葛豐

央行最新發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，1月份我國社會融資增量與金融機(jī)構(gòu)新增人民幣貸款分別達(dá)到4.64萬億元與3.23萬億元，這兩項數(shù)據(jù)同時創(chuàng)下歷史新高。

在決策層反復(fù)宣示“堅決不搞‘大水漫灌”的情況下，為什么社會融資會創(chuàng)“天量”？這個問題的答案主要是：

首先，從短期技術(shù)性角度來看，社會融資增量驟然放大，主要是因為貸款同比多增較多，而貸款同比多增較多，又主要由季節(jié)性因素驅(qū)動所致。其中在供給端，商業(yè)銀行普遍有“早投放，早收益”、爭取“開門紅”的經(jīng)營傳統(tǒng)，1月份通常是全年貸款投放最多的月份;在需求端，春節(jié)前通常資金缺口較大（譬如此前有專業(yè)機(jī)構(gòu)測算認(rèn)為，今年1月份僅市場資金缺口就達(dá)3.5萬億元左右），需要釋放更多流動性進(jìn)行對沖。

其次，從政策性意圖角度來看，2018年尤其是四季度以來，我國貨幣當(dāng)局積極采取一系列措施，緩解銀行信貸供給存在的約束，疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，其主要目的，是引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大對實體經(jīng)濟(jì)的支持，擴(kuò)大對小微、民營企業(yè)的信貸投放，因此，1月份的社會融資“天量”在很大程度上，是前期政策傳導(dǎo)邊際改善結(jié)出的“果”。

第三，從貨幣政策適度熨平經(jīng)濟(jì)周期性波動的基本使命來看，貨幣政策本就應(yīng)根據(jù)形勢發(fā)展變化及時（甚至提前）進(jìn)行動態(tài)優(yōu)化和逆周期調(diào)節(jié)。例如近期，在全球經(jīng)濟(jì)增長動能趨弱的預(yù)期下，發(fā)達(dá)國家央行紛紛傳達(dá)出貨幣政策寬松傾向，而中國在這樣的全球背景與自身“穩(wěn)增長”需求下，同樣有必要保持流動性合理充裕，為高質(zhì)量發(fā)展和供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革營造適宜的貨幣金融環(huán)境。

通盤而言，1月份創(chuàng)下的社會融資“天量”，是時點性、定向性、應(yīng)變性的適度調(diào)整導(dǎo)致的結(jié)果。單憑這一數(shù)據(jù)，不能也不應(yīng)認(rèn)為，穩(wěn)健貨幣政策基調(diào)發(fā)生逆轉(zhuǎn)。如果再考慮到當(dāng)前完全不同于以往的一系列約束條件，如宏觀杠桿率已然很高、外匯占款增速已大幅放緩、商業(yè)銀行的資本充足率很快將面臨考驗、銀行放貸的自主性審慎性已有質(zhì)的提升等等，中國其實也很難再搞“大水漫灌”。

當(dāng)然，在看到中國不會，也不能再搞“大水漫灌”的同時，也應(yīng)當(dāng)承認(rèn)，1月份創(chuàng)下的社會融資“天量”，并非全然是主動為之結(jié)下的“善果”。這主要是因為：受各種復(fù)雜因素共同作用，中國長期存在貨幣政策傳導(dǎo)不暢的弊病，而近一段時期以來，金融態(tài)勢中更是出現(xiàn)了較顯著的信用創(chuàng)造受阻現(xiàn)象，而這在客觀上可能造成的結(jié)果是，為了要讓足夠量的資金流到應(yīng)該去的行業(yè)和企業(yè)中去，金融機(jī)構(gòu)不得不釋放出超過適意水平的流動性。

接下來，貨幣當(dāng)局在繼續(xù)促進(jìn)貨幣信貸和社會融資規(guī)模合理增長的同時，應(yīng)該是重點抓好疏通信用派生通道與進(jìn)一步提高定向調(diào)控精準(zhǔn)度，要通過“疏”與“堵”的齊抓并舉，提前防范貨幣“溢出”與“空轉(zhuǎn)”等潛在風(fēng)險。