◇王志強 齊志斌

一、引言

在過去的半個多世紀里，創(chuàng)業(yè)投資極大的推動了歐美國家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級和經(jīng)濟的發(fā)展。從八十年代中期我國開始引入創(chuàng)業(yè)投資，到現(xiàn)在為止，國家和政府對創(chuàng)業(yè)投資很重視，同時也給予了頗大的期望，然而我國的創(chuàng)業(yè)投資業(yè)仍然沒有得到發(fā)展和完善，也沒有起到相關(guān)的作用。這是因為我國的市場經(jīng)濟制度還不完善，仍然處于經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型時期，創(chuàng)業(yè)投資需要發(fā)達的市場經(jīng)濟環(huán)境和機制，我國顯然沒有提供這樣的環(huán)境。同時，我國的相關(guān)法律制度并沒有有針對性的建立，使得創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展受到了很大的阻礙和限制，很難健康發(fā)展。因此，我國亟待解決的問題是，根據(jù)我國的實際情況，同時在借鑒其他國家的制度和法律的基礎(chǔ)上，進行制度的改革和創(chuàng)新，并進行相關(guān)法律、法規(guī)的建立和完善，促進創(chuàng)業(yè)投資體系的進一步完善。

二、創(chuàng)業(yè)投資退出機制的概念

創(chuàng)業(yè)投資退出機制是指創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)在它所投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展相對成熟之后，將其所投的資金由股權(quán)形態(tài)轉(zhuǎn)化成為資金形態(tài)。與一般的產(chǎn)業(yè)投資和戰(zhàn)略投資不同的方面是：創(chuàng)業(yè)投資一方面不通過經(jīng)營產(chǎn)品的方式而獲得產(chǎn)業(yè)利潤，另一方面也不是為配合母公司的產(chǎn)品研發(fā)或者發(fā)展戰(zhàn)略而進行的長期持有所投企業(yè)股權(quán)，其目的是獲得資本增值收益。

三、創(chuàng)業(yè)投資退出機制國內(nèi)外研究現(xiàn)狀

1.國內(nèi)研究現(xiàn)狀

創(chuàng)業(yè)投資是始于第二次世界大戰(zhàn)后的一種區(qū)別于傳統(tǒng)債權(quán)投融資方式的新興股權(quán)投融資方式。創(chuàng)業(yè)投資已發(fā)展了半個多世紀了，在其發(fā)展的過程中促進了全球高科技產(chǎn)業(yè)的進一步發(fā)展，同時也造就了一大批世界級的高科技企業(yè)，促進了經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和技術(shù)進步，對促進世界各國的經(jīng)濟增長發(fā)揮了巨大的作用。我國的創(chuàng)業(yè)投資的發(fā)展，比西方發(fā)達國家要慢些，主要原因是我國國情和經(jīng)濟制度的不同，但是隨著我國經(jīng)濟制度的完善，以及民營企業(yè)的發(fā)展，尤其是民營高科技企業(yè)的發(fā)展，這些都推動了創(chuàng)業(yè)投資在我國的進一步發(fā)展，也提供了很多的扶持與難得的幫助。

余得生在《國外創(chuàng)業(yè)投資退出狀況與啟示》一文中指出：盡管我國創(chuàng)業(yè)投資開展多年，但整體發(fā)展卻是比較緩慢的，不完善的退出機制仍是制約我國創(chuàng)業(yè)投資業(yè)快速發(fā)展的瓶頸。通過研究國內(nèi)外的創(chuàng)業(yè)投資退出機制，學(xué)習(xí)和汲取國外創(chuàng)業(yè)投資退出的經(jīng)驗與教訓(xùn)，從中得到對我國創(chuàng)業(yè)投資退出有益的啟示。

劉欣的《創(chuàng)業(yè)投資退出機制淺議》研究內(nèi)容如下：創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)可以通過股權(quán)上市轉(zhuǎn)讓、股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓、被投資企業(yè)回購等途徑，實現(xiàn)投資退出。創(chuàng)業(yè)投資的退出是創(chuàng)業(yè)資本市場正常運轉(zhuǎn)的重要環(huán)節(jié)。為了完善我國的創(chuàng)業(yè)投資退出機制，應(yīng)努力讓創(chuàng)業(yè)企業(yè)在主板市場占據(jù)一席之地；積極為創(chuàng)業(yè)企業(yè)完善二板市場；大力培育區(qū)域性技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易市場；盡快完善管理層收購政策，形成一個健全的創(chuàng)業(yè)投資退出機制。

2.國外研究現(xiàn)狀

目前，美國的創(chuàng)業(yè)投資比較健全，而且已經(jīng)建立較為暢通的創(chuàng)業(yè)投資退出機制。20世紀90年代開始，技術(shù)創(chuàng)新開始了新一輪的發(fā)展，納斯達克市場日漸繁榮，其主要對象是高科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)，創(chuàng)業(yè)投資退出方式開始變?yōu)樯鲜泄_發(fā)行。美國創(chuàng)業(yè)投資的成功發(fā)展，在對本國乃至世界經(jīng)濟產(chǎn)生的巨大推動作用的同時，也為世界上其他國家發(fā)展創(chuàng)業(yè)投資提供了很好的范例。

