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《財(cái)經(jīng)網(wǎng)》述評(píng) / 對(duì)話

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如何評(píng)估阿里巴巴的價(jià)值？

彼得·塔爾·拉爾森：路透Breakingviews

專(zhuān)欄作家

如何評(píng)估一家科技公司的價(jià)值？Breakingviews提供了六步指南來(lái)評(píng)估阿里巴巴這一中國(guó)最大的電商集團(tuán)。

去年中國(guó)的在線購(gòu)物消費(fèi)阿里巴巴網(wǎng)站占了80%。因此該公司的增長(zhǎng)取決于在整個(gè)市場(chǎng)的擴(kuò)張。征兆是好的。4月-6月，阿里巴巴新增2400萬(wàn)活躍買(mǎi)家，交易總額比2013年同期高出45%，接下來(lái)兩年實(shí)現(xiàn)30%的增長(zhǎng)并不難。

阿里巴巴的商業(yè)模式是從交易過(guò)程中獲取一小部分費(fèi)用，要么來(lái)自廣告，要么來(lái)自傭金。截至今年3月，其“貨幣化率”為2.55%。但最近一個(gè)季度里，幾乎三分之一的買(mǎi)賣(mài)行為在手持設(shè)備上發(fā)生，其貨幣化率是桌面設(shè)備上進(jìn)行交易時(shí)貨幣化率的一半。假以時(shí)日，兩者的差距會(huì)拉近。

網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)對(duì)盈利而言非常重要。截至今年3月阿里巴巴的營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)率達(dá)47%，令人驚嘆。但高收益也招致競(jìng)爭(zhēng)。阿里巴巴可能被迫要在市場(chǎng)和技術(shù)上投入更多，或者直接進(jìn)入倉(cāng)儲(chǔ)和物流業(yè)務(wù)。阿里巴巴IPO前的最后一份季度業(yè)績(jī)報(bào)告顯示，在截至6月的三個(gè)月里，其產(chǎn)品開(kāi)發(fā)成本較去年同期增長(zhǎng)了約70%，銷(xiāo)售和市場(chǎng)之初幾乎翻了一番。當(dāng)季營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)率跌至43%。

大多數(shù)科技股的市盈率都較高，因?yàn)橥顿Y者相信未來(lái)的潛力要?jiǎng)龠^(guò)目前的收益率。阿里巴巴的挑戰(zhàn)是，要在保持利潤(rùn)率的同時(shí)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。

阿里巴巴的野心遠(yuǎn)不止電商，支付寶目前正以小額信貸和貨幣市場(chǎng)基金挑戰(zhàn)銀行。盡管阿里巴巴沒(méi)有支付寶的所有權(quán)股份，其接收著支付寶37.5%的稅前利潤(rùn)，且支付寶上市時(shí)阿里巴巴可獲得占前者市值同等比率的回報(bào)額。

海外擴(kuò)張也有價(jià)值。在最新財(cái)年里，國(guó)際銷(xiāo)售額占阿里巴巴總收入的十分之一不到，但前陣子阿里巴巴入股新加坡郵政，顯示該集團(tuán)正鄭重考慮海外業(yè)務(wù)。此外，到目前，隨著阿里巴巴進(jìn)軍媒體和地圖導(dǎo)航業(yè)務(wù)等，其和關(guān)聯(lián)公司已支出約75億美元用于收購(gòu)和投資。

阿里巴巴在中國(guó)風(fēng)頭過(guò)勁是個(gè)可能的負(fù)面因素。如果其被認(rèn)為過(guò)于強(qiáng)大，當(dāng)局可能會(huì)進(jìn)行壓制。一些已經(jīng)赴美上市的中國(guó)企業(yè)常利用會(huì)計(jì)規(guī)則漏洞和半合法的公司結(jié)構(gòu)來(lái)控制在華運(yùn)作，這些做法飽遭詬病，阿里巴巴同樣也無(wú)法幸免。

還有公司治理問(wèn)題。阿里巴巴創(chuàng)始人和董事會(huì)主席馬云希望公司由包括他在內(nèi)的27位高管掌控，外部股東話語(yǔ)權(quán)很少。

評(píng)估未來(lái)經(jīng)營(yíng)情況總是很困難，尤其在公司治理可能不穩(wěn)定的情況下。最簡(jiǎn)單的選擇是假設(shè)正負(fù)抵消?，F(xiàn)在，假定接下來(lái)兩年阿里巴巴的交易額能實(shí)現(xiàn)30%的年增長(zhǎng)率，其總的貨幣化率達(dá)3%。假設(shè)其營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)率穩(wěn)定保持在40%，稅率和以往一樣是15%，其凈收入到2016年3月將約為52.5億美元。以30倍計(jì)，其市值將為1580億美元。

