李晶石 劉泫伊

導語：資金流猶如經濟的“血脈”，從金融視角看，資金流是資金在國民經濟各部門的來源、運用以及部門間調劑的概括?？v觀自貿港發(fā)展歷程，利用好資金流既是自貿港成功的體現(xiàn)，也是成功的關鍵。成功的自貿港能夠駕馭資金流，通過控制資金流在國民經濟循環(huán)中的流量、流速和流向，可以有效改善本地貨幣金融環(huán)境，推動本地經濟發(fā)展;不成功的自貿港難以駕馭資金流，往往只是資金流的“過路財神”，甚至會受到過量、過快資金流的反噬。本文從分析國際經驗入手，歸納總結國際上自貿港引導和利用資金流的有效經驗和風險教訓，并結合《海南自由貿易港建設總體方案》（以下簡稱《總體方案》）分析海南自貿港引導和利用資金流的特殊優(yōu)勢和突出問題，探討如何趨利避害控制好資金流，將海南自貿港打造成為引領我國新時代對外開放的鮮明旗幟和重要門戶。

據(jù)統(tǒng)計，全世界共有5000多個類似自貿港的經貿特區(qū)，這些特區(qū)中有很多都說自己是自貿港或想做自貿港，但只有新加坡、中國香港等極少數(shù)地區(qū)被公認是成功的自貿港;雖然很多特區(qū)名氣很大，也很“自由”，具備低稅率、資金自由流動等自貿港特點，但卻不被認為是成功的自貿港或不被稱之為自貿港，充其量是一個便利資金流轉的“過路財神”。

國際成功經驗

新加坡、中國香港引導和利用資金流的有效經驗說明，成功的自貿港既要能抓住國際資本流動大勢，也要能控制資金流，以服務實體經濟。

成功的自貿港有能力通過持續(xù)改善本地貨幣金融環(huán)境，幫助本地抓住國際資金流動的大勢。國際跨境資本流動的資金流不僅數(shù)額巨大，還承載著先進的科學技術、生產運營和企業(yè)管理經驗等優(yōu)質生產要素，可以說駕馭好資金流，就抓住了自貿港建設的“牛鼻子”。

新加坡通過“內外”兩個渠道雙管齊下，做大自貿港“錢袋子”。對內建立公積金制度，采取強制居民儲蓄、利用政府信用聚集發(fā)展所需的資金;對外則實行浮動匯率制度，建立亞洲美元市場，發(fā)放批發(fā)銀行、商人銀行等新型離岸銀行牌照，并簡化稅制，為境外資金流流入提供了便利的交易渠道、交易場所以及低成本的交易環(huán)境。

中國香港通過實行港幣與美元浮動掛鉤的聯(lián)系匯率制，逐步放寬對外資來港設立機構的限制，取消外匯管制和對外幣存款收利息預扣稅，使地區(qū)融資環(huán)境邊際條件不斷顯著改善，成功吸引了跨境資金流流入。據(jù)統(tǒng)計，1978～2019年，香港地區(qū)國際收支賬戶來往結余和M2投放量均明顯增加，銀行優(yōu)質企業(yè)貸款利率同期下降了11.74%，銀行業(yè)金融機構貸款總額增長了逾100倍。

通過持續(xù)改善本地貨幣金融環(huán)境，新加坡和中國香港在上一次全球資本跨地區(qū)流動（1970～2012年）中吸引了大量資金流，成就了今天成功自貿港的地位。以外商直接投資（FDI）為例，期間歐洲發(fā)達經濟體FDI累計凈流出超過2萬億美元，同期新加坡和中國香港分別吸引FDI累計凈流入4946億美元和7866億美元（見圖1）。

成功的自貿港不僅要有充足的資金流，還要能夠控制資金流的流向，服務本地實體經濟。實體經濟是一國經濟的立身之本、財富創(chuàng)造的根本源泉，新加坡的持續(xù)成功更反映出，實現(xiàn)了經濟的高質量發(fā)展也就做好了自貿港建設的“大文章”。新加坡建國60年來一直注重引導資金流促進產業(yè)轉型升級，該國引導資金流促進產業(yè)轉型升級的過程主要可以劃分為以下三個階段。

1968年至1996年。新加坡從“一窮二白”起步，引導國內外資金流增加本地資本形成，配合出口導向和進口替代戰(zhàn)略。

1997年至2017年。新加坡通過擴大金融資本對外投資，配合“國際伙伴計劃”“七小時飛行圈”等產業(yè)規(guī)劃，引導資金流抓住中國大陸、印度等快速崛起帶來的機遇，利用資金流擴大對全球產業(yè)鏈和價值鏈以及消費市場的掌控。如今我們耳熟能詳?shù)牡R錫、星展銀行以及中新蘇州工業(yè)園等，就是新加坡政府引導資本出海、布局全球的生動案例（見圖2）。

