陳建凱

（國(guó)網(wǎng)重慶市電力公司，重慶 400014）

前言

上市公司信息披露是否及時(shí)、準(zhǔn)確、完整、合規(guī)，是評(píng)價(jià)證券市場(chǎng)是否規(guī)范、健康的主要標(biāo)準(zhǔn)。然而，長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)證券市場(chǎng)信息披露違法違規(guī)事件層出不窮。從轟動(dòng)一時(shí)的“4·20事件”到近來(lái)的中科健、杭蕭鋼構(gòu)、西水股份等違規(guī)披露事件都引發(fā)了社會(huì)的廣泛關(guān)注。研究發(fā)現(xiàn)公司信息披露違規(guī)行與大股東掏空、內(nèi)幕交易以及盈余管理顯著正相關(guān)。ShingoGoto、MasahiroWatanabe和Yan Xu研究也發(fā)現(xiàn)選擇性披露會(huì)導(dǎo)致內(nèi)幕交易，損害投資者利益，影響股票市場(chǎng)正常秩序，因此信息披露違規(guī)事件在很大程度上會(huì)引發(fā)投資者對(duì)證券市場(chǎng)的信任危機(jī)。這不僅對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的穩(wěn)定和健康發(fā)展構(gòu)成了巨大的威脅，而且容易造成市場(chǎng)優(yōu)化資源配置功能的喪失，還會(huì)產(chǎn)生和積聚較大的金融風(fēng)險(xiǎn)，所以很有必要對(duì)利益相關(guān)者信息披露動(dòng)機(jī)進(jìn)行分析，了解違規(guī)披露的動(dòng)因，從而更好地對(duì)信息披露進(jìn)行管制。

一、信息披露利益相關(guān)者動(dòng)機(jī)分析

信息披露利益相關(guān)者主要有公司所有者、公司管理當(dāng)局、管制機(jī)構(gòu)、公司債權(quán)人、外部投資者和CPA。出于自身利益的考慮，信息披露利益相關(guān)者對(duì)信息披露的需求動(dòng)機(jī)各不相同。

1.管理當(dāng)局：由于存在信息不對(duì)稱，公司所有者對(duì)管理當(dāng)局的經(jīng)營(yíng)行為不是完全可察，這樣管理當(dāng)局就具有“偷懶”的動(dòng)機(jī)，而公司所有者也知道存在這種動(dòng)機(jī)，所以在簽訂雇傭契約時(shí)公司所有者往往會(huì)根據(jù)自己的預(yù)期降低管理當(dāng)局報(bào)酬水平，并且常在雇傭契約中附加一個(gè)以會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)為依據(jù)的約束激勵(lì)。由于這種約束激勵(lì)的存在，所以當(dāng)企業(yè)狀況不好時(shí)，為了獲得正約束激勵(lì)管理當(dāng)局就有動(dòng)機(jī)通過違規(guī)披露來(lái)掩蓋公司真實(shí)狀況。另一方面，管理當(dāng)局知道自己的行為不被公司所有者完全所察，因此為了個(gè)人利益管理當(dāng)局就產(chǎn)生了“挪用”資產(chǎn)的動(dòng)機(jī)。公司管理當(dāng)局有動(dòng)機(jī)選擇負(fù)的凈現(xiàn)值高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的項(xiàng)目投資而不是選擇正凈現(xiàn)值低風(fēng)險(xiǎn)低回報(bào)的項(xiàng)目投資。而信息披露會(huì)限制管理當(dāng)局“挪用”資產(chǎn)的能力，所以從這個(gè)方面考慮管理當(dāng)局也有違規(guī)披露的動(dòng)機(jī)。

當(dāng)然除了具有違規(guī)披露動(dòng)機(jī)之外，管理當(dāng)局有時(shí)候也具有信息披露動(dòng)機(jī)。一方面，源于契約因素，為了獲得正的約束激勵(lì)，管理當(dāng)局會(huì)向公司所有者證明公司好的業(yè)績(jī)是自己努力結(jié)果而公司差的業(yè)績(jī)不是自己造成的，進(jìn)行信息披露是一條有效途徑。另一方面，由于經(jīng)理人市場(chǎng)機(jī)制的存在，管理當(dāng)局為了以后會(huì)的更優(yōu)越的雇傭契約，他們有動(dòng)機(jī)維持自己的“誠(chéng)信聲譽(yù)”，這樣管理當(dāng)局也會(huì)有動(dòng)機(jī)進(jìn)行信息披露。

