高一心

以眼霜為主打產(chǎn)品的丸美股份，營收僅為上海家化1/4，珀萊雅的6成，但上市不到40個交易日，就力壓上海家化、珀萊雅，躍居中國化妝品行業(yè)市值“第一股”。

其上位背后，不僅有精準(zhǔn)定位、渠道和營銷模式的優(yōu)勢，也有國人文化自信下“新國貨”崛起潮流帶來的行業(yè)紅利。即便如此，丸美因為產(chǎn)品較為單一，品牌矩陣尚未建立，依然無法躋身國內(nèi)市場前20位榜單。

歐萊雅、雅詩蘭黛等外資品牌，每年光是研發(fā)費用就超過了丸美的營收。面對壟斷化妝品大眾市場的國際巨頭，中國化妝品產(chǎn)業(yè)還有漫長的路要走。

2019年7月25日，歷經(jīng)5年IPO坎坷之路的丸美股份終于上市，開盤價29.58元/股。令人驚嘆的是，此后不到4個月，其股價即上漲2.55倍，最高到達(dá)75.57元/股。

而丸美以市值249.02億元超越上市18年的老品牌上海家化，成為中國化妝品行業(yè)第一股，也只用了不到40個交易日。截至2020年4月30日，丸美股份的市值為292億元，仍然高于上海家化（218億元）、珀萊雅（259億元）。

營收規(guī)模僅為上海家化1/4、珀萊雅6成的丸美股份，市值遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過前兩者，并不容易。

IPO之路，丸美走了5年。

2014年6月，丸美股份首次申請IPO，2016年11月首次上會，卻因營銷模式與產(chǎn)品質(zhì)量問題受到質(zhì)疑，鎩羽而歸。

2017年6月，丸美股份第二次遞交招股書。一年后，上會前夕，證監(jiān)會因為“尚有相關(guān)事項需要進(jìn)一步核查”而取消審核，其IPO再次折戟。

2019年4月30日，三次嘗試的丸美首發(fā)申請終于獲得通過；7月25日，丸美股份正式上市，如愿以償。

上市前的臥薪嘗膽，換來了上市后的一鳴驚人。僅過了40個交易日，丸美市值即超過上市近20年的上海家化，并保持優(yōu)勢至今。丸美到底具有哪些獨特品質(zhì)，令市場高看一眼？

專注毛利率70%的眼霜盈利能力勝對手一籌

自2000年丸美創(chuàng)立起，就選擇了眼霜這一細(xì)分領(lǐng)域。這種專注，使消費者更容易在品類與品牌之間建立聯(lián)系。一則“彈彈彈，彈走魚尾紋”的廣告語深入人心，人們在提及眼霜的時候，會很自然地聯(lián)想到丸美這個品牌。據(jù)360大數(shù)據(jù)，2018年丸美在國內(nèi)眼霜市場認(rèn)知度位居第六，在國貨品牌中位居第一。前十名分別為雅詩蘭黛、歐萊雅、玉蘭油、蘭蔻、倩碧、丸美、大寶、相宜本草、玫琳凱和薇姿。

表1：丸美各產(chǎn)品品類收入構(gòu)成（單位：萬元）

眼霜、精華、面霜為護(hù)膚品中附加值最高的品類，具有功能成分含量高、單件容量小、價格高的特點，因此毛利率也相對較高。丸美從眼霜起家，如今仍以眼霜作為主導(dǎo)產(chǎn)品，2016年，其眼部產(chǎn)品的收入占比為27.63%，2018年已經(jīng)提升至33.79%，在所有品類中占比僅次于護(hù)膚類的面霜乳液等（表1）。

丸美的綜合毛利率也受益于眼霜的提振作用。2018年，丸美眼霜類產(chǎn)品毛利率為73.04%，綜合毛利率為68.34%，而珀萊雅和上海家化的綜合毛利率分別為64.39%和62.79%，比丸美分別低3.95和5.55個百分點。

在其他的產(chǎn)品線方面，丸美與珀萊雅的差別并不明顯。2018年，丸美肌膚清潔類產(chǎn)品、護(hù)膚膏霜乳液類產(chǎn)品、面膜類產(chǎn)品，以及彩妝類產(chǎn)品毛利率分別為63.17%、68.77%、49.42%和64.44%；珀萊雅潔膚類、護(hù)膚類和美容類產(chǎn)品毛利率分別為66.91%、63.87%和60.85%，雖然產(chǎn)品的劃分略有差異，但從相關(guān)的產(chǎn)品分類來看，珀萊雅總體毛利率與丸美相差不大。

根據(jù)珀萊雅招股說明書，2017年珀萊雅的眼霜產(chǎn)品毛利率為75.4%，是所有品類中毛利率最高的，同時也與丸美眼霜產(chǎn)品的毛利率處在同一區(qū)間，因此，珀萊雅與丸美的毛利率差異主要來源于眼霜產(chǎn)品在收入中的占比。2018年珀萊雅的眼霜產(chǎn)品僅占營業(yè)收入的6%左右，眼霜產(chǎn)品占收入三成的丸美股份，因此獲得更高的綜合毛利率。