2017年至今。新加坡發(fā)布未來轉型藍圖，改造資金流以適應創(chuàng)新和數(shù)字化為核心的未來經濟轉型規(guī)劃。從“募投管退”全方位打造私募股權生態(tài)系統(tǒng)，配合高風險創(chuàng)新投資、數(shù)字化轉型對高風險偏好資本的消耗。同時，在亞洲最早推出“監(jiān)管沙盒”，支持數(shù)字金融領域的科技創(chuàng)新。

國際風險教訓

不成功的自貿港引導和利用資金流的風險教訓顯示，如果缺少對資金流的運用能力和風險管控能力，自貿港是難以成功的。

不成功的自貿港缺少對資金流的運用能力，難以持續(xù)改善本地貨幣金融環(huán)境，服務實體經濟發(fā)展。一是當?shù)刎泿耪弋斁秩狈τ行{資金流的貨幣政策手段和工具，貨幣政策缺乏獨立性，要么沒有本地貨幣，要么超幣值與強勢貨幣掛鉤。例如，英屬維爾京群島沒有本地貨幣，一直使用美元;百慕大則在英鎊區(qū)解體后，一直保持著百慕大元與美元1∶1的匯兌比率。二是當?shù)亟鹑跈C構組織體系不健全，本地金融機構幾乎全部是海外銀行的分支機構，資金流不在本地停留，僅是“國際避稅式”的走賬。同時，本地也沒有成熟的金融市場和必要的金融基礎設施對資金流進行調劑。例如，大名鼎鼎的百慕大，2019年銀行業(yè)總資產僅為240億美元。三是本地產業(yè)基礎薄弱，多以旅游業(yè)或農業(yè)為主，對資本的消耗和需求不大，又缺少有競爭力的實體產業(yè)，難以吸引資本投資于本地，導致雖然能夠吸引大量的“賬面”跨境資金，但既不能改善本地貨幣金融環(huán)境，又不能形成本地資本。

不成功的自貿港缺少對資金流的風險管控能力，難以應對短期內大流量、快流速和跨領域資金流的沖擊。泰國雖然不是典型意義的自貿港，但20世紀80年代，泰國推動各類要素自由流動，以高度開放的外向型經濟實現(xiàn)強勢崛起，具備很多類似自貿港的特點。特別是在金融領域，為吸引更多的跨境資本流入，泰國還嘗試過一系列的金融自由化改革，實現(xiàn)了類似自由貿易港的資金自由高效流動。例如，泰國曼谷國際銀行機構（BIBF）離岸金融的建設初衷就是為了與香港和新加坡等自貿港抗衡，爭奪跨境資金流。雖然開放為泰國吸引了大量的資金流，但最終因缺乏風險管控能力，泰國也受到資金流的反噬，給本國乃至地區(qū)經濟均帶來了慘痛的教訓。據(jù)統(tǒng)計，1980～1996年泰國外匯儲備增長了將近13倍，但當1996年泰國實體經濟國際競爭力下降時（出口增長率由正增長急轉為負增長），此前大量涌入的資金流，短時間內資本從匯市、股市、債市以及房地產等多領域大量撤出，致使泰銖大幅貶值，最終因為外匯儲備有限、監(jiān)管部門手段匱乏，導致泰國上萬家企業(yè)破產，數(shù)百萬人失業(yè)，直接引發(fā)了亞洲金融危機。

特殊優(yōu)勢和突出問題

在習近平總書記親自謀劃、親自部署、親自推動下，總體方案擘畫了海南自貿港未來宏偉藍圖，賦予海南全國唯一的自貿港戰(zhàn)略定位和政策優(yōu)勢，讓中國特色社會主義自貿港具備了引導和利用資金流的先天優(yōu)勢、具體抓手以及開放底氣。但客觀而言，由于經濟和金融發(fā)展水平相對落后，目前海南在引導和利用資金流方面也面臨一些突出問題。

特殊優(yōu)勢

從國際大勢看，海南自貿港具備不可比擬的先天優(yōu)勢。當今世界正經歷百年未有之大變局，國際發(fā)展經驗顯示，變局之中往往蘊含著機遇，大國推動本幣國際化產生的大量資金流就是機遇之一。以德國為例，20世紀80年代，為應對與美國之間的貿易沖突，1984年德國馬克開啟國際化至1998年退出歷史舞臺，德國資金流增長了約21倍，是同期發(fā)達國家平均水平的2.6倍。馬克國際化帶來的大量資金流，提升了德國對其他國家貿易和投資的吸引力，也直接推動形成了以德國為核心的歐洲經濟一體化。目前，我國穩(wěn)居世界第二大經濟體，人民幣是全球第五大支付貨幣，全球對人民幣的需求越來越強烈，人民幣國際化已成為大勢所趨，相較于國際上其他自貿港，海南自貿港引導和利用好資金流具備無可比擬的先天優(yōu)勢。