2.所有者：所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離導(dǎo)致管理當(dāng)局和所有者的信息不對(duì)稱和他們之間的利益沖突。由于所有者處于信息劣勢(shì)地位，他們就急切地想了解管理當(dāng)局的經(jīng)營(yíng)行為是否是按照公司價(jià)值最大化原則，想了解管理當(dāng)局的努力程度以及公司的真實(shí)狀況以便做出決策，他們有很強(qiáng)的信息披露需求動(dòng)機(jī)。

3.外部投資者、債權(quán)人：一方面，外部投資者、債權(quán)人的投資決策需建立在有效信息基礎(chǔ)之上；另一方面，在投資契約、債務(wù)契約實(shí)施過程中有效的信息也是評(píng)價(jià)管理當(dāng)局是否遵守契約規(guī)定的重要依據(jù)。而只有規(guī)范的信息披露才能滿足信息有效性的要求。

4.管制機(jī)構(gòu)：有效的信息是建立一個(gè)有效、有序市場(chǎng)的前提條件。一方面，管制結(jié)構(gòu)有義務(wù)維持正常的市場(chǎng)秩序；另一方面，管制機(jī)構(gòu)需要維持形象，向公眾證明自身存在的必要性。因此，管制機(jī)構(gòu)也存在很強(qiáng)的信息披露需求動(dòng)機(jī)。

5.CPA：從審計(jì)質(zhì)量角度來(lái)看，在保證既定的審計(jì)質(zhì)量水平前提下，有效的信息披露可以降低審計(jì)實(shí)施成本；另一方面，根據(jù)審計(jì)保險(xiǎn)假說有效的信息披露也會(huì)降低CPA遭受訴訟的風(fēng)險(xiǎn)。

綜述信息披露利益相關(guān)者的利益分析可以看出，公司所有者、管制機(jī)構(gòu)、公司債權(quán)人、外部投資者和CPA都存在很強(qiáng)的信息披露需求動(dòng)機(jī)，他們是信息披露的需求方。而從上市公司信息披露程序上看，公司管理當(dāng)局是信息披露的決策者，即他們是信息的供給方?？梢钥闯鲂畔⑴兜墓┙o和需求存在矛盾，這一矛盾實(shí)際上是現(xiàn)代委托代理關(guān)系內(nèi)在矛盾在上市公司信息披露過程中的表現(xiàn)形式。管理當(dāng)局為了個(gè)人利益具有違規(guī)信息披露的動(dòng)機(jī)，他們采取的是選擇性披露策略，即管理當(dāng)局具有違規(guī)披露動(dòng)機(jī)。這和Shin、Joshua、Ronen、Shingo Goto、Masahiro、Watanabe、Yan Xu 等人的研究結(jié)論一致。Shin認(rèn)為盡管管理當(dāng)局有義務(wù)說出全部真相，但是他們不會(huì)說出全部真相。他從博弈論角度分析得出管理當(dāng)局信息披露是自由決定的和內(nèi)生的。Shingo Goto、Masahiro、Watanabe和Yan Xu等人研究也發(fā)現(xiàn)管理當(dāng)局為了個(gè)人利益有策略性信息披露動(dòng)機(jī)。由于管理當(dāng)局和其他利益相關(guān)者利益目標(biāo)不一致，選擇性披露存在很大的危害，所以必須對(duì)管理當(dāng)局信息披露進(jìn)行管制。

二、對(duì)信息披露管制的啟示

關(guān)于信息披露管制的爭(zhēng)論主要是集中在兩個(gè)方面，即“公平”和“效率”，這也就產(chǎn)生兩種不同的觀點(diǎn)。一種觀點(diǎn)認(rèn)為，由于存在信息不對(duì)稱，為了保證公平需要對(duì)信息披露進(jìn)行強(qiáng)制性管制，強(qiáng)制性信息披露可以縮短上市公司自愿信息供給和投資者信息需求期望間的差距，并維持一個(gè)能兼顧公平與效率的理性水平。但是這種方法的缺陷在于執(zhí)行的成本很高，缺乏效率，它存在一個(gè)“度”的問題。強(qiáng)制過度將導(dǎo)致信息過量，成本過高，強(qiáng)制不足將導(dǎo)致會(huì)計(jì)信息短缺，在信息的強(qiáng)制披露中應(yīng)考慮有效披露原則。另一種觀點(diǎn)認(rèn)為，通過市場(chǎng)機(jī)制來(lái)對(duì)信息披露實(shí)行“管制”是可行的，也是最具有效率的，但是這種方法的缺陷在于當(dāng)存在信息不對(duì)稱、信息外部性和市場(chǎng)失靈時(shí)則不可行。因此采用信息披露強(qiáng)制性管制和“市場(chǎng)機(jī)制軟管制”相結(jié)合的方法是較優(yōu)選擇，依據(jù)信息披露和違規(guī)披露凈收益影響因素和影響機(jī)制，管制機(jī)構(gòu)可以從以下幾個(gè)方面入手進(jìn)一步完善信息披露管制體系。