由于上海家化對產(chǎn)品的分類為美容護(hù)膚、個人護(hù)理和家居護(hù)理，與丸美和珀萊雅不具有明確的可比性。

盡管眼霜毛利率非常高，但眼霜行業(yè)存在著比較激烈的競爭。國貨方面，珀萊雅有多款針對不同眼部護(hù)理訴求的產(chǎn)品，雖然眼霜產(chǎn)品銷售收入占比不到10%，但也超過1億元。上海家化旗下也有雙妹品牌眼霜，百雀羚、自然堂等品牌都有眼霜產(chǎn)品。

競爭不僅存在于化妝品行業(yè)本身，以痔瘡膏聞名的馬應(yīng)龍也開始跨界做眼霜，并且有馬應(yīng)龍八寶和瞳話兩個品牌。馬應(yīng)龍八寶定位于藥妝，主要作用為去黑眼圈，瞳話定位于專業(yè)化時尚品牌，是解決眼部問題的綜合性產(chǎn)品，但時尚感更為突出。雖然乍聽起來似乎非常無厘頭，但馬應(yīng)龍八寶天貓旗艦店銷量最高的眼霜2019年12月月銷7000+，馬應(yīng)龍瞳話天貓旗艦店中銷量最高的眼霜2019年12月月銷2249，已有8萬多條評論。

在眼霜領(lǐng)域，國際品牌把持了中高端，競爭優(yōu)勢更加明顯，知名度較高的奢侈品線有海藍(lán)之謎一系列精華眼霜、赫蓮娜綠寶瓶，高端線有雅詩蘭黛小棕瓶、蘭蔻小黑瓶，中端市場也有歐萊雅的紫熨斗、科顏氏的牛油果等提供高性價比選擇（表2）。

日化專營店 + 電商渠道地位強(qiáng)勢帶來良好的現(xiàn)金流

中國化妝品行業(yè)品牌林立，競爭激烈。市場渠道的開拓，是品牌取勝的關(guān)鍵。目前，化妝品的銷售渠道主要包括KA渠道（超市賣場）、百貨渠道、CS渠道（由日化店、化妝品店、個人護(hù)理店、精品店等終端店鋪組成）、專業(yè)線渠道（美容院、理發(fā)店等）以及電商渠道等。

表2：部分國際品牌天貓旗艦店眼霜產(chǎn)品價格及月銷量

圖1：中國化妝品銷售渠道份額占比

表3：丸美股份各渠道銷售情況（萬元）

表4：丸美、珀萊雅、上海家化預(yù)收和應(yīng)收賬款情況

國產(chǎn)品牌在發(fā)展之初，品牌力和渠道力遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及國際品牌，因此，為了避開國際品牌在高端市場的鋒芒，往往選擇在廣闊的低線市場擴(kuò)張。在下沉的過程中，門店多、賬期短、沒有高昂入場費的CS渠道被廣泛運(yùn)用。根據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)，CS渠道2010年開始在中國化妝品銷售渠道中的占比逐漸提升，2015年超過百貨，成為僅次于KA渠道的化妝品第二大銷售渠道。2018年，國內(nèi)化妝品CS渠道占比為19.9%（圖1）。

KA渠道中的大型商超是大眾品牌的聚集地，由于人群隨機(jī)購買概率很高，商品價格不高，但銷量巨大，不過隨著電商的崛起，其占比也不斷被壓縮。

本土品牌在發(fā)展初期，為了提高市場份額和滲透率，會讓利給渠道方，所以，各渠道方也樂意與其合作。寶潔、聯(lián)合利華、歐萊雅等外資巨頭則不同，它們的研發(fā)和營銷投入遠(yuǎn)高于國內(nèi)品牌，所以對利潤要求更高。有知情人士介紹，“以歐萊雅為例，化妝品專營店進(jìn)貨的折扣達(dá)到7折，而本土品牌一般是4折，在利潤返點上還是存在差距的。外資品牌和本土品牌在店內(nèi)扮演的角色不同，前者知名度高帶來客流，而認(rèn)知度不高的，則帶來利潤”。

丸美與其他本土品牌的發(fā)展路徑一致，2000年創(chuàng)立至今，以經(jīng)銷為主、直銷為輔，形成了日化店和電商為主導(dǎo)的銷售模式。2018年，丸美經(jīng)銷渠道收入占比為87.65%。

分布廣泛的日化店，是丸美最主要的經(jīng)銷渠道。截至2018年底，其主品牌“丸美”入駐1萬多家日化店、1700多家大眾百貨和數(shù)千家美容院。2005到2012年，是日化專營店蓬勃發(fā)展的時期，丸美借助這一渠道實現(xiàn)了營收的跨越式增長。2016年，其日化店渠道的銷售額占比為48.21%，是丸美銷售額占比最大的渠道，2018年這一渠道仍貢獻(xiàn)了39.81%的銷售額（表3）。

盡管電商洶涌，但線下渠道對于中國化妝品公司仍然非常重要。當(dāng)下中國一線品牌有8個，被稱為“本土化妝品G8”，包括自然堂、珀萊雅、歐詩漫、百雀羚、丸美、卡姿蘭、相宜本草、韓束，它們的崛起都有賴于CS渠道。在CS渠道國產(chǎn)品牌扎堆的情況下，丸美專注眼霜的差異化戰(zhàn)略及相對高端的定位，有助于與其他品牌區(qū)分，提升辨識度。

