王卉

摘要：股份回購制度是西方資本市場(chǎng)上重要的資本運(yùn)作工具，其具有優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)、提升公司股價(jià)、避免惡意收購等方面的價(jià)值，但在我國仍處于不成熟階段。本文以最新修訂的公司法對(duì)上市公司股權(quán)回購制度進(jìn)行修改的方向，闡述了該制度修改前后的變化以及其產(chǎn)生的效應(yīng)等方面，同時(shí)對(duì)其未來的發(fā)展做出展望。

關(guān)鍵詞：上市公司;股權(quán)回購;公司法修訂

中圖分類號(hào)：DF411.91 文獻(xiàn)識(shí)別碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2019）016-0385-02

一、上市公司股份回購制度的概述

1.上市公司股份回購的概念

上市公司股份回購，亦稱上市公司股票回購，是指上市公司利用留存收益或債務(wù)融資，以一定的價(jià)格、按照一定的程序從股票市場(chǎng)上購回本公司一定數(shù)額的、已經(jīng)發(fā)行在外的股票的行為。上市公司股份回購常用的方式主要有場(chǎng)內(nèi)公開市場(chǎng)回購、場(chǎng)外協(xié)議回購、要約回購等。股份回購制度作為上市公司調(diào)整資本結(jié)構(gòu)、穩(wěn)定股價(jià)的重要手段在國外已經(jīng)發(fā)展的很成熟，而我國上市公司股份回購的獨(dú)特之處在于，我國上市公司股份回購是在股權(quán)分置改革這一社會(huì)歷史大背景之下實(shí)施的，現(xiàn)階段我國上市公司的股份回購大多數(shù)是對(duì)非流通股的回購，實(shí)踐中上市公司的股份回購多是作為國有股減持的一種方式，具有濃厚的行政指令色彩。故我國對(duì)上市公司股份回購制度的規(guī)定采取的是“原則禁止，例外允許”的政策態(tài)度。

2.我國公司法關(guān)于上市公司股份回購制度修改的背景

我國最新公司法關(guān)于上市公司股份回購制度修改的主要原因基于以下幾方面：

（1）原股份回購的情形只有減少公司注冊(cè)資本等四種情況，范圍較窄，難以適應(yīng)公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)以及適時(shí)采取股份回購措施穩(wěn)定股價(jià)等實(shí)際需要。在實(shí)踐中難以適應(yīng)公司發(fā)展中遇到的各種市場(chǎng)危機(jī)。

（2）實(shí)施股份回購的程序較為復(fù)雜（一般須召開股東大會(huì)），由于股票回購涉及公司減資、合并等情形，故應(yīng)由股東大會(huì)決議。但股東大會(huì)不是常設(shè)機(jī)構(gòu)，而是每年召開1次年會(huì)和若干次臨時(shí)會(huì)議，因而在實(shí)際中缺乏可操作性。

（3）庫藏股制度立法與現(xiàn)實(shí)矛盾我國《公司法》規(guī)定，“公司依照規(guī)定收購本公司的股票后，必須在10日內(nèi)注銷”?，F(xiàn)行法律的有關(guān)規(guī)定使我國的股份回購受到了很大限制，無形中加大了收購成本，難以滿足長期股權(quán)激勵(lì)及穩(wěn)定股價(jià)、保護(hù)中小投資者利益的需要。

二、公司法對(duì)上市公司股份回購制度調(diào)整前后的對(duì)比

我國舊《公司法》第一百四十二條對(duì)上市公司的股份回購進(jìn)行了比較嚴(yán)格的規(guī)定和控制。但是，舊《公司法》的規(guī)定已經(jīng)不能適應(yīng)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展需要，故十三屆全國人大常委會(huì)第六次會(huì)議表決通過了關(guān)于修改公司法的決定，并對(duì)公司法第一百四十二條有關(guān)公司股份回購的規(guī)定進(jìn)行了專項(xiàng)修改。

新的《公司法》對(duì)第一百四十二條的主要修改以下幾方面：

（1）增加股份回購的情形。增加兩類允許回購的情形：“將股份用于轉(zhuǎn)換上市公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換為股票的公司債券”、“上市公司為維護(hù)公司價(jià)值及股東權(quán)益所必需”。

