祝立宏

一、中國利用外資方式的演變

改革開放以來，中國在利用外資方面積累了豐富經(jīng)驗(yàn)，取得了豐碩成果。其中，制造業(yè)是外資在中國的主要投資對象，全球500家大公司在華投資中有73%投資于制造業(yè)。從國際范圍來看，跨國并購占跨國投資總額的比重越來越高。有資料顯示，從1998年開始，跨國并購已占全球FDI的85%以上了，外資并購已經(jīng)成為全球跨國投資的重要方式。同時(shí)，我國利用外資的方式也在不斷地變化：在“六五”期間，中外合作經(jīng)營占相對優(yōu)勢，所占FDI的比重為383%；“七五”、“八五”期間，中外合作經(jīng)營占絕對優(yōu)勢，比重分別達(dá)574%和532%；“九五”期間，在中外合資、合作方式吸收外資繼續(xù)發(fā)展的同時(shí)，外商獨(dú)資迅增，實(shí)際投資額達(dá)8007億美元，比“八五”增長了18倍，占FDI從“六五”的74%上升到374%。1997年下半年開始，外商在華投資，獨(dú)資超過了合資。進(jìn)入21世紀(jì)，外資以并購的方式進(jìn)入中國市場越來越多，外資并購正在成為我國利用外資的重要手段。在經(jīng)濟(jì)全球化和金融一體化和自身經(jīng)濟(jì)發(fā)展迫切需要的推動(dòng)下，中國已經(jīng)成為世界上第二大資本輸入國。據(jù)估計(jì)，加入WTO后，F(xiàn)DI將較快地增長到每年1000億美元左右。隨著中國吸引外資步伐的加快，建立一個(gè)高標(biāo)準(zhǔn)、高技術(shù)含量的服務(wù)體系以順應(yīng)滿足需要的同時(shí)，外商投資的目光也不局限于第一產(chǎn)業(yè)、第二產(chǎn)業(yè)，開始向服務(wù)業(yè)尤其是金融服務(wù)業(yè)轉(zhuǎn)移。

二、外資并購對象的選擇

盡管外商實(shí)際直接投資各行業(yè)份額局部有所調(diào)整，但是在整體上分布狀況沒有大的變化：制造業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、電力、煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)處于前三位；社會(huì)服務(wù)業(yè)、交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)及郵電通信業(yè)、批發(fā)和零售貿(mào)易餐飲業(yè)依次跟進(jìn)。因此，并購作為跨國直接投資的一種重要方式，外資選擇并購對象必然形成兩大類別：

（一）外商投資成熟的行業(yè)

一直以來，制造業(yè)是外商投資的重點(diǎn)，因?yàn)槠渚哂匈Y本密集性和技術(shù)含量高的特點(diǎn)，同時(shí)又具有勞動(dòng)力優(yōu)勢和成本優(yōu)勢。在中國已有相當(dāng)?shù)耐馍掏顿Y制造業(yè)。如上海汽車與美國通用、德國大眾，天津汽車和日本豐田，江鈴汽車、長安汽車和美國福特之間多種形式的技術(shù)合作、股權(quán)轉(zhuǎn)讓以及合資引進(jìn)等。

（二）正在取消限制且外資盼望已久的行業(yè)

目前禁止或嚴(yán)格限制外商投資的服務(wù)行業(yè)，包括公用事業(yè)、商業(yè)、金融服務(wù)業(yè)、電信業(yè)、其他服務(wù)業(yè)等。這些行業(yè)在中國具有巨大的市場。

我國電信業(yè)利潤空間巨大，一向是外商虎視眈眈的“肥肉”，而目前我國電信運(yùn)營業(yè)仍禁止外商投資。近年來，國際知名的通信公司紛紛與我國通信類上市公司，如大唐電信、東方通信、南京熊貓等，合資或者合作。

