陳博

在過(guò)去的50年中，中國(guó)的金融部門(mén)出現(xiàn)了急劇的增長(zhǎng)。這一急劇增長(zhǎng)表現(xiàn)在金融業(yè)增加值占比的顯著提高上。1952年，中國(guó)的金融部門(mén)占GDP的1.72%。改革開(kāi)放后的1979年，中國(guó)的金融部門(mén)占GDP的1.85%。到2017年，這一比例達(dá)到了7.95%，在最高點(diǎn)2015年，更是達(dá)到了8.4%。

中國(guó)金融業(yè)增加值占比顯著提高的原因

GDP是所有常住生產(chǎn)單位的總增加值之和，是所有常住單位的總產(chǎn)出，也是所有常住單位的總收入。金融業(yè)增加值則是金融部門(mén)所有常住單位的總增加值之和、總產(chǎn)出和總收入。金融業(yè)增加值占GDP的比重意味著金融部門(mén)的產(chǎn)出在所有部門(mén)產(chǎn)出中所占的比例，也可以被理解為金融部門(mén)生產(chǎn)要素的收入占所有生產(chǎn)要素收入的比例。要理解金融業(yè)增加值占比提高的原因，就是要探索金融部門(mén)的產(chǎn)出在所有部門(mén)總產(chǎn)出的比重提高的原因，就是要探索金融部門(mén)的收入在所有部門(mén)收入的比重提高的原因。

金融業(yè)增加值占比的變化受金融業(yè)增加值增速和GDP增速的影響。當(dāng)金融業(yè)增加值增速高于GDP增速時(shí)，金融業(yè)增加值占GDP的比重將會(huì)提高；當(dāng)金融業(yè)增加值增速低于GDP增速時(shí)，金融業(yè)增加值占GDP的比重就會(huì)降低。金融業(yè)增加值增速高于GDP增速，意味著金融部門(mén)的產(chǎn)出和收入增長(zhǎng)高于國(guó)民經(jīng)濟(jì)各部門(mén)的平均水平。因此，金融業(yè)增加值占GDP比重的提高的原因是金融業(yè)的增速快于GDP的增速。

金融業(yè)增速、GDP增速和金融業(yè)占GDP比重之間的關(guān)系可以從圖1中看出。金融業(yè)增加值增速高于GDP增速時(shí)期（如1981～1989年和2005～2015年），金融業(yè)占比不斷提高，增速差距越大金融業(yè)增加值占比提高得越快；在金融業(yè)增速低于GDP增速的時(shí)期（如1990～2004年），金融業(yè)占比不斷下降。從圖1中我們也可以看到，在金融業(yè)增加值占比上升時(shí)期，金融業(yè)增加值增速的波動(dòng)性大于GDP增速的波動(dòng)性，1981～1989年金融業(yè)增加值增速的標(biāo)準(zhǔn)差為10.6%，GDP增速的標(biāo)準(zhǔn)差為3.60%，2005～2015年，兩個(gè)指標(biāo)的標(biāo)準(zhǔn)差分別為6.0%和2.3%；在金融業(yè)增加值占比下降時(shí)期，金融業(yè)增加值增速的變動(dòng)趨勢(shì)與GDP的變動(dòng)趨勢(shì)相似，并且波動(dòng)性也相似，兩個(gè)指標(biāo)的標(biāo)準(zhǔn)差分別為2.5%和2.6%。

銀行業(yè)對(duì)金融業(yè)增加值具有重要的影響

銀行業(yè)在中國(guó)的金融業(yè)中具有舉足輕重的地位。首先，銀行業(yè)的利潤(rùn)占金融業(yè)利潤(rùn)的絕大部分。如圖2所示，2007～2016年，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)利潤(rùn)占銀行業(yè)、證券公司、保險(xiǎn)業(yè)總利潤(rùn)的平均值為87.4%，最大值為95.8%（2012年），最小值為70.9%（2007年）；商業(yè)銀行利潤(rùn)占銀行業(yè)、證券公司、保險(xiǎn)業(yè)總利潤(rùn)的平均值為71.6%，最大值為80.3%（2008年），最小值為53.7%（2007年）。其次，人民幣貸款存量在社會(huì)融資規(guī)模存量中所占的比重最高，2018年8月約為69%。

