價。

基本分析策略

新財經(jīng)：您什么時候開始從事證券分析業(yè)的？您的主要分析思路是什么？

鄭東：從98年開始，到現(xiàn)在一共有六年從業(yè)經(jīng)歷了。隨著證券市場的發(fā)展和成熟，市場發(fā)生了很大的變化，機構(gòu)投資者作為投資的主流，對行業(yè)、公司基本面的分析和研究工作也越來越重視了。

我的投資邏輯基本上是：正確把握行業(yè)的發(fā)展趨勢是投資決策的關鍵，宏觀政策---行業(yè)狀況----公司的差異化選擇三個層面進行。

我的分析思路一般從宏觀面入手較多，把握好國民經(jīng)濟和宏觀經(jīng)濟的需求，除了宏觀經(jīng)濟外，其他就是對行業(yè)和公司熟悉把握一下就好了。重點考慮一下品種結(jié)構(gòu)、成本結(jié)構(gòu)、原料結(jié)構(gòu)等。生產(chǎn)條件和產(chǎn)能規(guī)模都是決定一個企業(yè)效益的關鍵因素。

宏 觀

新財經(jīng)：今年宏觀經(jīng)濟發(fā)展的放緩，對鋼鐵行業(yè)發(fā)展什么影響？對上市公司的業(yè)績又有什么影響呢？

鄭東：現(xiàn)在放慢發(fā)展速度，只是短時期影響行業(yè)盈利曲線增長趨勢而已，長期來看沒有太大影響。

對盈利肯定有影響，我分析一般是先看宏觀經(jīng)濟，再看行業(yè)，行業(yè)完了才看公司本身。2005年行業(yè)仍然不錯，但公司可能會出現(xiàn)分化，因為公司的品種結(jié)構(gòu)和原料結(jié)構(gòu)的不同都會導致發(fā)展的不同，最終導致公司的盈利水平有所不同。以后還是會出現(xiàn)強者恒強的局面，而小的企業(yè)可能因為成本太高、品種落后或土地資源和資金的制約等問題而業(yè)績更差。國家政策的支持和扶持也是關鍵因素，大企業(yè)肯定得到的支持也會多一些。

新財經(jīng)：如果人民幣升值，對鋼鐵行業(yè)有何影響？

鄭東：對鋼鐵企業(yè)的影響應該來講敏感度并不大，受影響最大的還是那些貿(mào)易類企業(yè)沖擊最大。幣值上升對礦石進口有利，對鋼材價格有壓力，但現(xiàn)在的問題是國內(nèi)的鋼材比國際鋼材的價格要低。國際市場上鋼材價格猛漲的一個因素也是由于美元持續(xù)貶值，鋼材的價格才會持續(xù)往上漲。國際的鋼材價比國內(nèi)要高出20～30個點，所以我們分析以后認為基本這個升值的因素對行業(yè)影響不大。

新財經(jīng)：據(jù)統(tǒng)計我國年產(chǎn)鋼規(guī)模從1999年的1.1億噸上升到2004年的2.7億噸，有觀點認為由于我國人均用鋼材100-200公斤，才及發(fā)達國家人均用鋼的400-500公斤的一半左右。加上我國經(jīng)濟的持續(xù)增長，因此預測全國鋼材需求每年將以8%的速度增長，到2010年前鋼材消費將達3.4億噸，您對此怎么看？

鄭東：現(xiàn)在鋼鐵行業(yè)基本保持著每年20％的增長速度是沒有問題的，每年產(chǎn)量的絕對數(shù)量是保持3000～4000萬的增量。產(chǎn)能并不是一個規(guī)范和可統(tǒng)計的口徑，我的分析當中是不參考產(chǎn)能數(shù)字的，產(chǎn)量卻是有據(jù)可查的數(shù)據(jù)。去年的消費量就已經(jīng)達到3億噸了。已和規(guī)劃的產(chǎn)能相近了，并不是產(chǎn)能嚴重過剩。另外一個我就是看開工率這個統(tǒng)計數(shù)字。應該說目前國內(nèi)的情況達到70～80％的開工率就是比較正常的，90％的開工率表明行業(yè)處于非常良好的狀態(tài)，國際上也是這樣。