丸美經(jīng)銷模式中，主要的擾動項來自電商。2011年丸美開始“觸電”，逐步覆蓋主流電商平臺，且直營與經(jīng)銷雙管齊下，2018年其電商渠道的銷售額占比已經(jīng)達(dá)到了41.77%，反超日化店。

電商從爆發(fā)至今超過10年，仍然是最有活力、增速最快的渠道之一。各品牌都在此進(jìn)行了比較大的投入，市場競爭激烈，所以，丸美在保證各渠道銷售折扣率接近的前提下，加大了對電商渠道經(jīng)銷商的返利力度，非電商渠道的返利一般為當(dāng)期出貨或回款的1%-2%，而電商渠道可達(dá)1%-15%。雖然丸美也有直營電商渠道，但目前收入占比較小，2018年實現(xiàn)收入1.87億元，僅占總銷量的11.88%，電商仍以經(jīng)銷商為主。

目前丸美線上線下的收入占比分別為41.77%與58.23%，比例相對均衡。對比其他本土品牌，根據(jù)年報披露數(shù)據(jù)，2018年珀萊雅線下收入占比56.4%，拉芳為89%，上海家化為78%。

和丸美非常相似，珀萊雅和上海家化也主要依靠經(jīng)銷商渠道，公司的應(yīng)收賬款和預(yù)收賬款大部分來自于經(jīng)銷商（表4）。

丸美股份的預(yù)收賬款大于應(yīng)收賬款，而珀萊雅和上海家化的預(yù)收賬款均低于應(yīng)收賬款，同時，丸美的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)次數(shù)在2018年達(dá)到了257.69次，而珀萊雅和上海家化分別為32.41和7.2次。預(yù)收款大于應(yīng)收款，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)速度快，說明丸美在與經(jīng)銷商的合作時較為強(qiáng)勢。這種強(qiáng)勢來自于兩個方面，一個是丸美制定的還款政策，一個是丸美的品牌價值。

除了行業(yè)內(nèi)一貫的給經(jīng)銷商4折左右的折扣，根據(jù)與經(jīng)銷商制定的收款政策和信用政策，丸美在招股說明書中表示“公司對經(jīng)銷客戶執(zhí)行先款后貨的政策，不存在賒銷的情況”，不過對于部分滿足條件的經(jīng)銷商，接受商業(yè)承兌匯票。丸美的最大經(jīng)銷商北京美妮美雅商貿(mào)有限公司，與包括相宜本草、百雀羚在內(nèi)的多家化妝品公司有合作關(guān)系。

珀萊雅雖然也采取先款后貨的收款政策，但給予部分優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商一定的信用額度與信用期，信用額度和信用期不固定，珀萊雅根據(jù)申請進(jìn)行審批，信用期一般為1-3個月。上海家化也會根據(jù)客戶的信用資質(zhì)設(shè)置相應(yīng)的信用期，2018年上海家化的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率為7.2次，也就是說，上海家化的平均收款期為52天，與珀萊雅賬期相近。

正是因為丸美對經(jīng)銷商較為“嚴(yán)格”，回款能力強(qiáng)，丸美的現(xiàn)金狀況也明顯比珀萊雅和上海家化要好（表5）。

充足的現(xiàn)金使得丸美股份多年沒有長期負(fù)債，短期負(fù)債金額也非常小，2018年，其賬面有32.02億元現(xiàn)金類資產(chǎn)。而收入是丸美4.5倍的上海家化，收入是丸美1.5倍的珀萊雅，2018年賬面僅有27.59億元和14.79億元現(xiàn)金類資產(chǎn)，同時還有數(shù)量不等的長短期借款?；瘖y品公司需要大量的現(xiàn)金投入營銷，資金的充足性非常重要。

從回款政策來看，丸美確實比珀萊雅和上海家化“強(qiáng)勢”，但丸美的經(jīng)銷渠道終端單店銷售情況基本與珀萊雅在同一水平。單店銷售收入指的是單店對應(yīng)品牌方銷售收入的金額，2017年丸美和珀萊雅的終端網(wǎng)點數(shù)量分別為14643家和21976家，丸美的單店銷售收入為5.61萬元，珀萊雅為4.98萬元，丸美較高是因為產(chǎn)品單價較高。

曾經(jīng)“哈日”，如今“高級感”新國貨三年10億廣告費

化妝品要打開市場，一靠渠道，一靠品牌。2000年，丸美成立。成立之初，為了給品牌塑造高級感，迎合世紀(jì)初消費者“哈韓”、“哈日”的偏好，丸美一直宣傳自己是日本品牌，對外宣稱成立于昭和54年的日本。為強(qiáng)化自己的日本血統(tǒng)，創(chuàng)始人孫懷慶，一個土生土長的重慶人，甚至給自己起了個名字叫“小林慶夫”，頻頻用這個名字參與對外宣傳。

表5：丸美、珀萊雅、上海家化現(xiàn)金情況（單位：億元）

表6：珀萊雅和上海家化銷售費用

2017年，借著電視媒體的東風(fēng)，丸美的明星產(chǎn)品彈力蛋白精華的一支“彈彈彈，彈走魚尾紋”的廣告一炮而紅，建立起了丸美品牌與眼霜品類的強(qiáng)關(guān)聯(lián)。就在丸美開始全方位的營銷之時，同年，職業(yè)打假人王海揭發(fā)丸美的“偽日貨”戲碼，丸美不得不承認(rèn)自己是中國品牌，并公開道歉。