在統(tǒng)計(jì)核算中，金融業(yè)的統(tǒng)計(jì)口徑主要涵蓋銀行業(yè)、證券業(yè)和保險(xiǎn)業(yè)，金融業(yè)增加值年度核算以收入法為準(zhǔn)，包括勞動(dòng)者報(bào)酬、生產(chǎn)稅凈額、固定資產(chǎn)折舊和營(yíng)業(yè)盈余，其中營(yíng)業(yè)盈余約占增加值的50%左右。營(yíng)業(yè)盈余與凈利潤(rùn)之間雖然存在一定差異，但是二者之間也存在緊密的聯(lián)系，可以用銀行、證券和保險(xiǎn)業(yè)的凈利潤(rùn)來(lái)近似表示。

圖3顯示了銀行業(yè)、證券公司和保險(xiǎn)業(yè)凈利潤(rùn)占金融業(yè)增加值比重的變化趨勢(shì)。2007～2017年，銀行業(yè)、證券公司和保險(xiǎn)業(yè)凈利潤(rùn)之和占金融業(yè)增加值的比重平均約為41.4%，最高值為2014年的46.5%，最低值為2008年的33.9%。在這三個(gè)行業(yè)中，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的利潤(rùn)最高，其中又主要是商業(yè)銀行的利潤(rùn)。2007～2017年，商業(yè)銀行的凈利潤(rùn)占金融業(yè)增加值的比重約為30%，最低點(diǎn)為2007年的22.3%，最高點(diǎn)為2012年35.2%。相比之下，2007～2017年，證券公司的凈利潤(rùn)占金融業(yè)增加值的比重平均約為2.9%，最小值為0.94%，最高值約為8.6%。2007～2016年，保險(xiǎn)業(yè)的凈利潤(rùn)占金融業(yè)增加值的比重平均約為2.1%，最小值為-0.61%，最高值約為3.5%。此外，商業(yè)銀行凈利潤(rùn)占比的變異系數(shù)為0.145，證券公司凈利潤(rùn)占比的變異系數(shù)約為0.764，保險(xiǎn)業(yè)凈利潤(rùn)占比的變異系數(shù)約為0.582。由此可見(jiàn)，證券公司和保險(xiǎn)業(yè)占金融業(yè)增加值的比重的波動(dòng)性較大。

由上面的分析可知，銀行業(yè)的利潤(rùn)在金融業(yè)的利潤(rùn)總額中所占的比例很大，同時(shí)銀行業(yè)利潤(rùn)在金融業(yè)增加值中所占的比重也很大。由此可以推斷，金融業(yè)增加值的絕大部分均由銀行業(yè)所創(chuàng)造。因此，金融業(yè)增加值占比的變動(dòng)受商業(yè)銀行增加值變動(dòng)的影響很大。

2009～2015年，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)和商業(yè)銀行利潤(rùn)占比存在一個(gè)凸起，與平常年份存在很大差異。（可結(jié)合金融業(yè)增加值增速進(jìn)行分析）

寬松的貨幣環(huán)境導(dǎo)致金融業(yè)的高增長(zhǎng)

