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        買“殼”上市的六大風(fēng)險(xiǎn)

        2004-04-29 16:14:20
        新財(cái)經(jīng) 2004年1期
        關(guān)鍵詞:控制權(quán)上市股東

        2003年對(duì)廣東奧園置業(yè)集團(tuán)董事長(zhǎng)郭梓文來說,有些尷尬,有些苦澀。2003年農(nóng)歷新年剛過,這位被稱為“城市運(yùn)營(yíng)商”的華南房地產(chǎn)大佬斥資6396萬元,從武漢誠成文化投資集團(tuán)股份有限公司手中接下了上市公司誠成文化(600681)的控制權(quán),正式涉足資本市場(chǎng)。但到了2003年年底,郭梓文卻不得不將已經(jīng)由“成誠文化”更名為“奧園發(fā)展”、之后又換名“萬鴻集團(tuán)”的上市公司拱手讓人。

        短命的“奧園發(fā)展”給郭梓文帶來的夢(mèng)魘估計(jì)一時(shí)半會(huì)難以消除——本想借殼上市,獲得資本市場(chǎng)的融資渠道,不想?yún)s掉入了前大股東留下的擔(dān)保黑洞,最后只得將上市公司甩給他人。像郭梓文這樣陷入尷尬的“買殼者”并不少見,相比而言,他還算幸運(yùn),君不見宋朝弟旗下的“科利華”正背著“阿城鋼鐵”(600799,現(xiàn)更名“ST龍科”)的“殼”苦苦掙扎。

        “買的永遠(yuǎn)沒有賣的精”,這個(gè)道理在“殼資源”的收購中同樣正確;此外,和任何并購交易一樣,“買殼上市”風(fēng)險(xiǎn)不少。

        風(fēng)險(xiǎn)一:公司非“凈殼”

        對(duì)單純的買殼上市者而言,收購“凈殼”公司是最好的選擇。但在現(xiàn)實(shí)中,具有“無負(fù)債、無法律訴訟、無經(jīng)營(yíng)”等核心特點(diǎn)的“凈殼”公司并不好找,那些負(fù)債小、無法律糾紛、無違反上市交易規(guī)則、無遺留不良資產(chǎn)的“殼”公司都是不錯(cuò)的選擇。在中國資本市場(chǎng)中,多數(shù)“殼并購”和“殼重組”的政府主導(dǎo)色彩明顯,有些甚至在二級(jí)股票炒作者“支持”之下進(jìn)行,上市公司原股東“甩包袱”心態(tài)嚴(yán)重,所以,很多問題在收購前成為隱藏在“凈殼”面紗下的“地雷”。

        沒有經(jīng)過處理的“殼”公司往往隱藏了債務(wù)問題,如果買殼方?jīng)]有對(duì)“殼”公司歷史做出充分的了解,沒有對(duì)債權(quán)人的索債請(qǐng)求、償還日期和上市公司對(duì)外擔(dān)保而產(chǎn)生的一些或有負(fù)債等債務(wù)問題做出充分調(diào)查,就會(huì)存在債權(quán)人通過法律手段取得上市公司資產(chǎn)或分割買殼方已經(jīng)取得的股權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)。

        在規(guī)范化的市場(chǎng)中,像律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所和投資銀行這樣的中介機(jī)構(gòu)會(huì)在尋找優(yōu)質(zhì)“殼”資源的過程中施展專業(yè)技巧。他們可以根據(jù)買殼者提出的上市要求及發(fā)展計(jì)劃,列出切實(shí)可行的買殼計(jì)劃和重組方案,提供合適的殼公司名單,同時(shí)對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行專業(yè)的盡職調(diào)查。

        此外,近年來越來越多的公司選擇通過不發(fā)生上市公司實(shí)際控制人變化的股權(quán)交易進(jìn)入目標(biāo)公司,清楚、詳盡地了解目標(biāo)公司實(shí)際境況后,再選擇是否增持股權(quán)以獲得目標(biāo)公司的控制權(quán)。

        風(fēng)險(xiǎn)二:優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)收益被稀釋

        如果買殼上市完成后,買殼方將自己的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入上市公司后,那么,買殼方公司股東對(duì)其原先控制的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)便形成了間接控制的關(guān)系,原核心資產(chǎn)收益也要和其他公眾股東共同分享,這樣,面臨著原優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)收益被稀釋的風(fēng)險(xiǎn)。

        投機(jī)盛行的市場(chǎng)中,收購方會(huì)選擇通過內(nèi)幕交易或?qū)Χ?jí)市場(chǎng)股價(jià)進(jìn)行操作來補(bǔ)償優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)收益被稀釋帶來的損失,但在監(jiān)管環(huán)境更加嚴(yán)格的市場(chǎng)中,這種“補(bǔ)償”會(huì)越來越難獲得。