后來的丸美一直受困于對身份的焦慮，但并未放棄對“日貨”定位的追求。其2016年推出的丸美白色之戀淡黑眼圈精華和2017年的丸美多肽蛋白提拉眼袋精華液，均宣稱由丸美東京肌膚研究中心出品。然而，有媒體曾實地走訪丸美在日本注冊的辦公地點，發(fā)現(xiàn)空無一人。丸美的“日本技術(shù)”究竟有其特別之處，還是只是一種營銷手段，無法得到證實，不過其2018年研發(fā)費用3400萬元僅為營業(yè)收入的2.15%，是銷售費用的5.4%，說是一種營銷，可能更加讓人信服。

如今，本土品牌越來越被人接受，丸美對于“日本”的偏愛也逐漸削減，不再強(qiáng)調(diào)研發(fā)團(tuán)隊均來自日本，當(dāng)前也只有日本酒御齡冰肌系列與日本相關(guān)，其他系列更多強(qiáng)調(diào)功效和成分。

丸美的營銷方式還包括代言人、軟廣硬廣以及新興的營銷方式。首先是代言人，最初“彈彈彈，彈走魚尾紋”時期的代言人是袁詠儀，之后梅婷、魯豫、周迅也依次為丸美代言，2015年，梁朝偉為丸美拍攝宣傳片《眼》，同年其聘請楊子姍為代言人，2016年，梁朝偉與周迅共同拍攝丸美《不怕黑》三部曲，2018年，丸美宣布了第二位男性代言人彭于晏。近年來，丸美不斷試圖通過代言人，塑造高端化的品牌形象。2020年4月，朱正廷成為了丸美新的品牌大使，主推小紅筆眼霜抗初老，走向年輕化。

其次是電視劇植入，丸美在《延禧攻略》、《如懿傳》、《戀愛先生》、《天盛長歌》等熱門電視劇中大力投放廣告。尋藝數(shù)據(jù)顯示，2018年《延禧攻略》、《如懿傳》、《戀愛先生》的網(wǎng)絡(luò)播放量分別為181億、158億和163億，在電視劇中排名前三，其中植入的廣告產(chǎn)品也會有著不錯的曝光率。

此外，丸美還加大了社交營銷的力度，在微信、今日頭條、抖音、小紅書等主流APP上投放信息流、網(wǎng)紅安利等多種形式的廣告。

引入奢侈品牌做股東，也是丸美獨特的營銷方式。2013年5月，丸美創(chuàng)始人孫懷慶和王曉蒲夫婦將持有的丸美股份10%的股份，轉(zhuǎn)讓給了全球最大奢侈品集團(tuán)LVMH旗下的私募基金L Capital。孫懷慶表示，選擇L Capital主要是看重了LVMH入股對品牌的提升。丸美定位于高端路線，即使LVMH只出現(xiàn)在股東名單，也滿足了丸美對高級感的訴求。

2016-2018年，丸美的銷售費用占營收的比重分別為39.09%、34.53%和33.93%，其中大約七成銷售費用花在了廣告宣傳上。這3年廣告宣發(fā)費用達(dá)到10.18億元，占3年營業(yè)總收入41.36億元的24.7%。另外，丸美上市募資凈額7.9億元，其中有2.58億元用于營銷網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)，占比32.7%。

并非只有丸美的銷售費用率比較高，整個化妝品行業(yè)都是如此。珀萊雅的銷售費用率在35%-40%之間，廣告費占總營收的比重在2成左右；而上海家化的銷售費用率更高達(dá)40%以上，廣告費占總營收比重在3成左右（表6）。

這個營銷無處不在的時代，各種新鮮的產(chǎn)品和充滿誘惑力的廣告，沖擊著我們的眼球和錢包，現(xiàn)在的消費者，選擇太多。在集中度并不高的化妝品行業(yè)中，各公司需要不斷投入廣告刷存在感，否則很快會被極易種草的消費者忘記。

市場需要一個標(biāo)的滿足對化妝品公司的所有幻想

在被市場寄予“化妝品第一股”厚望的公司中，丸美能夠后來居上與競爭對手的沒落有關(guān)與競爭對手的沒落有關(guān)，有其僥幸的一面，其中上海家化的發(fā)展令人扼腕。

目前，上海家化的營收主力是洗護(hù)日化品牌“六神”，從某種意義上來說，上海家化已不再是純粹的化妝品公司。

2013年前，上海家化可以算得上是我國的化妝品老大，當(dāng)家花旦“佰草集”是化妝品國貨高端市場第一品牌。但平安接手后，謝文堅上任，逐漸向中低端和泛日化產(chǎn)業(yè)發(fā)力，上海家化走向了下坡路，2016年前三季度凈利潤下滑45.17%。