中國(guó)的貨幣環(huán)境一直較為寬松。中國(guó)的M2規(guī)模龐大，增長(zhǎng)速度一直處于較高水平。2017年12月，中國(guó)的M2高達(dá)169萬(wàn)億元，同期美國(guó)的M2為13919.80億美元，約合90.48萬(wàn)億元人民幣。2016年之前，中國(guó)M2增速始終大大高于實(shí)際GDP增長(zhǎng)率，除個(gè)別年份外也高于名義GDP增長(zhǎng)率。這就導(dǎo)致中國(guó)的M2/GDP（宏觀杠桿水平）顯著攀升，從1985年的57.1%上漲到2016年的208.5%，2017年有所下降，依然高達(dá)204.4%。從國(guó)際比較的角度來(lái)看，中國(guó)的M2/GDP也處于較高水平。美國(guó)的M2/GDP基本穩(wěn)定在60%左右，次貸危機(jī)后有所提高，最高為2017年的71.44%。同時(shí)，中國(guó)的M2/GDP也高于日本、德國(guó)、英國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家。

在中國(guó)，創(chuàng)造M2的渠道主要有三個(gè)，分別為外匯占款、信貸創(chuàng)造和金融機(jī)構(gòu)證券投資。

從外匯占款來(lái)看，外匯占款曾經(jīng)是我國(guó)基礎(chǔ)貨幣供給的主要渠道，外匯占款占M2的比重從2000年12月的10.71%，隨后逐年提高，到2008年12月為31.49%，隨后出現(xiàn)下降，2007年12月下降到12.71%。外匯占款的增速?gòu)?001年開(kāi)始高速增長(zhǎng)，同比增長(zhǎng)率保持在30%左右，2009年金融危機(jī)后開(kāi)始出現(xiàn)下降趨勢(shì)，從2015年開(kāi)始則出現(xiàn)了連續(xù)3年的負(fù)增長(zhǎng)。

信貸創(chuàng)造在M2形成的過(guò)程中一直發(fā)揮了重要的作用。從金融機(jī)構(gòu)人民幣信貸收支表中的“各項(xiàng)貸款”數(shù)據(jù)我們可以看到，各項(xiàng)貸款占M2的比重雖然存在一個(gè)先下降后上升的趨勢(shì)，但是所占的比重始終在60%以上。1999年，各項(xiàng)貸款占M2的比重為78%，到2005年下降為65.17%，隨后該比重基本維持在63%～65%的水平，從2014年開(kāi)始重新恢復(fù)上升趨勢(shì)，2017年各項(xiàng)貸款占M2的比重達(dá)到了71.07%。各項(xiàng)貸款的增速較為穩(wěn)定，除2003年的21.10%、2005年的9.77%、2009年的31.74%和2010年的19.89%，其他年份基本穩(wěn)定在14%左右。信貸是非銀行金融機(jī)構(gòu)的主要資產(chǎn)，信貸持續(xù)穩(wěn)定地高速增長(zhǎng)，在支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的同時(shí)，也給銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)帶來(lái)了客觀的利潤(rùn)，利潤(rùn)的增長(zhǎng)是金融業(yè)增加值高速增長(zhǎng)的重要驅(qū)動(dòng)因素。

金融機(jī)構(gòu)有價(jià)證券投資也是M2增長(zhǎng)的一個(gè)渠道，其重要性從2003年開(kāi)始顯著增加。在2013年之前，金融機(jī)構(gòu)有價(jià)證券投資占M2的比重維持在13%左右。從2013年開(kāi)始，該比重出現(xiàn)了顯著的增加，成為信用創(chuàng)造的一條重要途徑。

寬松的貨幣政策促使中國(guó)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的信用創(chuàng)造能力顯著增強(qiáng)，積極的財(cái)政政策則促使對(duì)信用需求的顯著提高，兩種因素疊加促使中國(guó)信用總量和廣義貨幣迅速增加。信貸的發(fā)放和金融機(jī)構(gòu)對(duì)有價(jià)證券的投資大幅增加，給銀行業(yè)部門(mén)帶來(lái)了可觀的收入，促使金融業(yè)增加值顯著增長(zhǎng)。

信貸市場(chǎng)存在配給因素，信貸被更多地配置到不那么有效率的投資渠道，導(dǎo)致信貸提高帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在下降。

