《股市動態(tài)分析》研究部

2023年5月21日晚，國家網(wǎng)信辦發(fā)布《美光公司在華銷售的產(chǎn)品未通過網(wǎng)絡(luò)安全審查》公告，指出本次審查發(fā)現(xiàn)，其產(chǎn)品存在較嚴(yán)重網(wǎng)絡(luò)安全問題隱患，對我國關(guān)鍵信息基礎(chǔ)設(shè)施供應(yīng)鏈造成重大安全風(fēng)險(xiǎn)，影響我國國家安全。按照《網(wǎng)絡(luò)安全法》等法律法規(guī)，國內(nèi)關(guān)鍵信息基礎(chǔ)設(shè)施的運(yùn)營者應(yīng)停止采購美光公司產(chǎn)品。

事件將存儲板塊再度聚焦于投資者目光中，自2021年三季度開始，存儲器價(jià)格增速見頂，進(jìn)入2022年增速轉(zhuǎn)負(fù)，至今主要產(chǎn)品價(jià)格已連續(xù)下跌7個季度。不過，近期存儲行業(yè)比較重要的三大事件令市場對行業(yè)底部的判斷更有信心了：長江存儲等廠商閃存開始小幅漲價(jià)、美光等大廠DRAM及NANDFlash閃存將從5月起不再接受更低價(jià)格進(jìn)行報(bào)價(jià)、日本鎧俠與美國西部數(shù)據(jù)公司正在加快合并談判。

行業(yè)底部+美光禁售，對國產(chǎn)替代構(gòu)成利好，相關(guān)投資機(jī)會顯現(xiàn)。

存儲板塊觸底，下半年回暖信號強(qiáng)

半導(dǎo)體存儲器也叫存儲芯片，是以半導(dǎo)體電路作為存儲媒介，擁有許多存儲單元的集合。它是電子系統(tǒng)中存儲和計(jì)算數(shù)據(jù)的載體，是應(yīng)用面最廣、市場比例最高的集成電路基礎(chǔ)性產(chǎn)品之一。從市場規(guī)模占比來看，全球半導(dǎo)體可分為集成電路（82.7%）、光學(xué)光電子（7.5%）、分立器件（5.9%）和傳感器（3.8%）四類，而集成電路又可分為邏輯芯片（32.78%）、存儲芯片（32.52%）、微處理器（19.29%）和模擬芯片（15.41%）。據(jù)WSTS數(shù)據(jù)顯示，2022年，全球存儲芯片行業(yè)市場規(guī)模約為1392億美元，占半導(dǎo)體行業(yè)比重約為20%，僅次于邏輯芯片，是占比第二大的半導(dǎo)體品類。

按產(chǎn)品種類分，存儲市場主要分為DRAM、NAND、NORFlash，其中DRAM占據(jù)主要的市場規(guī)模。根據(jù)ICInsights的數(shù)據(jù)，2021年DRAM在整個存儲市場的市場份額約為56%，F(xiàn)lash閃存的市場份額約為43%，其中NAND閃存為41%，NOR閃存為2%，其他存儲芯片（EEPROM、EPROM、ROM、SRAM）將會緩慢成長，但大幅搶占市場的可能性較小。

存儲芯片大多為標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，行業(yè)呈現(xiàn)周期波動的特點(diǎn)，通常以3-4年為一個周期。從歷史走勢看，存儲器的周期波動與半導(dǎo)體行業(yè)具有高度一致性，但價(jià)格波動幅度大于其他半導(dǎo)體品類。存儲器本輪周期始于2020年一季度，在疫情刺激下游筆電、平板電腦等終端銷量，增大對NandFlash、DRAM等存儲器需求，疊加供給端疫情影響下廠商開工率不足，存儲器價(jià)格開始上漲。

進(jìn)入2021年三季度，受宏觀經(jīng)濟(jì)下滑、地緣沖突和終端需求減緩等多重因素影響，全球半導(dǎo)體行業(yè)景氣轉(zhuǎn)向，存儲器價(jià)格增速見頂，進(jìn)入2022年增速轉(zhuǎn)負(fù)，至今主要產(chǎn)品價(jià)格已連續(xù)下跌7個季度，甚至已跌破歷史最低位置（當(dāng)前DRAM價(jià)格距離最高點(diǎn)下跌超60%，部分料號現(xiàn)貨價(jià)與合約價(jià)已經(jīng)出現(xiàn)倒掛）。（見表）

表：DRAM、NAND、NOR存儲器對比

來源：國金證券研究所整理

圖一：半導(dǎo)體存儲器分類

來源：CSDN，國金證券研究所

不過，當(dāng)前行業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)三大底部特征信號，值得重視。

第一：5月16日消息，據(jù)供應(yīng)鏈人士透露，長江存儲原廠閃存正式開始漲價(jià)，幅度大約3-5％，比如256G已經(jīng)漲價(jià)4-5美元（約合人民幣28-35元）。5月19日消息，據(jù)Digitimes報(bào)道，繼長江存儲傳出將調(diào)漲NAND產(chǎn)品價(jià)格后，有消息指出韓國三星電子、SK海力士也將跟進(jìn)3-5%漲幅。

第二：據(jù)Digitimes報(bào)道，存儲芯片大廠美光從四季度開始啟動減產(chǎn)措施，且近日已告供應(yīng)商，DRAM及NANDFlash閃存將從5月起不再接受更低價(jià)格進(jìn)行報(bào)價(jià)。