新財經(jīng)：有觀點認為今年三季度之前鋼鐵價格仍有上升空間，你如何看待今年的鋼價走勢？

鄭東：整個從去年的投資策略講，我們對鋼價的定量角度判斷是處于高位的。雖然高位運營但不會有什么大起大落或猛跌的情況出現(xiàn)。原因是：1、國民經(jīng)濟繼續(xù)保持旺盛的增長勢頭，軟著陸影響經(jīng)濟不大，呈現(xiàn)平穩(wěn)運行態(tài)勢；2、整個市場的成本結(jié)構(gòu)還在繼續(xù)攀升，煤炭、運輸、鐵礦、電力都是在不斷上升的。成本推動鋼價仍會高位運營。所以鋼材價格大跌的因素很小，除非經(jīng)濟運營出現(xiàn)大的問題。

行 業(yè)

新財經(jīng)：與世界同行相比，我國鋼鐵產(chǎn)業(yè)所處在什么位置，競爭力又如何？

鄭東：國內(nèi)目前的各行業(yè)中，我認為幾個屈指可數(shù)具備競爭力的行業(yè)之一就是中國的鋼鐵企業(yè)。首先我國處于重工業(yè)化初期階段，鋼鐵的需求是非常大的，國家從發(fā)展初期一直到現(xiàn)在對于鋼鐵行業(yè)的支持力度是相當大的，所以由于國家的重視和支持使得中國的鋼鐵的企業(yè)的設備和裝備都是非常先進的?？傮w上來講，中國鋼鐵企業(yè)的競爭力是很強的。當然從個別品種上來講，可能還是有很大差距的。

新財經(jīng)：總的來看，您覺得我國鋼鐵上市企業(yè)的投資價值怎樣？

鄭東：我覺得鋼鐵是很具備投資價值的，具體來講，中國的經(jīng)濟是一個向上的發(fā)展勢頭。首先來看宏觀經(jīng)濟沒有問題。鋼鐵企業(yè)基本保持了每年20%以上的增長速度，基本也是不錯的。

從去年下半年開始大家對周期性行業(yè)的一種恐慌心理造成價格大幅下跌，所以現(xiàn)在價位很低，市盈率也不高，因而可以說風險還是比較低的了，我認為市場價格和企業(yè)價值相比是存在嚴重低估現(xiàn)象的。這只是一個整體上的看法，但具體的投資價值還是要落實到公司基本面上。

鋼鐵行業(yè)的投資價值主要體現(xiàn)在以下幾個方面：1、資源型的企業(yè)，也就是原料有保證的鋼鐵企業(yè)，2、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)好的公司；3、股本發(fā)生變化的企業(yè)，比如具有整體上市計劃的公司。以上都是具備投資價值的公司類型。

新財經(jīng)：印度米塔爾鋼鐵公司對華菱管線股權的收購，對我國鋼鐵行業(yè)有什么影響和啟示？

鄭東：現(xiàn)在從鋼鐵的總體市場來看，最大的市場在亞洲，亞洲最大的市場是在中國的。國外鋼鐵復蘇的增長率現(xiàn)在只維持在2～3％的水平上，國外鋼鐵巨頭也正是看中了中國工業(yè)化、城鎮(zhèn)化的市場大機遇，也想在中國的市場上占有一席之地，原來的合作方式是進行某條生產(chǎn)線的合作，現(xiàn)在的趨勢是變?yōu)槠髽I(yè)對企業(yè)的一對一的合作關系了。而且國內(nèi)也的確是存在著這種合作的需要的。

與國外的合作可以形成很多方面的互補：國外有技術、有銷售渠道、有礦石，這是我國企業(yè)和國外企業(yè)合作的動力之一。還有先進管理思想的灌輸，最典型的就是中國的家電企業(yè)和國外巨頭的強強聯(lián)合之后，管理水平也是提高非?？斓?。

國內(nèi)鋼鐵行業(yè)之間并購的可能性從體制角度上講我認為是不存在并購的動力的。未來原料緊張卻可能是促成國內(nèi)兼并的關鍵因素，一些小的公司也許只有和大的公司合并才能保證原料供應等問題，才能談到發(fā)展，這個時候并購的動力也就產(chǎn)生了。所以我的判斷是未來國內(nèi)企業(yè)之間的合并可能性還是很小的，但是國際鋼廠來兼并收購中國鋼鐵企業(yè)還是會成為一種趨勢的。