2016年11月，謝文堅提出離職，張東方接任，上海家化財務(wù)指標(biāo)全線回暖，市場對上海家化的態(tài)度也在逐漸轉(zhuǎn)向樂觀。

2020年4月，張東方辭職，原歐萊雅高管潘秋生空降上海家化，其后續(xù)走勢如何，值得觀察。

上海家化的營收規(guī)模優(yōu)勢明顯，但市值卻不敵珀萊雅和丸美，原因在于產(chǎn)品種類。2018年，上海家化的化妝品業(yè)務(wù)收入為23.55億元，只占總收入的33.1%，個護(hù)業(yè)務(wù)收入是化妝品業(yè)務(wù)的兩倍。除了珀萊雅和丸美，未上市的百雀羚、伽藍(lán)集團(tuán)（自然堂母公司）、上美（韓束一葉子母公司）在化妝品核心業(yè)務(wù)上都已經(jīng)超越上海家化（表7）。核心業(yè)務(wù)化妝品占比較低，使得毛利低估值低，是上海家化短期內(nèi)難以改善的劣勢。

在丸美上市之前，珀萊雅承擔(dān)了資本市場對本土化妝品企業(yè)的所有幻想。2017年珀萊雅上市前，A股并沒有純粹的化妝品企業(yè)，除了上海家化，兩面針（600249）、白貓股份（目前已退市）、廣州浪奇（000523）、拉芳家化（603630）以及名臣健康（002919）等都只能算是泛日化板塊，規(guī)模較小，市值也較低（表8）。而珀萊雅的收入100%來自旗下“珀萊雅”、“優(yōu)資萊”、“貓語玫瑰”等自有化妝品品牌，是名副其實的化妝品概念第一股。同時，珀萊雅的財務(wù)數(shù)據(jù)也非常靚麗，毛利率高達(dá)60%，凈利潤有超過30%的增長?！皣浿狻奔由蟽?yōu)秀的財務(wù)表現(xiàn)，給了市場頗多的信心，從上市至2020年2月11日，珀萊雅的股價（前復(fù)權(quán)）已經(jīng)上漲了5倍。

表7：2018年中國化妝品行業(yè)部分企業(yè)收入情況

表8：A股上市化妝品公司市值及市盈率（單位：億元）

丸美上市后，一定程度上搶了珀萊雅的風(fēng)頭。同樣純粹的化妝品公司，同樣凈利潤30%以上的高增長，丸美卻有著更高的毛利率、凈利率和更加充足的現(xiàn)金流。而且，丸美與珀萊雅的定位不同，珀萊雅主要針對大眾海洋護(hù)膚，丸美主打中高端眼部護(hù)理，國貨化妝品中能夠切入中高端市場的品牌為數(shù)不多，這也是丸美備受關(guān)注的重要原因之一。

中國的投資者一直在尋找一個企業(yè)，滿足對國貨化妝品的一切幻想：聚焦化妝品核心業(yè)務(wù)，能有高毛利和高成長，產(chǎn)品本身具有強(qiáng)的競爭力，具備優(yōu)秀的品牌運(yùn)營以及符合最新趨勢的營銷能力等等龍頭化妝品公司該有的特質(zhì)。而目前，或許最符合的，就是丸美股份了。但這個選擇，是大環(huán)境下的無奈。

四大行業(yè)紅利

無論對丸美還是珀萊雅，資本市場的期待，源自市場空間擴(kuò)張、消費者年輕化、電商和社交渠道紅利凸顯等利好下，本土化妝品行業(yè)近年快速發(fā)展。

市場空間紅利

“小山重疊金明滅，鬢云欲度香腮雪”、“點絳唇”、“貼花黃”，中國古代早已發(fā)展出完善的美妝體系，而直到近代，化妝品才在中國作為一門產(chǎn)業(yè)開始蓬勃發(fā)展。改革開放初期，大寶、小護(hù)士、美加凈、雅倩等國貨品牌陸續(xù)創(chuàng)立，以物美價廉風(fēng)靡全國。

與此同時，國際化妝品品牌進(jìn)入中國。雅詩蘭黛、歐萊雅、資生堂等巨頭，憑借著研發(fā)技術(shù)、營銷經(jīng)驗及資金優(yōu)勢，迅速獲得了強(qiáng)勢地位，并在千禧年之后開始并購本土品牌。2003、2004年，歐萊雅收購小護(hù)士和羽西，2008年強(qiáng)生收購大寶，2011年科蒂集團(tuán)收購丁家宜，2014年歐萊雅收購美即。只是，這些被收購的品牌，大多失去了過去的光輝，小護(hù)士和丁家宜已經(jīng)消失，羽西掉出了主流梯隊，“大寶天天見”也逐漸陌生，本土品牌錯過了這個行業(yè)發(fā)展的黃金時段。

Euromonitor數(shù)據(jù)顯示，2010-2018年間，中國化妝品市場規(guī)模從2045.33億元增長到4102億元，8年增加1倍，年復(fù)合增長率8%，中國也已成為僅次于美國的全球第二大化妝品消費國。2012-2016年，由于中國GDP放緩，化妝品市場規(guī)模增速有所降低，不過進(jìn)入2017年，隨著消費升級，其增速開始回升（圖2）。

圖2：中國化妝品市場規(guī)模

圖3：2018年我國化妝品公司市場占有率

本土化妝品牌也在這一波消費回暖中逐漸復(fù)蘇。尤其是，隨著下沉市場的開拓，在三四線城市以及鄉(xiāng)鎮(zhèn)農(nóng)村，消費者品牌忠誠度較低，國貨有著更強(qiáng)的競爭力。