國內(nèi)金融行業(yè)與電信行業(yè)十分類似，利潤空間巨大，與國外同業(yè)企業(yè)相比，規(guī)模、實(shí)力都相差懸殊，基本不具備直接參與國際競爭的能力，因此首先通過與外資的合作、合營提高競爭力迫在眉睫，該行業(yè)的中外合作是近幾年有望成為熱點(diǎn)。

零售商業(yè)是我國加入WTO后最快最先向外資全面開放的領(lǐng)域。由于該行業(yè)市場進(jìn)入門檻較低，國內(nèi)的商業(yè)企業(yè)布點(diǎn)較多，具備了一定優(yōu)勢，有可能發(fā)生較多的外資并購。

三、外資并購的方式

（一）傳統(tǒng)模式

1蓖ü購買B股實(shí)現(xiàn)。典型案例如1995年9月，美國福特汽車公司以4000萬美元認(rèn)購江鈴汽車138642800股新發(fā)B股，占江鈴汽車發(fā)行成功后總股本的20%，成為江鈴汽車的第二大股東，首開外資通過上市公司定向增發(fā)實(shí)施并購的先河。1999年3月，華新水泥又以每股216元人民幣HolchinB.V.定向增發(fā)7700萬B股，使后者的持股比例達(dá)2345%，成為其第二大股東。

2輩扇〖浣涌毓傻姆絞?。宛x炭梢愿據(jù)中國《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》中鼓勵(lì)和支持的投資方向，整體或部分買斷上市公司的母公司或控股股東企業(yè)，將該企業(yè)變成外商獨(dú)資企業(yè)或外商投資企業(yè)，從而通過迂回的方式間接控股上市公司。如2001年10月，阿爾卡特通過受讓上海貝爾有限公司的股權(quán)，以50%+1股控股上海貝嶺（600171）的第二大股東上海貝爾有限公司，上海貝爾有限公司由中外合資企業(yè)改制為外商投資股份有限公司并更名為上海貝爾阿爾卡特有限公司，阿爾卡特因此成為上海貝嶺的間接第二大股東。

3蓖ü新建獨(dú)資或合資企業(yè)間接收購上市公司。2001年3月中國輪胎生產(chǎn)的龍頭企業(yè)輪胎橡膠（600623）與世界上最大的輪胎生產(chǎn)企業(yè)米其林組建合資企業(yè)，由米其林控股的合資企業(yè)斥資32億美元收購輪胎橡膠核心業(yè)務(wù)和資產(chǎn)，米其林通過合資企業(yè)實(shí)質(zhì)性地控股輪胎桷膠，間接進(jìn)入我國證券市場。

（二）創(chuàng)新模式

根據(jù)發(fā)布的《關(guān)于向外商轉(zhuǎn)讓上市公司國有股和法人股有關(guān)問題的通知》第三條第二段的規(guī)定，向外商轉(zhuǎn)讓上市公司國有股和法人股原則上采取公開競價(jià)方式。由此，未來外資并購除了已有的模式外，還會(huì)出現(xiàn)更多的創(chuàng)新模式：

1蓖ü拍賣方式競買上市公司股權(quán)?，F(xiàn)在很多上市公司的大股東由于到期債務(wù)不能清償而被訴諸法律，其所抵押的上市公司股權(quán)將通過人民法院的強(qiáng)制執(zhí)行程序被拍賣。雖然目前還未有外資采取類似行動(dòng)，但國內(nèi)公司之間的并購已有了相應(yīng)案例，如ST幸福，2000年8月1日，其股東湖北省國投持有的6000萬幸福實(shí)業(yè)的法人股在深圳被公開拍賣，民營企業(yè)名流投資有限公司以4200萬元競得，成為ST幸福第一大股東。外資可以通過介入拍賣市場獲得相應(yīng)上市公司的股權(quán)。