        風(fēng)險(xiǎn)三:無法再融資

        如果買殼上市成功后,無法進(jìn)行后續(xù)股權(quán)融資將是買殼方最大的悲哀。出現(xiàn)這種情況一般基于三點(diǎn)原因:其一,注入的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)利潤(rùn)水平不高無法支撐上市后龐大的資產(chǎn)規(guī)模:其二,上市過程中“殼”公司遺留問題沒有處理干凈,還需時(shí)間來消除,其三,收購重組的波動(dòng)影響正常的業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)(比如管理層的更換等)。

        買殼方必須對(duì)此有足夠的心理和行動(dòng)上的準(zhǔn)備,特別是對(duì)于上市后再融資的長(zhǎng)期計(jì)劃、要有的放矢,不要為短期融資儒耍而買殼。

        風(fēng)險(xiǎn)四:政府支持力度不夠

        在上市公司經(jīng)營(yíng)發(fā)生困難的情況下,很多地方政府為了使當(dāng)?shù)厣鲜泄颈M快擺脫困境,保殼、解決國企困難和下崗職工問題,往往極力促進(jìn)買殼上市活動(dòng)的發(fā)生,許諾幫助解決上市公司債務(wù)和處理歷史遺留問題,井開出優(yōu)惠條件。在過去,大部分買殼的企業(yè)上市以后,通過稅收返還,一般可將所得稅率可以從33%降至15%,買殼方從中可以獲得很大的減稅收益(買殼方收益二稅前利潤(rùn)總額的折現(xiàn)值×買殼方控股比例×18%)。此外,地方政府往往還會(huì)采取措施幫助上市公司減輕財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān),如對(duì)銀行貸款采用掛賬停息,延期支付等方式,削減買殼方利息負(fù)擔(dān)。

        稅收返還和減免減息,以及各種政府承諾和優(yōu)惠措施,目前仍舊對(duì)很多買殼企業(yè)有相當(dāng)?shù)奈?。但過多的承諾也意味著風(fēng)險(xiǎn)蘊(yùn)藏其中,隨著政府工作規(guī)范程度提高及商業(yè)活動(dòng)更加市場(chǎng)化,地方政府不能隨便左右當(dāng)?shù)囟悇?wù)。工商等行政機(jī)構(gòu)和銀行來提供非市場(chǎng)化的優(yōu)惠承諾,那么,買殼方必將陷入被動(dòng)。

        風(fēng)險(xiǎn)五:業(yè)務(wù)整合難題

        戰(zhàn)略性并購已漸漸成為資本市場(chǎng)內(nèi)的主流動(dòng)向,買殼上市將成為很多有實(shí)力的企業(yè)集團(tuán)進(jìn)行行業(yè)整合的利器。經(jīng)驗(yàn)顯示,即使是相同或相近的行業(yè),兩家不同的企業(yè)整合到一起,因?yàn)榇嬖谥夹g(shù)水平。工藝,人員素質(zhì)、地域,文化和產(chǎn)品質(zhì)量等很多方面的差異,企業(yè)磨合依舊會(huì)成為新股東買殼后要面對(duì)的重要問題。對(duì)于買殼企業(yè)來說,獲得收購中的“協(xié)同效應(yīng)”通常不是收購的主要目的,收購企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)往往身處不同行業(yè),業(yè)務(wù)整合的難度更大。

        風(fēng)險(xiǎn)六:失去控制權(quán)

        國有股轉(zhuǎn)讓對(duì)象的逐步放開和股市全流通呼聲的提高,必將導(dǎo)致上市公司控制權(quán)爭(zhēng)奪更加激烈。過去,買殼方多以協(xié)議受讓方式成為上市公司第一大股東,其控股比例往往很高,加上股權(quán)流動(dòng)性障礙等因素制約,一般買殼后可以穩(wěn)保第一大股東地位。但這些情況在未來會(huì)有所改變,任何一個(gè)潛在的收購者都有可能通過協(xié)議方式或者二級(jí)市場(chǎng)收購上市公司股份,從而奪取上市公司第一大股東地位。當(dāng)股市全流通到來的那一天,爭(zhēng)奪將愈加激烈?!胺秸萍脊蓹?quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)”已經(jīng)昭示了上市公司控制權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)激烈的場(chǎng)面。

        對(duì)買殼方而言,研究好上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和可能的潛在收購對(duì)手,慎重考慮持股比例的問題,從而設(shè)計(jì)出第一大股東地位產(chǎn)生危機(jī)時(shí)的應(yīng)對(duì)方法是必要的。此外,買殼后控制權(quán)的安全性雖然重要,但取得控制權(quán)的成本問題也是同時(shí)要考慮到的問題。

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