但整體看，國貨品牌尚處于劣勢。Euromonitor數(shù)據(jù)顯示，2018年中國化妝品前十大企業(yè)市場占有率不足50%，其中，國產(chǎn)品牌只有伽藍(lán)集團(tuán)（自然堂母公司）和百雀羚，珀萊雅占到2%，上海家化為1.9%，丸美僅大約有1%（圖3）。

在中高端產(chǎn)品線，國貨的競爭力更弱。不過差距也代表著機(jī)會，2018年，中國人均化妝品消費額為44美元，而英國、美國、日本和韓國都在人均229-297美元之間，若以此消費標(biāo)準(zhǔn)為參考，中國的化妝品消費規(guī)模還有6倍的提升空間。

年輕化和下沉紅利

隨著最小一批90后已經(jīng)20歲，1989年生人成為“中年女子”，主流消費群體的代際切換已基本完成。相比70后和80后，90后、00后更關(guān)注自己的外在形象，愿意將更多的錢花在護(hù)膚和美妝上，消費觀也更加開放，超前消費和“精致窮”都是這一代青年的專屬詞匯?？梢宰≡诔侵写?0平方米的小屋里，但擺設(shè)必須“北歐”，梳妝臺上需要有SKⅡ、CPB和Lamer才能愉快地發(fā)朋友圈。

根據(jù)天貓的數(shù)據(jù)，2016年線上化妝品消費者中，90后占比達(dá)到49%，而到2018年，天貓3億消費者中，95后消費者超過5000萬，00后消費者增長了300%。年輕一代已成為了整個化妝品消費市場的主力。為了迎合這一趨勢，各品牌和零售渠道都在向年輕化轉(zhuǎn)型，更換包裝、推出新的產(chǎn)品、建立年輕化子品牌、與“網(wǎng)紅”品牌聯(lián)名甚至跨界。

除此之外，小鎮(zhèn)青年也成為了化妝品消費的潛力人群，2018年小鎮(zhèn)青年美妝個護(hù)消費金額同比增長7.8%。尤其是在線上渠道，天貓數(shù)據(jù)顯示，小鎮(zhèn)青年消費金額增速高達(dá)38%，而城市青年同年增速僅為16%。

電商紅利

對于化妝品行業(yè)來說，電商渠道銷售爆發(fā)于2010年，最初以平價、優(yōu)惠為賣點，定位的客群也是對價格較敏感的人群。雖然如今傳統(tǒng)電商經(jīng)歷了很多變遷，但仍然是很多原創(chuàng)品牌孕育和發(fā)展的重要依托。

與此同時，國際高端化妝品品牌陸續(xù)進(jìn)駐中國電商平臺，給國產(chǎn)化妝品品牌帶來了一定的競爭壓力。如何利用好電商平臺，同時維護(hù)好線上線下經(jīng)銷商的利益，是對國產(chǎn)化妝品品牌的考驗。

社交渠道紅利

在互聯(lián)網(wǎng)的下半場，傳統(tǒng)電商雖然活躍，但新渠道也在不斷產(chǎn)生新的機(jī)會，比如基于強(qiáng)關(guān)系的社交電商開始興起，通過微信、小紅書、抖音等渠道的社交屬性，達(dá)成裂變式傳播的效果，向電商引流，以較低的成本延長產(chǎn)品的生命周期及活躍度。同時直播方式不斷發(fā)展，產(chǎn)生了許多帶貨能力強(qiáng)的網(wǎng)紅KOL，通過對需求的發(fā)掘，形成社交+電商的完整閉環(huán)。

艾媒咨詢數(shù)據(jù)顯示，2018年中國社交電商用戶中，24歲到30歲的用戶占60.1%。年輕人更傾向于嘗試新的消費方式，在網(wǎng)紅KOL的瘋狂安利和種草攻勢下，非常容易產(chǎn)生消費行為，畢竟，誰頂?shù)米±罴宴痪洹百I它”呢？

多重紅利之下，國產(chǎn)護(hù)膚品、彩妝品已從單純的“便宜貨”，到可以被“貧民窟女孩”嘗試接受，再到成為一種時尚。國貨的回潮，不止于化妝品，還席卷李寧為代表的服裝、中式設(shè)計、建筑等行業(yè)。一改過去便宜、沒有美感、缺失時尚度的刻板形象的新國貨，憑借優(yōu)良的品質(zhì)與新潮的形象建立了良好的口碑，逆襲形成“國潮”，使用國貨不再是“消費降級”。在失寵近20年后，國貨終于在年輕人心中又擁有了姓名。國潮，其實是國貨積極擁抱行業(yè)變化、調(diào)整營銷思路的必然結(jié)果。

“新國貨”丸美有與國際品牌競爭的潛力嗎？

在行業(yè)紅利下，丸美發(fā)揮了定位、營銷、渠道方面的優(yōu)勢，不斷調(diào)整策略以適應(yīng)新時代，成功上市暴漲成化妝品市值第一股，盡管曾備受爭議，如今也被消費者和資本市場認(rèn)可。那么，在國貨中頗有競爭力的丸美，能否與國際品牌同場競技呢？

