劉超然

近日高盛發(fā)布研究報(bào)告，雖然維持港股贛鋒鋰業(yè)（01772.HK） 的買入評(píng)級(jí)，但將公司剔出了“確信買入”名單，并將目標(biāo)價(jià)由250 港元/ 股下調(diào)36%至160 港元，同時(shí)基于高盛對(duì)鋰價(jià)預(yù)期變得謹(jǐn)慎甚至悲觀，下調(diào)贛鋒鋰業(yè)2022-2025 年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)24%-45%。

但是面對(duì)高盛的高調(diào)看空，市場(chǎng)并沒(méi)有很強(qiáng)的反映，5 月最后的兩個(gè)交易日，贛鋒鋰業(yè)的A 股和港股股價(jià)僅出現(xiàn)了小幅波動(dòng)。

高盛的研究表示，雖然動(dòng)力電池金屬的長(zhǎng)期前景依然強(qiáng)勁，但短期投資者太過(guò)狂熱，導(dǎo)致目前已經(jīng)出現(xiàn)了供過(guò)于求的局面，預(yù)計(jì)關(guān)鍵原材料的價(jià)格將大幅下滑。高盛甚至給出了價(jià)格走勢(shì)預(yù)測(cè)：鋰將從今年略低于54000 美元/ 噸的價(jià)格下降至2023 年略高于16000 美元的水平，價(jià)格腰斬;同時(shí)鈷價(jià)可能會(huì)從現(xiàn)在的80000 美元降至59500 美元/ 噸，回調(diào)26%。

此前，受到全球電動(dòng)車景氣度高漲的影響，鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈的持續(xù)上行。贛鋒鋰業(yè)的股價(jià)從2019 年底的23 元/ 股附近啟動(dòng)，在兩年的時(shí)間里觸及歷史最高的224.4 元/ 股，股價(jià)上漲近10 倍。

電池級(jí)碳酸鋰的價(jià)格在2021 年開(kāi)始暴漲， 從100000 元/ 噸附近，上漲至最高的550000 元/ 噸，目前經(jīng)過(guò)小幅回調(diào)后穩(wěn)定在500000 元/噸。對(duì)于近期的小幅回調(diào)，有市場(chǎng)觀點(diǎn)認(rèn)為碳酸鋰價(jià)格將迎來(lái)拐點(diǎn)。但是，放在中長(zhǎng)期來(lái)看，碳酸鋰價(jià)格真的見(jiàn)頂了嗎？

對(duì)于鋰資源，市場(chǎng)的觀點(diǎn)一直都是不同的，這邊高盛在高調(diào)唱空能源金屬，另一邊有消息稱，國(guó)內(nèi)電動(dòng)車龍頭的比亞迪（002594.SZ）已經(jīng)在非洲尋得6 座鋰礦礦山，截至5 月31 日，公司均已達(dá)成收購(gòu)意向。據(jù)比亞迪內(nèi)部測(cè)算，在這6 座鋰礦中，氧化鋰品位2.5% 的礦石量達(dá)到了2500 萬(wàn)噸以上，折算為碳酸鋰可達(dá)100 萬(wàn)噸。雖然不知道消息是否可靠，但足以見(jiàn)得比亞迪對(duì)原材料成本的敏感性還是非常強(qiáng)的，公司也是一直在努力向上游延伸，不僅謀求海外買礦，還在與鹽湖股份（000792.SZ） 合做鹽湖提鋰。

其實(shí)，早在今年4 月，海外電動(dòng)車龍頭特斯拉（TSLA.O）也曾表示特斯拉可能會(huì)直接大規(guī)模地進(jìn)入鋰礦開(kāi)采和提煉業(yè)務(wù)，原因是作為制造電池的核心部件，鋰目前已經(jīng)極大提高了成本。雖然產(chǎn)業(yè)和資本的角度不同，但比亞迪和特斯拉作為產(chǎn)業(yè)龍頭對(duì)鋰等能源金屬的需求如此強(qiáng)烈，這恰恰反映了它們對(duì)短期鋰礦價(jià)格依然維持高位的預(yù)期。

不過(guò)，二級(jí)市場(chǎng)的風(fēng)向不容忽視，高盛的預(yù)測(cè)也并非空穴來(lái)風(fēng)。在2021 年9 月和12 月，高盛兩次唱多原油價(jià)格并預(yù)測(cè)：“2022 和2023年的石油需求將創(chuàng)下新高，油價(jià)不排除觸及100 美元的可能性”。果不其然，布倫特原油在2021 年9 月底出現(xiàn)大幅上漲，在2022 年開(kāi)年就一直上揚(yáng)，地緣沖突催化了原油價(jià)格。