2蓖ü債權(quán)市場間接收購。2002年7月，太平洋百貨公司脫離了臺(tái)灣太平洋建設(shè)集團(tuán)，太平洋流通集團(tuán)成為其新的母公司。而太平洋流通集團(tuán)的股東是太平洋建設(shè)的原債主——由31家銀行組成的銀團(tuán)。太平洋建設(shè)集團(tuán)曾向該銀團(tuán)借貸100億新臺(tái)幣，由于無法償還，就把其下屬的太平洋百貨作價(jià)100億新臺(tái)幣，轉(zhuǎn)讓給由銀團(tuán)100%控股的太平洋流通集團(tuán)，以抵償其債務(wù)。這可以說是一種典型的債轉(zhuǎn)股。

3蓖庾駛構(gòu)征集代理權(quán)。這種方式只能在短期內(nèi)起到奪取公司控制權(quán)的作用。過去，一般是國內(nèi)機(jī)構(gòu)征集代理權(quán)，在未來也有可能出現(xiàn)外資機(jī)構(gòu)征集代理權(quán)的案例。因?yàn)樵谡骷頇?quán)的法律方面對外資并沒有特別的限制。實(shí)際操作中，外資企業(yè)可以先占有一部分股權(quán)，然后憑借股東地位發(fā)出征集委托權(quán)的要約，在成功以后，按自己的意愿改組董事會(huì)，貫徹自己的經(jīng)營戰(zhàn)略，并可以為今后實(shí)質(zhì)性的收購奠定基礎(chǔ)。對于在中國加入世貿(mào)組織協(xié)議中限制外資所占份額的行業(yè)，此種對代理權(quán)的爭奪對外資企業(yè)更有意義。

代理權(quán)征集的案例在國內(nèi)證券市場已經(jīng)發(fā)生了多起，如1998年金帝建設(shè)董事會(huì)選舉事件。持207%股份的“金帝建設(shè)”第二大股東通過收集委托投票權(quán)等手段，取得了“金帝建設(shè)”董事會(huì)的全部席位，而持2648%股份的第一大股東“上海新綠”卻無一人進(jìn)入董事會(huì)，使“上海新綠”對“金帝建設(shè)”的控制權(quán)徹底旁落。

4鋇諶方代為收購。這種方案具有一定的可操作性。目前已有外資公司開始了類似模式收購非上市公司。比如，上海的華企投資有限公司和資產(chǎn)新聞實(shí)業(yè)有限公司以4250萬元的加工收購了女兒紅釀酒有限公司，其中前者占46％的股份，后者占54％。資產(chǎn)新聞實(shí)業(yè)有限公司收購后，已著手將其中的25％的股份讓給香港的一家有臺(tái)資背景的公司。

四、外資并購的影響

外資并購的影響不可否認(rèn)也包括積極方面和消極方面，其中積極方面為：

1．外資并購有利于我國證券市場的國際化。外資并購是讓外資直接參與我國證券市場的第一步，讓外資成為資本市場的供給方，與傳統(tǒng)的FDI相比，外資可以直接通過證券市場融資，有助于解決外資企業(yè)的資本流動(dòng)問題。

2．改變上市公司資產(chǎn)重組的質(zhì)量。目前，我國上市公司的資產(chǎn)重組有大部分是為了配合二級市場的炒作而進(jìn)行的，特別是上市公司與控股股東及關(guān)聯(lián)企業(yè)之間進(jìn)行的資產(chǎn)重組，基本屬于內(nèi)部交易，無論是收購、出售或資產(chǎn)置換，普遍存在資產(chǎn)評估不實(shí)，出資不實(shí)，債務(wù)抵償或轉(zhuǎn)移不實(shí)等問題。而外資參與的重組大多數(shù)是出于戰(zhàn)略發(fā)展的需要，目的是利用資本市場進(jìn)行產(chǎn)業(yè)資源的整合或重新配置，使企業(yè)有可能通過最大限度地支配和使用有限的資本以調(diào)動(dòng)和支配更多的社會(huì)資本，將企業(yè)內(nèi)部資源和外部資源優(yōu)化配置，從而獲得更大的價(jià)值增值。