第三：據(jù)海外媒體報(bào)道，由于閃存需求下滑，日本鎧俠與美國芯片制造商西部數(shù)據(jù)公司正在加快合并談判并敲定交易結(jié)構(gòu)，以應(yīng)對低迷且疲弱的存儲器市場狀況。根據(jù)目前正在制定的計(jì)劃，合并后的公司將由鎧俠持有43%的股份，西部數(shù)據(jù)持有37%的股份。目前雙方仍處于談判階段，尚未做出任何決定，因此細(xì)節(jié)可能會發(fā)生變化。計(jì)劃中的合并也可能受到包括美國在內(nèi)的幾個國家的反壟斷審查。合并后，鎧俠和西部數(shù)據(jù)將控制全球三分之一的NAND閃存市場。

當(dāng)前業(yè)內(nèi)對存儲板塊的普遍觀點(diǎn)是：行業(yè)周期或觸底，下半年回暖信號強(qiáng)。

底部+美光禁售利好國產(chǎn)替代

值得關(guān)注的是，行業(yè)底部+美光禁售，對國產(chǎn)替代構(gòu)成利好，相關(guān)投資機(jī)會顯現(xiàn)。

根據(jù)受限客戶類別，中信證券判斷受限產(chǎn)品主要為美光直接向國內(nèi)終端銷售的存儲模組等產(chǎn)品，而非向國內(nèi)模組廠供貨的晶圓等中間產(chǎn)品。美光為全球存儲龍頭，根據(jù)ICinsight數(shù)據(jù)，美光在DRAM/NAND存儲晶圓分別占比23%、11%，在模組環(huán)節(jié)市占亦高。2022財(cái)年，美光在大陸地區(qū)實(shí)現(xiàn)營收約33億美元，同比+35%，占比11%。

主流存儲方面，格局高度集中，若美光受限或令非美廠商受益。中信證券預(yù)計(jì)下游客戶有望加速國產(chǎn)化產(chǎn)品（存儲晶圓/模組）導(dǎo)入。同時(shí)，為降低供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)，國內(nèi)公司或?qū)⑾蛉?、海力士等非美廠商轉(zhuǎn)移存儲模組/存儲晶圓采購訂單，亦看好三星、海力士供應(yīng)鏈廠商受益機(jī)遇。

晶圓端：國產(chǎn)替代勢在必行，關(guān)注國內(nèi)存儲晶圓制造產(chǎn)業(yè)鏈。存儲晶圓環(huán)節(jié)，據(jù)ICInsights，2021年DRAM全球市場份額排名前三的分別為三星（43.6%）、SK海力士（27.7%）和美光（22.8%），NANDFlash由三星（34%）、鎧俠（19%）、西部數(shù)據(jù)（14%）、美光（11%）、SK海力士（11%）和英特爾（9%）六家公司主導(dǎo)，CR6超過98%。美國主導(dǎo)對華先進(jìn)工藝的設(shè)備及零部件供應(yīng)限制、日荷跟隨，供應(yīng)鏈制裁加碼，中國大陸存儲晶圓制造廠先進(jìn)工藝推進(jìn)受阻。中信證券預(yù)計(jì)國內(nèi)存儲晶圓廠成熟制程將逐步實(shí)現(xiàn)正常擴(kuò)產(chǎn)，同時(shí)國內(nèi)政策支持力度有望逐漸加大，配套產(chǎn)業(yè)鏈有望持續(xù)受益。

模組端：上游晶圓采購暫不受影響，下游客戶或?qū)⑥D(zhuǎn)單，國內(nèi)模組廠有望受益國產(chǎn)替代。根據(jù)Trendfoce數(shù)據(jù)，中信證券測算，海外原廠在模組環(huán)節(jié)地位仍高，其中2021年全球原廠自有品牌內(nèi)存營收總額為模組廠的5倍以上，渠道SSD中原廠占比42%。美光在華銷售產(chǎn)品接受審查，中信證券認(rèn)為國內(nèi)客戶或?qū)⑥D(zhuǎn)單，而令美光之外的廠商受益。具有信創(chuàng)、企業(yè)級存儲布局的廠商有望優(yōu)先受益。

海外大廠加速退出利基存儲市場，國內(nèi)存儲芯片設(shè)計(jì)公司有望受益。利基存儲主要包含4GbDDR4及以下的DRAM，2DNAND及NORFlash、EEPROM等品類，具有下游應(yīng)用廣泛、制程工藝相對成熟等特點(diǎn)，國內(nèi)廠商進(jìn)展較快。其中據(jù)ICInsights，全球車規(guī)DRAM市場份額排名前三的分別為美光（45%）、北京矽成（15%）和三星（11%），若美光業(yè)務(wù)受限，車載存儲龍頭北京君正有望優(yōu)先受益；SLCNAND領(lǐng)域，國內(nèi)龍頭東芯股份有望受益；此外，據(jù)CINNO，美光在NORFlash全球市場仍占約4%的份額，主要應(yīng)用于汽車、工控、航空航天等領(lǐng)域，若其在華業(yè)務(wù)受限，兆易創(chuàng)新等國產(chǎn)NORFlash龍頭有望加速產(chǎn)品升級并加速高端應(yīng)用導(dǎo)入。