Cong-Cong Li，Yucheng Dong，在《Unbalanced linguistic approach for venture investment evaluation with risk attitudes》一文中提出了一個創(chuàng)業(yè)投資的不平衡語言的方法評估與創(chuàng)業(yè)態(tài)度。首先，通過開發(fā)語言運營商不平衡和不平衡的偏差最大化方法，提出這種方法的評估過程。然后，將創(chuàng)業(yè)投資者的創(chuàng)業(yè)態(tài)度集成到創(chuàng)業(yè)投資評估并開發(fā)一種新型的選擇過程。

Chien Sheng Richard Chan，Haemin Dennis Park，在《The influence of dispositional affect and cognition on venture investment portfolio concentration》一文中探討了投資者意向的影響和認知風(fēng)格影響創(chuàng)業(yè)投資。發(fā)現(xiàn)高積極情感作用投資者建造更為集中投資組合比積極的情感作用較低，而高負面情感作用投資者構(gòu)建更為多樣化的投資組合比他們低消極情感作用。此外，投資者依靠分析決策顯示一個較弱的負面情感作用之間的關(guān)系和投資多元化而投資者依賴于基于感性決策顯示更強的積極的情感作用和投資濃度之間的關(guān)系。

四、存在問題

創(chuàng)業(yè)投資在發(fā)展中需要有一個資金籌集、投資、退出、再投資的循環(huán)過程，在這個循環(huán)過程中，最重要的環(huán)節(jié)是能否順利地退出所投資企業(yè)。

目前，沒有好的退出渠道是制約我國創(chuàng)業(yè)投資業(yè)迅速發(fā)展的一個重要因素（周新玲，2007）。

房漢庭（2007）認為，在如何看待創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資退出渠道問題方面，長期以來存在著非常狹隘的認識：創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資項目的IPO以及專門為其配備的創(chuàng)業(yè)板市場，似乎沒有項目的IPO就不能有效退出，沒有有效的創(chuàng)業(yè)板市場就沒有大規(guī)模的項目IPO發(fā)生。他還指出創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資退出市場是多層次的且在不斷創(chuàng)新的。就目前的研究現(xiàn)狀而言，創(chuàng)業(yè)投資退出機制存在的問題主要存在于以下幾個方面：

（1）創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)之間的市場退出。由于市場的不健全，使創(chuàng)業(yè)投資市場不穩(wěn)定，從而致使市場退出機制不健全。

（2）創(chuàng)業(yè)投資人不合理的退出市場。創(chuàng)業(yè)投資人不合理的市場退出對于創(chuàng)業(yè)投資退出影響很大，其不合理的退出必然對創(chuàng)業(yè)投資退出機制產(chǎn)生負面的影響。

（3）創(chuàng)業(yè)企業(yè)家回購市場。在創(chuàng)業(yè)投資退出市場上面，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)家對于市場的回購會嚴重影響創(chuàng)業(yè)投資退出的順利進行。

五、解決探究

李紹玲、栗建松《創(chuàng)業(yè)投資退出機制的經(jīng)驗借鑒及啟示》，一文中指出：創(chuàng)業(yè)投資業(yè)的發(fā)展有利于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的成長，有利于緩解中小企業(yè)融資難的困境，有利于國民經(jīng)濟的持續(xù)發(fā)展，完善的創(chuàng)業(yè)投資退出機制是創(chuàng)業(yè)投資成長的關(guān)鍵，是保持創(chuàng)業(yè)投資活力的重要環(huán)節(jié)。

趙沛在《我國創(chuàng)業(yè)投資上市退出機制異化的成因、影響與對策》一文中歸納了創(chuàng)業(yè)投資上市退出的具體方式，揭示了其產(chǎn)生異化的原因，分析了對創(chuàng)業(yè)板市場和創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展帶來的影響。在此基礎(chǔ)上，對解決創(chuàng)業(yè)投資上市退出機制異化的問題提出了相關(guān)的對策與建議。

綜合多位學(xué)者的研究結(jié)果和對策，可以總結(jié)為以下幾點：

第一，構(gòu)建多層次的資本市場，完善退出渠道

目前創(chuàng)業(yè)退出機制不完善的原因是沒有一個完善的渠道來進行市場的退出，資本退出市場混亂，因此要聯(lián)合建立完善的退出機制渠道。可以從資本投資人、投資市場等各個方面入手建立完善的退出渠道。

第二，完善相關(guān)法律法規(guī)，提供法律保障

目前我國的創(chuàng)業(yè)機制退出方面，沒有相關(guān)的法律法規(guī)的保障和規(guī)范，使得資本退出市場出現(xiàn)問題時，并沒有規(guī)范的法律進行解決，因此要想完善創(chuàng)業(yè)退出機制，必須制定相關(guān)的法律法規(guī)政策，以期起到保護和規(guī)范的作用。

第三，培養(yǎng)優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)投資人才隊伍

目前，創(chuàng)業(yè)投資市場上缺乏專業(yè)的人才，對于創(chuàng)業(yè)退出機制而言，沒有專業(yè)專能的人才來操控整個市場，整個創(chuàng)業(yè)退出市場將無法正常進行。這是當(dāng)前完善中國創(chuàng)業(yè)投資退出機制、保持創(chuàng)業(yè)投資業(yè)健康發(fā)展的實際需要。

創(chuàng)業(yè)投資退出機制還處于初步發(fā)展階段，存在相當(dāng)多的問題有待于解決，國內(nèi)外學(xué)者從各個角度對創(chuàng)業(yè)投資退出機制進行了剖析和審視，對創(chuàng)業(yè)投資機制的發(fā)展起了很大的作用。

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