3．提高我們對資產(chǎn)重組的認(rèn)識(shí)水平。近期發(fā)生的幾十家國內(nèi)上市公司與外資進(jìn)行縱向橫向的資產(chǎn)重組，如格林科爾與科龍電器、法國阿爾卡特與上海貝嶺、德國西格瑪與美菱電器等，給國內(nèi)上市公司資產(chǎn)重組帶來新理念。對資產(chǎn)重組的理解不再停留企業(yè)間局部調(diào)整，更加重視戰(zhàn)略性重組。上市公司逐漸開始上升到行業(yè)整合、產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略調(diào)整布局的高度，理性地看待和規(guī)劃自身發(fā)展方向，不斷學(xué)習(xí)和借鑒國際先進(jìn)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)，構(gòu)建適應(yīng)中國經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)的現(xiàn)代企業(yè)模式。

4．減輕政府在上市公司資產(chǎn)重組中的指令作用。目前，上市公司資產(chǎn)重組一個(gè)顯著特點(diǎn)是帶有很強(qiáng)的政府色彩，上市公司不是一個(gè)自主經(jīng)營體，這使得上市公司在資產(chǎn)重組戰(zhàn)略決策上無法自主化，具體操作上無法細(xì)致化。大規(guī)模、跨地區(qū)、跨部門、跨所有制企業(yè)的重組，有利于推動(dòng)政府職能的轉(zhuǎn)變，加快企業(yè)投資主體多元化，相對割斷了企業(yè)與政府的直接關(guān)系，削弱了政府對微觀經(jīng)濟(jì)主體的直接行政干預(yù)。

在肯定外資并購國內(nèi)上市公司積極意義的同時(shí)，我們也不容忽視外資并購的負(fù)面影響：

1．外資并購國內(nèi)企業(yè)有可能會(huì)導(dǎo)致該行業(yè)的壟斷。外資進(jìn)入國內(nèi)企業(yè)，其選擇的對象大多數(shù)是處于行業(yè)領(lǐng)頭位置的企業(yè)，外資并購這些企業(yè)，使得強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，控制該行業(yè)的市場，會(huì)在一定程度上壓制國內(nèi)民族工業(yè)的發(fā)展，破壞原有的競爭秩序。有鑒于此，各國對于跨國購并行為均進(jìn)行了相當(dāng)嚴(yán)格的反壟斷限制。德國公司法中規(guī)定，跨國收購中，當(dāng)一個(gè)人收購德國公司25％或50％以上股份或表決權(quán)時(shí)，必須通知聯(lián)邦卡特爾局，當(dāng)收購產(chǎn)生或加強(qiáng)市場控制地位時(shí)，這種收購將被禁止。而在我國，在反壟斷方面的法律、法規(guī)還不夠完善，國內(nèi)現(xiàn)有的《反不正當(dāng)競爭法》只規(guī)定行政壟斷、公用事業(yè)壟斷等不正當(dāng)行為，而對于以并購方式引起的壟斷并沒有作出規(guī)定。

2．可能會(huì)造成國有資產(chǎn)的流失。通常按照跨國購并的經(jīng)濟(jì)考慮，要使一項(xiàng)收購國外公司的投資方案被接受，收益的現(xiàn)值必須超過成本的現(xiàn)值，即收購股份的凈現(xiàn)值應(yīng)為正值。要達(dá)到這一目的，收購企業(yè)就必須有能力以比收益的現(xiàn)值低的價(jià)格收購目標(biāo)公司，目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值很有可能被低估，外資在收購時(shí)從技術(shù)和投資價(jià)值方面的考慮無疑將對股權(quán)價(jià)值重新進(jìn)行評估并進(jìn)行進(jìn)一步的討價(jià)還價(jià)，以壓低收購價(jià)。尤其是我國評估業(yè)在無形資產(chǎn)評估方面的技術(shù)、能力與國際上的差距等原因，國有資產(chǎn)中無形資產(chǎn)的流失可能會(huì)相當(dāng)嚴(yán)重。目前就存在一些外資在控制國內(nèi)企業(yè)后，即停止使用原來在我國市場上享有盛譽(yù)的商標(biāo)，造成企業(yè)原有無形資產(chǎn)流失。