高盛對(duì)原油的預(yù)測(cè)已經(jīng)一步步實(shí)現(xiàn)，那么鋰礦呢？

根據(jù)動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)2021 年動(dòng)力電池裝車量達(dá)154.5GWh， 同比累計(jì)增長(zhǎng)142.8%，2022 年預(yù)期的動(dòng)力電池裝車量將達(dá)到249GWh。高增長(zhǎng)反映了下游電動(dòng)汽車整車的需求旺盛。而在下游旺盛的需求刺激之下，動(dòng)力電池原材料磷酸鐵鋰材料以及三元鋰材料供需逐漸緊張，鋰礦價(jià)格也是水漲船高。

在鋰價(jià)暴漲和公司鋰鹽新產(chǎn)能釋放帶動(dòng)的產(chǎn)銷量雙增下，2021 年贛鋒鋰業(yè)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)111.6 億和52.3 億， 同比增長(zhǎng)102%和410%，也就是營(yíng)收翻倍、利潤(rùn)翻五倍。

利潤(rùn)翻五倍意味著什么？贛鋒鋰業(yè)從上市起至2020 年，11 年間累計(jì)歸母凈利潤(rùn)是49.9 億，而2021 年一年的凈利潤(rùn)就比過(guò)去11 年賺的還多。

而它在一季度的業(yè)績(jī)更是亮眼，公司2022 年第一季度業(yè)績(jī)報(bào)告，公司營(yíng)收53.65 億元，同比增長(zhǎng)233.91% ;歸母凈利潤(rùn)35.25 億元， 同比增長(zhǎng)640.41%，單季度歸母凈利就達(dá)到去年全年的67%，真是“數(shù)錢數(shù)到手軟”。受到業(yè)績(jī)超高增長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)，2021 年9月，贛鋒鋰業(yè)的股價(jià)沖上了224.4 元/ 股的歷史最高價(jià)，目前市值達(dá)1600 億左右。

但值得注意的是，近三年來(lái)，公司歸母凈利潤(rùn)與扣非歸母凈利潤(rùn)的差額較大， 扣非后的利潤(rùn)是29.07億，這之間有23 億多的差距，從利潤(rùn)表來(lái)看，主要由于2021 年公司確認(rèn)了公允價(jià)值變動(dòng)收益22.29 億，占?xì)w母凈利的42.6%， 占利潤(rùn)總額的38.6%。這樣看的話，2022 年一季度的歸母凈利就已經(jīng)超過(guò)2021 全年經(jīng)營(yíng)性歸母凈利，一季度的業(yè)績(jī)含金量更高些。

根據(jù)年報(bào)來(lái)看，公司2021 年公允價(jià)值變動(dòng)收益的主要來(lái)源是公司所持有的P i l b a r a 公司股價(jià)上漲帶來(lái)的收益。目前，贛鋒鋰業(yè)擁有P i l b a r a6.16% 的股權(quán)， 而P i l b a r a 全資持有西澳P i l b a r a P i l g a n g o o r a鉭鋰礦項(xiàng)目， 這是世界上最大的鋰輝石礦山之一。2021 年，隨著碳酸鋰價(jià)格的一路飆升，Pilbara 的股價(jià)也坐上了火箭，公司股價(jià)從年初的1.09 澳元/ 股，最高上漲至3.7 澳元/ 股，年末小幅回調(diào)至3.20 澳元/ 股，漲幅近三倍。但投資的收益只能算是“浮盈”，持續(xù)性不會(huì)很強(qiáng)，后面若遇到碳酸鋰價(jià)格大幅回撤，公司在這方面的風(fēng)險(xiǎn)敞口還是相當(dāng)恐怖的。

短期來(lái)看，雖然國(guó)內(nèi)電動(dòng)車、3C電子等終端需求依舊可以維持對(duì)鋰、鈷、鎳等能源金屬的高需求，但當(dāng)下，不僅僅是上游鋰礦企業(yè)在收購(gòu)資源，產(chǎn)業(yè)鏈中下游的動(dòng)力電池廠商和終端車企也都加入了“資源爭(zhēng)奪戰(zhàn)”，而長(zhǎng)期來(lái)看，未來(lái)一旦大量產(chǎn)能釋放，供給大增使得供需平衡甚至供給過(guò)剩，那么，鋰礦等能源金屬的高價(jià)將無(wú)法延續(xù)，可見(jiàn)各大頭部廠商的鋰礦成本線和產(chǎn)能釋放預(yù)期情況是接下來(lái)關(guān)注的重要方向。

當(dāng)然，作為鋰礦產(chǎn)業(yè)鏈龍頭的贛鋒鋰業(yè)深知資源類的強(qiáng)周期性，贛鋒鋰業(yè)的董事長(zhǎng)就曾在2022 年開(kāi)年演講中提到，“鋰產(chǎn)品有20 萬(wàn)元的昨天，也可能遲早有4 萬(wàn)元的明天。”贛鋒鋰業(yè)對(duì)于公司所持的風(fēng)險(xiǎn)敞口也有相應(yīng)準(zhǔn)備。