從國內戰(zhàn)略看，全國“唯一”的戰(zhàn)略定位和特殊的政策優(yōu)勢，讓海南具備抓住國際資本流動大勢的具體抓手。習近平總書記強調指出：“在海南建設自由貿易港，是黨中央著眼于國內國際兩個大局、為推動中國特色社會主義創(chuàng)新發(fā)展做出的一個重大戰(zhàn)略決策，是我國新時代改革開放進程中的一件大事。要堅持黨的領導，堅持中國特色社會主義制度，對接國際高水平經貿規(guī)則，促進生產要素自由便利流動，高質量高標準建設自由貿易港?！秉h的“十四五”規(guī)劃建議稿中也明確提出，穩(wěn)步推進海南自由貿易港建設，建設對外開放新高地。作為新時代我國對外開放新高地，海南自貿港“唯一”的戰(zhàn)略定位和不復制不推廣的“三稅”“五自由便利”“一安全有序”特殊政策體系，為抓住“雙循環(huán)”發(fā)展新機遇，打造國內國際雙循環(huán)交匯點提供了具體抓手。

從風險管控看，我國逐步完善的金融風險防控體系和海南自貿港配套的風險管控措施，讓海南具備引導和利用資金流的開放底氣?！肮艿米　笔恰胺诺瞄_”的前提條件。一方面，改革開放以來，我國已成功應對過亞洲金融危機、次貸危機、歐債危機以及短期內資本大規(guī)模異常流動等跨周期、跨市場復雜風險事件，金融監(jiān)管部門在應對國外重大風險沖擊以及防范和化解國內重大風險攻堅戰(zhàn)中已經積累了寶貴經驗，形成了若干行之有效的處置風險模式和較為完善的“宏微觀審慎+行為監(jiān)管”的風險防控體系。另一方面，為應對潛在的風險隱患，總體方案還明確提出，要依托資金流信息監(jiān)測管理系統(tǒng)，建立健全資金流動監(jiān)測和風險防控體系，建立自由貿易港跨境資本流動宏觀審慎管理體系等。

突出問題

海南本地金融業(yè)發(fā)展還不充分，地區(qū)貨幣金融環(huán)境還有待進一步改善。一是本地金融機構規(guī)模小，業(yè)務拓展能力弱，且機構牌照不健全。以存貸款為例，2020年6月末海南省本外幣存貸款余額僅占全國的千分之五左右。二是融資難和融資貴問題仍普遍存在，不僅信用貸款占貸款余額比遠低于全國平均水平，而且本外幣貸款利率也均高于全國平均水平。三是實體經濟對資金流的強效吸引還未形成。2018年實施最嚴房地產調控政策以來，海南銀行體系內資金流月均流量和流速均出現(xiàn)了大幅下滑，也反映出海南實體經濟中還沒有孕育出更能吸引、承載、使用資金流的平臺。

實體經濟面臨突出的產業(yè)短板，地區(qū)經濟發(fā)展的基礎還有待進一步強化。一是城鄉(xiāng)二元化結構較為突出，海南80%的土地在農村、60%以上戶籍人口在農村，產業(yè)結構中農業(yè)占比超過20%。二是主要產業(yè)（服務業(yè)）靠天吃飯現(xiàn)象嚴重，經濟抗風險能力較為薄弱。2020年上半年，受疫情影響，第三產業(yè)生產總值下降2.8%，導致全省生產總值下降2.6%，比全國同期降幅還多1個百分點。三是高科技產業(yè)發(fā)展較為落后。2020年前三季度高新技術產業(yè)增加值僅占經濟總增加值的6%左右，不及西安2005年水平。

關于海南自貿港利用資金流的建議

總結國際上自貿港的經驗教訓可以發(fā)現(xiàn)，資金流既能幫助自貿港成功，也能反噬自貿港，引導和利用資金流的關鍵在于，能否有效控制資金流的流量、流速、流向，持續(xù)改善本地貨幣金融環(huán)境，服務好本地實體經濟。