非銀行金融部門(mén)崛起導(dǎo)致金融業(yè)的高增長(zhǎng)

非銀行金融部門(mén)是指銀行傳統(tǒng)存貸款業(yè)務(wù)之外的金融機(jī)構(gòu)、市場(chǎng)和業(yè)務(wù)，主要包括非銀行金融中介、非金融債券市場(chǎng)和銀行內(nèi)部的同業(yè)業(yè)務(wù)部門(mén)以及市場(chǎng)交易業(yè)務(wù)部門(mén)等。2009年之后，中國(guó)金融體系中的非銀行金融部門(mén)迅速崛起，其表現(xiàn)為以下幾個(gè)方面：

第一，非銀行金融中介的崛起。非銀行金融中介主要包括信托、保險(xiǎn)和證券公司等非銀行金融機(jī)構(gòu)。2009年之后，這些機(jī)構(gòu)的總資產(chǎn)迅速上升，其資產(chǎn)總額與銀行總資產(chǎn)的比重從2010年的10.46%上升到了2016年的16.96%。

第二，非金融債券市場(chǎng)迅速發(fā)展。在2009年之前，包括國(guó)債在內(nèi)的所有非金融債券額只相當(dāng)于銀行境內(nèi)外信貸的20%左右，扣除國(guó)債之后則只有不到5%。2009年之后，債券規(guī)模迅速擴(kuò)張，至2016年，包括國(guó)債在內(nèi)的所有非金融債券已經(jīng)相當(dāng)于銀行境內(nèi)外信貸的近34%，扣除國(guó)債后則為23%。國(guó)債之外的債券品種發(fā)展迅速。

第三，銀行內(nèi)部的非傳統(tǒng)業(yè)務(wù)部門(mén)的迅速發(fā)展。從銀行的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)來(lái)看，銀行的主要資金來(lái)源從存款（包括居民存款和企業(yè)存款）變?yōu)閷?duì)其他存款性公司債務(wù)、對(duì)其他金融性公司債務(wù)和債券發(fā)行。在銀行的主要資產(chǎn)運(yùn)用中，對(duì)居民和企業(yè)部門(mén)的的債權(quán)迅速下降，對(duì)其他存款性公司債權(quán)、對(duì)其他金融性公司債權(quán)和對(duì)中央政府債權(quán)（國(guó)債）則迅速上升。與銀行傳統(tǒng)的存貸業(yè)務(wù)相比，新的非傳統(tǒng)業(yè)務(wù)迅速發(fā)展，這些非傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)部門(mén)主要包括同業(yè)業(yè)務(wù)和市場(chǎng)交易業(yè)務(wù)。

中國(guó)非銀行金融部門(mén)迅速崛起還存在一個(gè)顯著的特點(diǎn)，即非銀行金融部門(mén)并沒(méi)有替代銀行，銀行反而成為影子銀行體系的重要組成部分。金融體系的一個(gè)重要的功能是期限轉(zhuǎn)換和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)換。銀行體系和新崛起的非銀行金融部門(mén)均承擔(dān)了這樣的職能。在美國(guó)，非銀行金融部門(mén)替代了銀行的職能，并與銀行展開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)，導(dǎo)致銀行遭遇“脫媒”危機(jī)。然而，中國(guó)的非銀行金融部門(mén)卻與銀行是相互補(bǔ)充的關(guān)系，銀行依然是新的融資鏈條的重要組成部分。非銀行金融機(jī)構(gòu)與銀行合作，通過(guò)理財(cái)產(chǎn)品、委外業(yè)務(wù)、資管業(yè)務(wù)、信托貸款等途徑，將原本通過(guò)信貸形式發(fā)放的信用通過(guò)更加復(fù)雜的渠道發(fā)放出去。例如，2016年資金信托的規(guī)模近16萬(wàn)億元，其中銀信合作高達(dá)4.4萬(wàn)億元。非金融債券市場(chǎng)的發(fā)展的背后也離不開(kāi)銀行的身影。債券作為信貸的替代品本應(yīng)該與銀行存在直接的競(jìng)爭(zhēng)。然而，銀行體系卻成為了我國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展的重要推動(dòng)因素。例如，在2016年第三季度35萬(wàn)億元非金融債券余額中，銀行持有的份額高達(dá)22萬(wàn)億元，占比達(dá)到62.9%。再例如，2015年推出的地方政府債務(wù)置換推動(dòng)了銀行信貸的投放：銀行將債務(wù)置換之后騰挪出來(lái)的信貸額度重新投放到市場(chǎng)，從而使得銀行資產(chǎn)進(jìn)一步擴(kuò)大。由此可見(jiàn)，非金融債券是銀行發(fā)放信貸的新渠道，非金融債券市場(chǎng)的發(fā)展與銀行體系存在密切的互補(bǔ)關(guān)系。非傳統(tǒng)業(yè)務(wù)部門(mén)作為銀行的內(nèi)部部門(mén)，與銀行的密切聯(lián)系自是不必過(guò)多論述。非傳統(tǒng)業(yè)務(wù)部門(mén)是支持銀行參與非銀行金融部門(mén)融資鏈條的重要環(huán)節(jié)。

