對網(wǎng)絡(luò)股票而言，業(yè)績的度量是最困難也是最基本的投資問題。

1997至1998年間，由于缺乏對新生的網(wǎng)絡(luò)公司業(yè)績的公認(rèn)的度量方法，主要的基金幾乎都不把網(wǎng)絡(luò)股票列入投資對象。進(jìn)入1999年以來，網(wǎng)絡(luò)股票大批上市，并且出現(xiàn)了幾家專門投資網(wǎng)絡(luò)股票的互助基金?？苛藢I(yè)投資者們的努力，人們開始認(rèn)可和采納幾種比較可靠的方法來估計網(wǎng)絡(luò)公司的業(yè)績。網(wǎng)絡(luò)股票投資正在從純粹的賭博行為轉(zhuǎn)變?yōu)椤翱捎嬎泔L(fēng)險”的投資行為。

度量網(wǎng)絡(luò)公司的總收入的時候，對投資者來說最重要的不是已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了的利潤或(更經(jīng)常地是)虧損，而是未來的或潛在的利潤(或虧損)。就我所了解，有三種主要的方法被用來度量網(wǎng)絡(luò)公司的潛在“業(yè)績”。它們是:(1)“經(jīng)常性訪客”的數(shù)量以及潛在的或?qū)崿F(xiàn)了的訪客平均交易額；(2)廣告客戶的數(shù)量、“續(xù)約率”以及相應(yīng)的客戶平均交易額；(3)表示為營業(yè)收入百分比的“邊際”利潤率(其實(shí)是營收利潤率)。

讓我稍微解釋一下這些指標(biāo)的含義。首先是區(qū)分訪客的“經(jīng)常性”與“偶然性”。雖然偶然性訪客也可能購買網(wǎng)上服務(wù)，但其成交概率相對于經(jīng)常性訪客而言小得多。另一方面，互聯(lián)網(wǎng)客流量當(dāng)中一個主要的部分是這些偶然造訪的網(wǎng)客。這兩方面的情形決定了:如果投資者按照通常的“點(diǎn)擊率”或“下載頁面”來描述網(wǎng)絡(luò)的客流量，就會極大地高估網(wǎng)絡(luò)公司的盈利能力。為了把“偶然性”過濾出去，許多網(wǎng)絡(luò)公司為訪客提供有經(jīng)濟(jì)價值的免費(fèi)信息或服務(wù)，作為“交換條件”，訪客必須在網(wǎng)上填寫一張“調(diào)查表”之后才能得到進(jìn)入網(wǎng)站的密碼。由于該網(wǎng)站免費(fèi)提供有經(jīng)濟(jì)價值的信息服務(wù)，由于花費(fèi)了填表的時間，客戶往往會“經(jīng)常性”地訪問該網(wǎng)站。

“經(jīng)常性訪客”未必帶來營業(yè)收入，他們只是潛在的交易對象。妨礙經(jīng)常性訪客立即付錢購買網(wǎng)上服務(wù)的，是網(wǎng)絡(luò)公司的“信譽(yù)”。任何值錢的東西的交易都需要時間，因?yàn)橹靛X的商品總會包含技術(shù)方面的“信息不對稱”，從而意味著關(guān)鍵性的售后服務(wù)。而“信譽(yù)”則為他們提供了商品生產(chǎn)者未來服務(wù)的某種保險機(jī)制(購買者為“品牌”所支付的超額價格相當(dāng)于回避風(fēng)險所支付的“保險費(fèi)”)。

為了從“經(jīng)常性訪客”的數(shù)量來估計網(wǎng)絡(luò)公司的潛在收入，投資者們通常使用同業(yè)間可比的訪客平均利潤率(即一家已經(jīng)有現(xiàn)實(shí)利潤的、經(jīng)營性質(zhì)可比的網(wǎng)絡(luò)公司的總利潤額除以該公司的經(jīng)常性訪客總量)。這一利潤比率與訪客總量的乘積于是提供了關(guān)于未來利潤的一個合理的(可接受的)描述。

互聯(lián)網(wǎng)公司業(yè)績的另一個度量是廣告收入。人們關(guān)心的不是已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了的廣告收入，而是未來的潛在廣告的收入。除了使用同業(yè)間可比的廣告客戶平均交易額之外，把經(jīng)常性客戶與偶然性客戶區(qū)分開來的一個重要指標(biāo)是廣告客戶的“續(xù)約率”。例如“雅虎(Yahoo!)”今年第二季度報告說，它的大中型廣告客戶的90％都是上一季度客戶的續(xù)訂戶。續(xù)約率反映了網(wǎng)絡(luò)服務(wù)質(zhì)量和網(wǎng)絡(luò)總體信譽(yù)。由于網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)——一種帶有極強(qiáng)“外部效應(yīng)”的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)——那些最大的網(wǎng)絡(luò)公司通常吸引了最大多數(shù)的廣告客戶。當(dāng)“狼蜘蛛(Lycos)”在今年3月超過“雅虎（Yahoo!）”成為第一大門戶網(wǎng)站時，立即吸引了幾十個每宗價值幾百萬美元的廣告。目前人們拭目以待的，是這兩大門戶網(wǎng)絡(luò)公司的哪一個能夠?qū)崿F(xiàn)更高的“續(xù)約率”，后者意味著:經(jīng)常性訪客、信譽(yù)、服務(wù)種類和質(zhì)量、競爭性價格、市場策略……

最后，第三個指標(biāo)就是傳統(tǒng)投資理論講授過的以營業(yè)額的百分比表示的“邊際利潤率”。例如美國最大的超級市場“安全大道(Safeway)”長期以來的邊際利潤率是總營收的3％以下。戴爾(Dell)計算機(jī)公司的邊際利潤率近年來保持在8％左右。涉嫌獲取壟斷利潤的英特爾(Intel)公司的營收當(dāng)中，23％是純利。以發(fā)射人造衛(wèi)星為主要業(yè)務(wù)的亞洲衛(wèi)星通訊（SAT）公司營業(yè)額的58％是純利。同業(yè)間可比的(已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了的)營收利潤率與網(wǎng)絡(luò)公司(按照潛在客戶及其平均收益率估算的)“未來營業(yè)收入”的乘積，為我們提供了一個比較(可接受的)合理的未來“業(yè)績”指標(biāo)。把這一潛在盈利均攤到現(xiàn)期股票總量上，就得到“合理的”每股盈利值，然后進(jìn)一步計算出相應(yīng)的潛在合理的“市盈率”(P/E)值。

事實(shí)上，基金經(jīng)理們必須計算以上全部三個方面的指標(biāo)，才有可能比較合理地“預(yù)測”網(wǎng)絡(luò)公司未來的利潤流(未來若干年按季度分布的利潤及其貼現(xiàn)值)，從而可以使用通常的資本定價公式計算該公司股票的現(xiàn)期價格，以及進(jìn)入與退出該公司股票市場的策略。所有這些指標(biāo)計算的共同假設(shè)是“同業(yè)間可比的”收益率。這一假設(shè)隱含了“完全競爭市場”的假設(shè)，因?yàn)橹挥性谕耆虺浞指偁幭?，企業(yè)之間的指標(biāo)才是“可比”的。