公司

新財經(jīng)：如果原材料價格上漲，對行業(yè)內(nèi)的重點企業(yè)，比如重點企業(yè)寶鋼、武鋼、鞍鋼等會有什么影響？

鄭東：這個情況，因為公司的特點不同，這幾個公司各有各的優(yōu)勢，所以影響也是不盡相同的。原料上漲，他們的鐵礦資源也各有各的優(yōu)勢。比如寶鋼是那種與國外幾大礦山和礦業(yè)公司結(jié)成戰(zhàn)略聯(lián)盟關系，鐵礦石100％全進口的，而且合同一簽就是好幾年，可以以比較穩(wěn)定的價格拿到鐵礦資源。自有礦鞍鋼多一點，自供能力在85%左右，新鋼釩也不錯。單純看礦石漲價30％，如果再加上運輸、煤炭等的漲價因素，最后疊加到企業(yè)中就附加成了漲價60～70％，對于中小企業(yè)來講，原材料漲價的壓力就比較大，而對于大公司來講，在鐵礦采購環(huán)節(jié)中，價格穩(wěn)定就具有很強的優(yōu)勢。

新財經(jīng)：目前國內(nèi)鋼鐵行業(yè)的主要公司都有什么特點？各個公司的優(yōu)勢分別在哪里？

鄭東：這個行業(yè)中有投資價值的公司，用我們分析的術語稱作周期性行業(yè)中仍然具備成長性的公司，或者稱之為抗風險能力較強的公司。鞍鋼、寶鋼最具有抗風險能力。寶鋼的品種結(jié)構(gòu)和管理水平都是比較突出的，比如銷售渠道、服務水平都是比較高的；武鋼這些年發(fā)展了它的特色產(chǎn)品，電工鋼也就是硅鋼片，基本上是市場上的壟斷產(chǎn)品；鞍鋼的品種比較齊全，恰逢振興東北老工業(yè)基地的機遇，另外就是它的礦石資源自有，成本相當?shù)?。進口礦石的漲價趨勢還是有的，當其他企業(yè)礦石進口都特別困難的時候，鞍鋼的自有礦優(yōu)勢就會完全顯現(xiàn)出來。

目前按照投資性價比來講最具投資價值的還是武鋼，寶鋼的價值是在增發(fā)之后，鞍鋼有公告說也要整體上市，但是今年還是不好說的。

如果按照投資價值排序，從2005年的形勢來看的話，我認為順序是：鞍鋼、武鋼、寶鋼。但如果從2006年開始比較的話，順序則是寶鋼、鞍鋼、武鋼。

2005年鋼鐵行業(yè)投資策略

投資的邏輯判斷：

正確把握行業(yè)的發(fā)展趨勢是投資決策的關鍵。宏觀政策---行業(yè)狀況----公司的差異化選擇

投資策略上，目前的股價已充分反映了對鋼鐵行業(yè)增速放緩的預期。鋼鐵板塊一些重點上市公司的平均市盈率僅為11倍，遠低于國際市場估值和A股加權平均21倍的市盈率水平，市場對鋼鐵板塊存在較大程度的矯枉過正。此外，2005年上市公司業(yè)績增長率盡管放緩，但相比鋼鐵板塊股價的跌幅，其明年重點上市公司20％的業(yè)績增長仍將對估值產(chǎn)生正面影響。

鋼鐵板塊的主要買點：

收購資產(chǎn)整體上市，業(yè)績具有持續(xù)增長能力：武鋼股份、鞍鋼新軋、寶鋼股份、華菱管線

板管材類公司機會大于長材類公司：南鋼股份、太鋼不銹、新鋼釩

周期性導致反映過激，估值偏低：鋼聯(lián)股份、唐鋼股份、馬鋼股份

鋼鐵板塊分紅率、股息率較高：萊鋼股份、濟南鋼鐵

（以上內(nèi)容節(jié)選自鄭東的2005鋼鐵行業(yè)投資策略報告）