由此可見(jiàn)，非銀行金融部門(mén)的崛起并沒(méi)有擺脫以銀行為中心的間接融資體系而開(kāi)辟一條新的信用發(fā)放渠道。非銀行金融部門(mén)的迅速發(fā)展為銀行提供了一條新的間接融資體系。然而，這個(gè)新的發(fā)放信用的渠道由于其他非銀行金融機(jī)構(gòu)的加入，導(dǎo)致融資鏈條拉長(zhǎng)。換句話說(shuō)，銀行不是直接吸收存款、發(fā)放貸款，而是通過(guò)同業(yè)業(yè)務(wù)、銀信合作、券商通道業(yè)務(wù)等途徑來(lái)獲取資金和為企業(yè)提供融資服務(wù)。新的金融機(jī)構(gòu)的加入，提供了更多的金融服務(wù)，增加了金融部門(mén)的收入，導(dǎo)致了金融業(yè)增加值的提高，也不可避免地提高了企業(yè)的融資成本。

結(jié)論與建議

1979年金融部門(mén)的收入占GDP的比重為1.85%，2015年，我國(guó)金融業(yè)增加值占GDP的比重達(dá)到了8.4%。一種可能的解釋是，隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，企業(yè)融資的需求增加導(dǎo)致了金融業(yè)增加值占比的提高。隨著生產(chǎn)規(guī)模的提高，在投資中自有資金的比例在下降，需要越來(lái)越多的外部資金。這一變化趨勢(shì)導(dǎo)致對(duì)金融中介活動(dòng)的需求越來(lái)越大。同時(shí)，也有可能是因?yàn)榻鹑谥薪榛顒?dòng)的供給增加了。

通過(guò)上面的分析，我們可以看到，中國(guó)金融業(yè)增加值占GDP比重的上升趨勢(shì)更多是由金融中介活動(dòng)供給增加所導(dǎo)致的。寬松的貨幣政策促使中國(guó)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的信用創(chuàng)造能力顯著增強(qiáng)，積極的財(cái)政政策則促使對(duì)信用需求的顯著提高，兩種因素疊加促使中國(guó)信用總量和廣義貨幣迅速增加。信貸的發(fā)放和金融機(jī)構(gòu)對(duì)有價(jià)證券的投資的大幅增加給銀行業(yè)部門(mén)帶來(lái)了可觀的收入，促使金融業(yè)增加值顯著增長(zhǎng)。