3．中方自主開發(fā)能力下降，不利于企業(yè)發(fā)展。中方企業(yè)合資并購后自主研發(fā)能力提高不多，仍停留在產(chǎn)品引進(jìn)改型階段?？鐕驹谥袊O(shè)立研究機(jī)構(gòu)也主要是為了進(jìn)行新產(chǎn)品的本地化研究，新技術(shù)、關(guān)鍵技術(shù)仍掌握在外方人員手中，創(chuàng)新能力仍在跨國公司母國手中?？紤]到技術(shù)保密問題和技術(shù)領(lǐng)先帶來的收益，在我國，跨國公司多數(shù)從事適應(yīng)型研發(fā)活動(dòng)，真正從事創(chuàng)新型研發(fā)活動(dòng)的很少。

五、對外資并購的建議

1、堅(jiān)持現(xiàn)代企業(yè)制度改革方向，加快國有企業(yè)改革步伐?？梢哉f，目前證券市場存在的許多問題諸如“虛假資產(chǎn)重組”、“炒買炒賣”等違規(guī)行為是在改革尤其是國有企業(yè)改制過程中發(fā)生的，因此，只有加快改革步伐，進(jìn)一步推進(jìn)現(xiàn)代企業(yè)制度建設(shè)，確立和完善企業(yè)在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)體制中的主體地位，使企業(yè)真正成為自主經(jīng)營、自負(fù)盈虧、自我發(fā)展、自我約束的法人實(shí)體和市場主體，才能切實(shí)保證上市公司市場行為的自主性，為吸引外資創(chuàng)造一個(gè)高品質(zhì)的合作伙伴。

2．加強(qiáng)相關(guān)法律建設(shè)，維護(hù)并購各方的合法利益。近期不斷出臺(tái)的一些涉及外資并購的法律法規(guī)如《關(guān)于上市公司涉及外商投資有關(guān)問題的若干意見》等法律對外資來說應(yīng)該是不小的鼓舞，中國做到了真真正正地開放資本市場。那么，為了防止外資并購過程中的法律漏洞，維護(hù)國內(nèi)上市公司利益不受侵害，就要盡快完善和制定相關(guān)法律如《反不正當(dāng)競爭法》、《反壟斷法》以及《公司法》、《會(huì)計(jì)法》、《合同法》等已有法律中有關(guān)外資并購的細(xì)則，使它們有機(jī)地相互依存相互配合，保障外資并購的各個(gè)環(huán)節(jié)走上一個(gè)良性發(fā)展軌道。

3．創(chuàng)造性地吸收和運(yùn)用國際先進(jìn)知識(shí)和技術(shù)。中國證券市場發(fā)展從無到有，是引進(jìn)和運(yùn)用新觀念、新理論、新技術(shù)最多最快的領(lǐng)域，這使得證券市場好像總在不停地奔跑、不斷地接受新事物，卻沒有時(shí)間和空間思考這些新事物對我們的實(shí)用價(jià)值，事實(shí)上，其中不乏許多促進(jìn)了證券市場發(fā)展的，但也有一些并不適合中國證券市場情況。在改革開放二十多年大規(guī)模吸引外資和證券市場十幾年成功與失敗交織成的奮斗歷程之后，我們不僅要充分吸收先進(jìn)經(jīng)濟(jì)金融方面的新策略、新思想、新技術(shù)等等一切適用和有利于中國資本市場發(fā)展與繁榮的東西，更重要的是積極發(fā)揮和突出自身優(yōu)勢，重視吸收、利用、配置和消化外資所積累的豐富經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，學(xué)以致用，建立一個(gè)中國特色的資本市場。