以構建全面開放新格局為著力點，培育好資金流的“流量”。一是加強金融開放的基礎設施建設。比如，加快推進本外幣一體化的多功能自由貿易賬戶體系建設，修通未來大流量資金進出海南自貿港的“高速公路”。二是探索構建全島封關后，與資金在海南島內和跨島（與內地）以及跨境等多場景自由流動相適應的自貿港金融市場體系和金融機構組織體系，吸引境內外知名金融機構特別是“一帶一路”沿線國家金融機構在自貿港設立獨立法人機構，豐富自貿港金融機構主體，并鼓勵外資金融機構參與探索海南自貿港金融市場建設，修筑大流量資金在海南自貿港沉淀的“蓄水池”。三是利用好自貿港政策“窗口期”，探索在更多領域使用QFII、QDII等“管道式”工具，引導國際資本參與海南自貿港建設或途經海南自貿港有序流入內地，為進一步推動人民幣國際化創(chuàng)造有利條件。四是積極探索和推動率先開放資本項目。比如，率先實現(xiàn)非金融企業(yè)境外上市、發(fā)債、信貸融資等自由可兌換，支持海南自貿港企業(yè)更好利用“兩個市場”。五是依托海南博鰲亞洲論壇等高端平臺，持續(xù)開展人民幣國際化和離岸人民幣市場構建、調控、發(fā)展的基礎理論研究，擴大海南自貿港在相關領域的國際影響力。

以構建現(xiàn)代金融監(jiān)管為切入點，調節(jié)好資金流的“流速”。一是依托金融委辦公室地方協(xié)調機制，探索構建覆蓋自貿港在岸離岸業(yè)務一體化的海南自貿港現(xiàn)代金融監(jiān)管組織體系和協(xié)調機制，有效協(xié)調海南自貿港“一行四局”金融監(jiān)管力量，統(tǒng)籌規(guī)劃海南金融業(yè)未來發(fā)展。二是依托自貿港資金流信息監(jiān)測平臺和多功能自由貿易賬戶體系，對進出自貿港資金流實施全天候監(jiān)控，扎好海南自貿港資金流管控的“電子圍欄”。三是依托我國宏觀審慎管理實踐和下一步國家即將出臺的《宏觀審慎政策指引》，探索構建并完善海南自貿港宏觀審慎管理框架體系，建立與最高水平開放相匹配的風險識別、評估、處置機制和政策工具箱以及退出機制，有效防范未來跨周期、跨市場、跨領域資金流動可能對自貿港造成的沖擊。四是不斷豐富海南自貿港金融監(jiān)管手段。如，設想按照商業(yè)可持續(xù)原則，在海南自貿港正式實施封關時，同步設立海南自貿港金融風險調控基金，提升海南自貿港應對未來金融風險的調控能力。

以服務實體經濟為落腳點，引導好資金流的“流向”。一是補短板。建立健全農村普惠金融體系，全面提升金融服務推進鄉(xiāng)村振興能力。一方面，構建高效的農村金融市場。深化涉農金融機構改革，引入戰(zhàn)略投資者進一步壯大農信社、農商行資本實力，提升涉農金融機構資本質量和公司治理水平。同時，引導各類涉農金融機構進一步扎根農村、服務農民，創(chuàng)新設計更多符合農村資源要素特點的金融產品。另一方面，加快提升農村金融生態(tài)環(huán)境，推動建立活躍的農村要素交易市場和誠實守信的農村信用體系，為金融與農村資源要素結合提供良好環(huán)境。二是促升級。立足國內國際雙循環(huán)發(fā)展新格局，支持特色優(yōu)勢服務業(yè)轉型升級。一方面，依托與上交所、深交所的戰(zhàn)略合作關系，為已入駐或可能入駐的全球高端旅游產業(yè)、醫(yī)療產業(yè)、教育機構提供直接融資的綠色通道，提升海南現(xiàn)代服務業(yè)產品的競爭力，將海南自貿港打造成國內消費回流、國際消費進入的“交匯口”。另一方面，通過深化收入分配改革，引入第三支柱養(yǎng)老金體系和完善個性化消費金融體系等培育海南本地中高等收入群體，做大本地居民消費海南現(xiàn)代服務業(yè)的市場需求，滿足自貿港居民對美好生活的向往。三是謀未來。構建覆蓋科技創(chuàng)新全生命周期的金融體系。一方面，完善間接融資基礎制度，通過建立完善信用基礎制度、信用基礎信息數(shù)據(jù)庫和政府財政風險補償分擔機制以及推廣科技金融等手段，逐步構建以信用融資為主體的銀行信貸融資發(fā)放體系。另一方面，推動直接融資改革，大力發(fā)展培育本地股權交易市場和投資者以及中介機構，抓緊建立涵蓋科創(chuàng)產業(yè)投資全生命周期的科創(chuàng)投融產業(yè)體系。

（本文僅代表作者個人觀點，與所在單位無關）

（作者單位：中國人民銀行海口中心支行，中央財經大學）