高端市場進(jìn)入難度較大

根據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)，2018年中國4102億元規(guī)模的化妝品市場，可以分為高端和大眾市場。丸美在國貨品牌中定位相對高端，它是否有機(jī)會參與高端市場的競爭？

由于品牌和研發(fā)壁壘較高，目前把持中國高端市場的，仍然是歷史悠久的跨國化妝品集團(tuán)，比如歐萊雅、雅詩蘭黛、LVMH等。

以雅詩蘭黛為例，作為化妝品帝國，旗下?lián)碛醒旁娞m黛、La Mer、倩碧、悅木之源、MAC、Bobbi Brown、Jo Malone London等品牌，其大多位于高端甚至奢侈品線。2019財年（截至2019年6月30日止年度），雅詩蘭黛集團(tuán)營業(yè)收入為148.55億美元，皮膚護(hù)理業(yè)務(wù)營業(yè)收入為65.51億美元，占總營業(yè)收入的44.1%，皮膚護(hù)理業(yè)務(wù)包括清潔、保濕劑、精華、面膜等多種產(chǎn)品；其在亞太地區(qū)的營業(yè)收入為36.73億美元（折合人民幣256.25億元），主要來自中國市場，市占率約為3%。

丸美、上海家化、珀萊雅三者收入總和，未達(dá)雅詩蘭黛皮膚護(hù)理業(yè)務(wù)收入的一半，規(guī)模懸殊巨大。雅詩蘭黛在中國市場的增長，主要來自重點產(chǎn)品小棕瓶精華、賦活精華水、多效智妍面霜以及新產(chǎn)品小棕瓶眼霜。

表9：中國化妝品大眾市場市占率前20公司

雅詩蘭黛的眼霜產(chǎn)品始于1982年，此后不斷研發(fā)升級。根據(jù)360大數(shù)據(jù)，雅詩蘭黛眼霜居2018年國內(nèi)眼霜市場認(rèn)知度第一名，第五名倩碧也來自雅詩蘭黛集團(tuán)，而丸美位于第六名。

2019財年，雅詩蘭黛集團(tuán)的毛利率為77.2%。擁有護(hù)膚、美妝、護(hù)發(fā)、香水等多條產(chǎn)品線，近30個品牌，仍能保持如此優(yōu)秀的毛利率水平，超過丸美近10個百分點，也許這就是王者的高度吧。

大眾市場，國產(chǎn)品牌的主戰(zhàn)場

大眾市場由于產(chǎn)品及品牌壁壘較低，進(jìn)入相對容易，是國產(chǎn)品牌的主戰(zhàn)場。近年來，國產(chǎn)品牌在大眾市場的排名不斷提升。2018年大眾市場前20名中有10家國內(nèi)公司，相比2012年增加2家。同時，其市場份額從2012年的11.6%增加到2018年的21.9%（表9）。

在大眾市場，國內(nèi)公司在逐步擠占國際品牌的位置，但2018年頭部公司仍以國際品牌為主。寶潔和歐萊雅的龍頭地位從2012年保持到了2018年，但兩者市場份額都已經(jīng)下降，聯(lián)合利華則退出前三強(qiáng)。

寶潔的產(chǎn)品以日化為主，而歐萊雅則是全球第一的化妝品集團(tuán)，至今已有百年歷史，旗下有蘭蔻、圣羅蘭等超過30個品牌，經(jīng)營范圍遍布150個國家和地區(qū)，2018年總體營收規(guī)模為308億美元，亞太地區(qū)營收74.05億美元，占公司總營收的27.5%，增長率為24.1%，是所有地區(qū)中增長最快的。歐萊雅集團(tuán)的盈利能力和品牌力非常強(qiáng)，2018年由于供應(yīng)鏈效率提升及高端品牌占比提升，毛利率為72.8%，相比主打高端的雅詩蘭黛略低4.4%，仍然高于丸美股份。在眼霜領(lǐng)域，歐萊雅旗下的蘭蔻是2018年國內(nèi)眼霜市場識別度第四名。

同樣是百年企業(yè)，常年位居中國大眾市場市占率前十的，還有日系化妝品巨頭資生堂。資生堂的成立時間比歐萊雅和雅詩蘭黛早幾十年（圖4），其從對歐美妝容及護(hù)膚文化的模仿開始，到如今形成精致、自然的日系風(fēng)格，向全球輸出。2018年，資生堂的營業(yè)收入為10948億日元，其中17.4%，也就是1904.95億日元來自中國地區(qū)，折合人民幣121億元。

在研發(fā)方面，資生堂和歐萊雅在本就有較高營收規(guī)模的情況下，也有著較高的研發(fā)費用，研發(fā)在營收中的占比在化妝品公司中處于較高水平（表10），2018年，歐萊雅研發(fā)費用率為3.4%，資生堂為2.7%，國產(chǎn)品牌珀萊雅、丸美和上海家化緊隨其后，聯(lián)合利華由于有大量日化產(chǎn)品，所以整體的研發(fā)費用率較低，而雅詩蘭黛的研發(fā)費用率在幾家可比公司中最低，推測雅詩蘭黛的大單品經(jīng)典化戰(zhàn)略的研發(fā)費用需求量相對較小。