（2）簡化實(shí)施股份回購的決策程序。“公司因前款第（一）項(xiàng)、第（二）項(xiàng)規(guī)定的情形收購本公司股份的，應(yīng)當(dāng)經(jīng)股東大會(huì)決議;公司因前款第（三）項(xiàng)、第（五）項(xiàng)、第（六）項(xiàng)規(guī)定的情形收購本公司股份的，可以依照公司章程的規(guī)定或者股東大會(huì)的授權(quán)，經(jīng)三分之二以上董事出席的董事會(huì)會(huì)議決議。”增強(qiáng)了靈活性。

（3）建立庫存股制度。最新的公司法修訂“公司依照本條第一款規(guī)定收購本公司股份后，屬于第（一）項(xiàng)情形的，應(yīng)當(dāng)自收購之日起十日內(nèi)注銷;屬于第（二）項(xiàng)、第（四）項(xiàng)情形的，應(yīng)當(dāng)在六個(gè)月內(nèi)轉(zhuǎn)讓或者注銷;屬于第（三）項(xiàng)、第（五）項(xiàng)、第（六）項(xiàng)情形的，公司合計(jì)持有的本公司股份數(shù)不得超過本公司已發(fā)行股份總額的百分之十，并應(yīng)當(dāng)在三年內(nèi)轉(zhuǎn)讓或者注銷?！毕喈?dāng)于建立了庫存股制度。

（4）增加披露義務(wù)?！吧鲜泄臼召彵竟竟煞莸模瑧?yīng)當(dāng)依照《中華人民共和國證券法》的規(guī)定履行信息披露義務(wù)。上市公司因本條第一款第（三）項(xiàng)、第（五）項(xiàng)、第（六）項(xiàng)規(guī)定的情形收購本公司股份的，應(yīng)當(dāng)通過公開的集中交易方式進(jìn)行”。

（5）增加質(zhì)押限制?！肮静坏媒邮鼙竟镜墓善弊鳛橘|(zhì)押權(quán)的標(biāo)的”。

三、對(duì)于上市公司股份回購制度帶來的效應(yīng)簡析

1.上市公司股份回購制度的正效應(yīng)

就上市公司股份回購制度的推出，有利于維護(hù)中小股東利益，改善公司資本結(jié)構(gòu)、提升公司價(jià)值等，有利于實(shí)施職工持股等內(nèi)部激勵(lì)措施、提高投資者信心。具體而言：

（1）維護(hù)中小股東權(quán)益，公司的小股東們認(rèn)為公司的決議事項(xiàng)威脅到自己的合法權(quán)益的時(shí)候，可以通過股權(quán)回購制度來要求公司回購自己的股份，退出公司的經(jīng)營。

（2）調(diào)整公司的資本結(jié)構(gòu)，提高公司的經(jīng)營管理質(zhì)量，提升公司的股票資產(chǎn)凈值，實(shí)現(xiàn)股東權(quán)益最大化。

（3）在公司股票價(jià)格急劇上漲或是下降的時(shí)可通過庫存股的釋放及回購本公司的股份來保持公司股票價(jià)格的穩(wěn)定。

（4）有效防止公司股份被擁有大量資金的大公司惡意收購。

2.上市公司股份回購制度的負(fù)效應(yīng)

就股份回購實(shí)施過程中存在的弊端而言，主要有以下幾點(diǎn)：

（1）有違資本維持原則，擴(kuò)大了公司債務(wù)資本承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。債權(quán)人的利益也會(huì)因此受到影響，不利于對(duì)債權(quán)人利益的保護(hù)。

（2）違反股東平等原則。股份回購?fù)菍?duì)一些大股東而言，而股權(quán)回購的決策又是董事會(huì)做出的，這往往會(huì)造成高管層的大股東對(duì)回購價(jià)格的內(nèi)部操縱，致使一些小股東的權(quán)益受到損害。

（3）滋長了市場(chǎng)投機(jī)和市場(chǎng)操縱行為，上市公司的股權(quán)回購的信號(hào)發(fā)出往往會(huì)對(duì)證券二級(jí)市場(chǎng)造成一定的影響，如果監(jiān)管不力很可能會(huì)誘發(fā)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。（4）操縱利潤和粉飾財(cái)務(wù)指標(biāo)，一些上市公司利用股票回購操縱利潤指標(biāo)來圈錢，擾亂了市場(chǎng)秩序。