非銀行金融部門(mén)的崛起則使得金融中介活動(dòng)復(fù)雜化。中國(guó)金融體系中非銀行金融部門(mén)的迅速發(fā)展并沒(méi)有改變以銀行為中心的間接融資模式，而是與銀行體系互為補(bǔ)充，使得銀行改變了直接吸收存款、發(fā)放貸款的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)模式，通過(guò)同業(yè)業(yè)務(wù)、銀信合作、券商通道業(yè)務(wù)等途徑來(lái)獲取資金和為企業(yè)提供金融中介服務(wù)。新的金融機(jī)構(gòu)的加入，拉長(zhǎng)了融資鏈條，提供了更多的金融服務(wù)，增加了金融部門(mén)的收入，導(dǎo)致了金融業(yè)增加值的提高，但是不可避免地提高了企業(yè)的融資成本。

金融體系的兩個(gè)重要的功能：在投資之前生產(chǎn)關(guān)于潛在投資項(xiàng)目的信息，并據(jù)此而配置資本；在提供融資之后，監(jiān)督公司和實(shí)施公司治理。但是這種由金融中介活動(dòng)供給增加導(dǎo)致的金融業(yè)增加值提高并沒(méi)有很好地履行這一職能。中國(guó)GDP增長(zhǎng)速度在不斷的下降。金融業(yè)的高增長(zhǎng)疊加經(jīng)濟(jì)增速的換擋促使金融業(yè)增加值占比提高不可避免，尤其是2008年金融危機(jī)之后的這10年。

中國(guó)的現(xiàn)行金融體系屬于銀行主導(dǎo)型，并且具有政府干預(yù)的特點(diǎn)。這種金融體系在中國(guó)處于趕超階段時(shí)發(fā)揮了巨大的作用，但是隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，已經(jīng)不能適應(yīng)新的發(fā)展階段，需要建立更加市場(chǎng)導(dǎo)向的金融體系，按照十八屆三中全會(huì)的要求，讓市場(chǎng)在資源配置中起決定性作用，提高金融資源的配置效率。

為此，要建立市場(chǎng)發(fā)揮決定作用的金融資源配置機(jī)制。一方面要減少對(duì)銀行配置金融資源行為的過(guò)度干預(yù)，讓市場(chǎng)因素起決定性作用；另一方面要建立市場(chǎng)導(dǎo)向、法制化的、統(tǒng)一協(xié)調(diào)的金融監(jiān)管機(jī)制。2009年之后，中國(guó)金融體系中的非銀行金融部門(mén)迅速崛起，銀行借道非銀行金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展金融中介業(yè)務(wù)固然與金融機(jī)構(gòu)的逐利行為和彌漫于社會(huì)的軟預(yù)算約束有關(guān)，但是金融監(jiān)管部門(mén)和實(shí)際承擔(dān)金融管理職責(zé)的其他部門(mén)實(shí)行的非市場(chǎng)化、非法治化、各自為政的政策措施也難脫其咎。

發(fā)展資本市場(chǎng)。金融體系可以被分為銀行導(dǎo)向型和市場(chǎng)導(dǎo)向型。銀行導(dǎo)向型的金融體系更能適應(yīng)成熟技術(shù)的大規(guī)模推廣傳播，因此適合于后發(fā)國(guó)家的趕超階段；而市場(chǎng)導(dǎo)向型金融體系更能適應(yīng)新興技術(shù)革命，因而常常是技術(shù)領(lǐng)先國(guó)家的特征。當(dāng)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，增長(zhǎng)方式從要素驅(qū)動(dòng)和投資驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)變?yōu)閯?chuàng)新驅(qū)動(dòng)時(shí)，就需要一個(gè)更加市場(chǎng)導(dǎo)向型的金融體系來(lái)適應(yīng)這一變化。發(fā)展資本市場(chǎng)一方面要建立市場(chǎng)起決定性作用的、統(tǒng)一互聯(lián)的多層次資本市場(chǎng)體系；另一方面要發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，包括養(yǎng)老金、共同基金和壽險(xiǎn)公司。

（作者單位：中國(guó)社會(huì)科學(xué)院研究生院）