若從絕對值來看，歐萊雅一年72億元的研發(fā)投入，甚至已經(jīng)超過上海家化的全年營收。同樣，資生堂18億元的年研發(fā)投入，也已經(jīng)超過丸美的年營收。從這點上來說，國際品牌仍是巨山般的存在。

不過，在追求“性價比”的大眾市場，國產(chǎn)品牌的存在感不斷提升，尤其是2018年以來的一波“國貨復(fù)興”浪潮，產(chǎn)品線較為豐富的上海家化、百雀羚、珀萊雅等份額提升明顯。而丸美由于產(chǎn)品線相對較單一，規(guī)模較小并未上榜。雅詩蘭黛在成立初期也只有一個品牌，四款核心產(chǎn)品。事實上，在雅詩蘭黛、歐萊雅、資生堂等巨頭的發(fā)展過程中，都不斷孵化子品牌，以及通過對外收購，形成多元化的品牌矩陣，這也是國產(chǎn)化妝品企業(yè)，包括丸美，渴望復(fù)制的。

過于依賴單一品牌，多品牌矩陣尚未形成

丸美股份目前過于依賴“丸美”這個單一品牌，2018年丸美主品牌營收占公司營業(yè)收入的89.2%，其他兩品牌“春紀(jì)”和“戀火”仍不溫不火?！按杭o(jì)”是以“天然食材養(yǎng)膚”為理念的大眾化護(hù)膚品牌“，戀火”則是彩妝品牌。差異化的品牌定位，針對不同年齡段的消費者，為的是與“丸美”共同形成高端與大眾化結(jié)合，護(hù)膚與彩妝結(jié)合的品牌結(jié)構(gòu)。

圖4：國際化妝品巨頭成立時間

表10：2018年國內(nèi)外部分化妝品公司研發(fā)費用率（單位：億元人民幣）

“戀火”于2017年四季度推出，2018年營收為2667.25萬元，占丸美總營收的1.69%。很明顯，現(xiàn)在“戀火”的規(guī)模還難以彌補(bǔ)丸美在美妝領(lǐng)域的短板。

“春紀(jì)”于2007年推出，先后請到周冬雨和因為《延禧攻略》大火的吳謹(jǐn)言為代言人，2018年營收為1.43億元，占丸美總營收的9.06%，但2018年“春紀(jì)”的營業(yè)收入較2017年下滑20%，占總營收的比例也下降了4個百分點。2019年，“春紀(jì)”進(jìn)行了新的嘗試，與洽洽跨界合作推出“瓜子臉”面膜，努力刷存在感。

對標(biāo)海外化妝品公司，能夠穿越周期，做大做強(qiáng)的公司需要兩個要素：營銷和產(chǎn)品質(zhì)量決定單品能否做大；單品牌能否做成多品牌矩陣，決定公司能否持續(xù)發(fā)展。

雅詩蘭黛擁有31個子品牌，僅7個為自主培育，包括雅詩蘭黛、倩碧、朗仕、悅木之源、Prescriptives、Aramis、Aerin，14個為收購品牌，10個為代理品牌。

歐萊雅擁有36個子品牌，除巴黎歐萊雅以外全部為收購品牌。

資生堂稍有不同，目前超過40個子品牌中有30個來自自我孵化，4個代理品牌，Nars、LuaraMercier、三宅一生等7個品牌通過收購取得。

可見，海外巨頭多通過自主品牌建立核心競爭力后，再借助收購進(jìn)軍更多細(xì)分市場，補(bǔ)充產(chǎn)品矩陣。不同品牌的收購也有不同的戰(zhàn)略。雅詩蘭黛在通過自主品牌基本覆蓋護(hù)膚和彩妝兩領(lǐng)域后，在收購方面更偏向于三種類型，一是面向年輕消費者的品牌，比如美妝品牌BECCA；二是與現(xiàn)有產(chǎn)品矩陣互補(bǔ)的新銳品牌，比如做急救面膜的GLAMGLOW；三是符合公司高端定位或者頂級、小眾品牌，代表就是La Mer以及小眾香水品牌Le Labo。

“收購狂魔”歐萊雅，由于最初自主品牌主要面向大眾市場，因此從1965年開始收購蘭蔻、碧歐泉、赫蓮娜等高端品牌，此后又陸續(xù)在全球收購護(hù)膚及美妝品牌，之后進(jìn)行品牌整合、產(chǎn)品線梳理，建立了覆蓋低中高端各市場、滿足各類肌膚需求的化妝品帝國。2011年，歐萊雅收購美容儀器品牌Clarisonic，進(jìn)軍聲波護(hù)膚領(lǐng)域。

資生堂對自主研發(fā)品牌更為青睞，在收購方面更多是為擴(kuò)展市場考慮，比如收購法國護(hù)膚品牌凱伊黛鞏固法國市場，收購美國卓多姿、都柏林?jǐn)U大在美國的影響力。另外，為了更好地在中國發(fā)展，1994年資生堂為中國市場量身打造了歐珀萊品牌。

相比之下，丸美的并購是從2017年投資“戀火”開始的，與雅詩蘭黛、歐萊雅等巨頭相比就像一個小學(xué)生，步伐還很稚嫩。

對于中國化妝品企業(yè)，逆襲的道路依然漫長。而在不太理性的中國資本市場，丸美“本土化妝品市值第一”的名號能否長久，最終取決于其自身的能力能否穿越周期。