1.提高非財(cái)務(wù)信息披露，進(jìn)一步完善強(qiáng)制性信息披露體系。我國(guó)信息披露制度尚處于初級(jí)階段，目前的信息披露體系還存在不完善的地方。從上交所、深交所信息披露指引來(lái)看，目前的信息披露體系更多是關(guān)注會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)、會(huì)計(jì)政策等財(cái)務(wù)信息披露，只有較少的一些關(guān)于公司治理方面非財(cái)務(wù)信息披露的要求。然而大股東掏空、內(nèi)幕交易等違規(guī)操作都是非財(cái)務(wù)信息違規(guī)披露引發(fā)，提高非財(cái)務(wù)信息披露，進(jìn)一步完善強(qiáng)制性信息披露體系是健康資本市場(chǎng)的內(nèi)在要求。近來(lái)發(fā)達(dá)國(guó)家就逐漸加強(qiáng)了非財(cái)務(wù)信息的披露強(qiáng)度，尤其是管理當(dāng)局行為相關(guān)信息披露。這樣，一方面可以大大減少管理當(dāng)局違規(guī)行為，另一方面又可以增大管理當(dāng)局違規(guī)信息披露時(shí)被發(fā)現(xiàn)的概率，使得選擇披露信息成為管理當(dāng)局的較優(yōu)行動(dòng)方案。

2.完善市場(chǎng)機(jī)制，充分發(fā)揮“市場(chǎng)機(jī)制軟管制”作用。市場(chǎng)機(jī)制調(diào)節(jié)是最有成本效率的信息披露“管制”機(jī)制。依據(jù)管理當(dāng)局信息披露凈收益方程，存在兩種市場(chǎng)機(jī)制可以影響管理當(dāng)局信息披露決策。一種是經(jīng)理人市場(chǎng)機(jī)制；另一種是資本市場(chǎng)誠(chéng)信獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制。如果管理當(dāng)局選擇披露信息則可以在經(jīng)理人市場(chǎng)建立誠(chéng)信聲譽(yù)和在資本市場(chǎng)建立誠(chéng)信聲譽(yù)而提高公司價(jià)值；如果管理當(dāng)局選擇違規(guī)披露信息，經(jīng)理人市場(chǎng)機(jī)制和資本誠(chéng)信獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制會(huì)加大對(duì)其的懲罰。加強(qiáng)上市公司信息披露檢查結(jié)果透明度可以更充分地發(fā)揮“市場(chǎng)機(jī)制軟管制”作用。

3.提升信息披露監(jiān)管和檢查機(jī)制，加強(qiáng)第三方監(jiān)管。目前主要由證監(jiān)會(huì)和交易所承擔(dān)信息披露監(jiān)管工作，由于人力的緊缺現(xiàn)有監(jiān)管力度有限，而上市公司信息披露檢查機(jī)制就更少，因此應(yīng)加大信息披露監(jiān)管和檢查力度?？紤]到成本效益原則，可以采用定時(shí)、不定時(shí)隨機(jī)抽樣檢查方式，同時(shí)引入現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向?qū)徲?jì)思想，對(duì)樣本公司進(jìn)行專門的信息披露審計(jì)。這樣可以增大管理當(dāng)局違規(guī)披露時(shí)被發(fā)現(xiàn)的概率，另外，及時(shí)地向市場(chǎng)公布信息披露檢查結(jié)果還可以加強(qiáng)市場(chǎng)機(jī)制的作用。

4.明確責(zé)任主體，加大對(duì)管理當(dāng)局違規(guī)信息披露的懲罰力度。我國(guó)會(huì)計(jì)信息披露法律監(jiān)管中的問題之一在于上市公司及其管理當(dāng)局的責(zé)任體系沒有能夠起到很好的懲罰和威懾作用。西方的證券監(jiān)管實(shí)踐表明，加大處罰力度是有效的監(jiān)管手段，而明確并有效地追究相關(guān)違法主體的法律責(zé)任是關(guān)鍵。郎咸平曾說過：“如何治理會(huì)計(jì)信息披露違法違規(guī)行為，對(duì)于證券市場(chǎng)的進(jìn)一步健康發(fā)展至關(guān)重要。小股東對(duì)管理當(dāng)局的訴訟成為美國(guó)證券監(jiān)管的強(qiáng)大力量，是對(duì)證券違法者最具威懾力的重磅炮彈。”加大對(duì)管理當(dāng)局違規(guī)信息的披露的懲罰力度，可以有效地減少管理當(dāng)局違規(guī)披露信息。

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