四、上市公司股份回購制度發(fā)展的建議

上市公司股份回購的弊端主要是在缺乏相關(guān)配套制度的情況下產(chǎn)生的，股份回購的不當(dāng)操作可能違反公司資本確定、維持、不變?nèi)唾Y本市場(chǎng)公開、公平、公正三原則，滋生內(nèi)幕交易和市場(chǎng)操縱，侵害債權(quán)人和中小股東利益。故筆者從以下幾方面對(duì)上市公司股份回購制度的完善進(jìn)行展望：

1.加強(qiáng)對(duì)上市公司股份回購過程的信息披露

必須要求上市公司在回購的全過程中貫徹公開原則，保證信息內(nèi)容的真實(shí)、準(zhǔn)確、及時(shí)，包括對(duì)股份回購制度的真實(shí)目的、回購價(jià)格的確認(rèn)等?；刭彸晒?，對(duì)現(xiàn)有股權(quán)結(jié)構(gòu)、庫藏股等內(nèi)容公告。同時(shí)要求公司的董事、控股股東披露其在股份回購中利益的變動(dòng)及可能得到的利益的情況。嗍

2.加大對(duì)股份回購中違法行為的懲罰力度

對(duì)于利用內(nèi)幕消息，欺騙投資者，損害中小股東的合法權(quán)益的惡劣行為應(yīng)加大懲罰力度，防止公司管理層利用股份回購來操縱會(huì)計(jì)指標(biāo)，進(jìn)而真正實(shí)現(xiàn)股份回購的價(jià)值創(chuàng)造。

3.建立回購評(píng)價(jià)體系

證券交易所應(yīng)對(duì)公司股份實(shí)行回購前、實(shí)施中和回購后的全程監(jiān)管評(píng)價(jià)。事前評(píng)價(jià)可以為投資者對(duì)公司的回購判斷做出一點(diǎn)合理的參考，避免市場(chǎng)變動(dòng)造成損失。事中的評(píng)價(jià)可以對(duì)不符合條件的上市公司及時(shí)做出回購制止指令，避免給投資者造成損失。事后的評(píng)價(jià)可以從其回購影響等角度做出分析，為今后其他的上市公司股份回購提供相應(yīng)的經(jīng)驗(yàn)借鑒。

4.對(duì)上市公司股份回購制度進(jìn)行規(guī)范

實(shí)行股份回購的公司應(yīng)當(dāng)滿足現(xiàn)金流量充足，資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)低以及業(yè)績水平較好等條件，資金來源是股份回購中的重要一環(huán)，盡量用本公司的可分配盈余來收購，注重創(chuàng)新融資加強(qiáng)對(duì)融集資金使用的監(jiān)管;采用集中競(jìng)價(jià)和公開市場(chǎng)上回購的方式，保證回購的透明度;保證回購程序的透明化和靈活化，確保一些流通股的話語權(quán)。

5.上市公司應(yīng)當(dāng)增加對(duì)中小股東權(quán)益的保護(hù)

完善對(duì)小股東權(quán)益的法律保護(hù)，保障小股東的知情權(quán)，強(qiáng)化控股股東的信義義務(wù)，防止大股東利用地位優(yōu)勢(shì)和持股優(yōu)勢(shì)來內(nèi)幕交易操縱股份價(jià)格，稀釋小股東的股價(jià)。

綜上所述，我國上市公司股權(quán)回購制度變化與我國資本市場(chǎng)上股權(quán)分置、非流通股股東與流通股股東利益不一致這一獨(dú)特的歷史遺留問題密切相關(guān)。此外，從公司法最新修訂中不難發(fā)現(xiàn)，我國對(duì)于上市公司股份收購制度已經(jīng)相較于前放松很多，雖然還有許多需要改進(jìn)的地方，但這也側(cè)面反映了我國的股權(quán)回購制度的完善過程，相信未來我國的股權(quán)回購制度發(fā)展會(huì)越來越成熟。