要得到更高的數(shù)字并不難：年增長(zhǎng)率增至40%，營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)率增至45%，市值上升至2000億美元以上。分析師們將有他們各自的假設(shè)。對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，問(wèn)題在于確定這六步指引和12個(gè)數(shù)字不要有太大的變化。

《財(cái)經(jīng)網(wǎng)》博客

解決融資難、融資貴要“標(biāo)本兼治”

馬駿：中國(guó)人民銀行研究局首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

融資成本高企的原因中有短期因素，但更主要的是結(jié)構(gòu)性因素和體制機(jī)制問(wèn)題。企業(yè)融資成本高的成因至少有七個(gè)：

一是過(guò)去五年來(lái)，整體經(jīng)濟(jì)的杠桿率上升比較快，許多企業(yè)債務(wù)率過(guò)高，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)自然上升。二是股本融資發(fā)展不足，企業(yè)對(duì)債務(wù)融資依賴上升。三是一些領(lǐng)域市場(chǎng)化改革不到位，存在不少“財(cái)務(wù)軟約束”的借款主體，這些借款者對(duì)利率不敏感卻大量負(fù)債，在貸款市場(chǎng)上對(duì)中小微企業(yè)產(chǎn)生了“擠出效應(yīng)”。四是債券市場(chǎng)雖然有較快增長(zhǎng)，但仍不夠發(fā)達(dá)，地方平臺(tái)和多數(shù)大企業(yè)的融資仍然以貸款為主，也產(chǎn)生了對(duì)中小微企業(yè)的“擠出效應(yīng)”。五是在設(shè)立中小金融機(jī)構(gòu)方面，民間資本仍然面臨較多的準(zhǔn)入障礙，導(dǎo)致中小企業(yè)金融服務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)不充分。六是微觀層面存在一些定價(jià)混亂和經(jīng)營(yíng)管理缺陷因素，抬高了金融機(jī)構(gòu)自身和企業(yè)的融資成本。七是小微企業(yè)和“三農(nóng)”領(lǐng)域融資主體自身特點(diǎn)和信用信息缺失等原因決定其風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)較高。

只有充分認(rèn)識(shí)到導(dǎo)致融資成本上升的根本原因和體制機(jī)制因素，方能標(biāo)本兼治、統(tǒng)籌施策。

對(duì)通過(guò)短期措施來(lái)降低企業(yè)融資成本的效果，要有合理的預(yù)期。融資難、融資貴的成因非常復(fù)雜，杠桿率過(guò)高和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上升是其主要原因，而杠桿率高本身又與股本融資不足、融資主體財(cái)務(wù)軟約束、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式過(guò)度依賴投資等體制機(jī)制性因素密切相關(guān)。

《財(cái)經(jīng)網(wǎng)》消息

央行鼓勵(lì)跨境人民幣創(chuàng)新業(yè)務(wù)試點(diǎn)

9月16日-19日，在廣西南寧市舉辦的第11屆中國(guó)-東盟博覽會(huì)上，中國(guó)人民銀行相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，鼓勵(lì)跨境人民幣創(chuàng)新業(yè)務(wù)試點(diǎn)，繼續(xù)穩(wěn)步推進(jìn)跨境人民幣業(yè)務(wù)。

來(lái)自國(guó)內(nèi)外的眾多金融界人士對(duì)此展開(kāi)熱議，認(rèn)為人民幣跨境使用將成為未來(lái)的一個(gè)重要趨勢(shì)，跨境人民幣業(yè)務(wù)創(chuàng)新重點(diǎn)或?qū)⒅鸩睫D(zhuǎn)向資本項(xiàng)下。

南京全面取消住房限購(gòu)

9月21日，南京發(fā)布《市政府關(guān)于保持我市房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展的通知》，指出即日起購(gòu)房不再需要提供新購(gòu)住房證明，正式全面取消住房限購(gòu)。

中原地產(chǎn)市場(chǎng)總監(jiān)張大偉表示，土地財(cái)政的存在使得各地在樓市降溫的情況下，救市的政策出臺(tái)愈加頻繁，力度越來(lái)越大。在經(jīng)濟(jì)降速的情況下，房地產(chǎn)是地方政府能夠想到的最容易提振經(jīng)濟(jì)的辦法，從目前各地房地產(chǎn)的降溫情況看，預(yù)計(jì)后期起碼還會(huì)有10個(gè)以上省份發(fā)布救市方案。

央行互聯(lián)網(wǎng)金融指導(dǎo)意見(jiàn)年內(nèi)出臺(tái)

9月20日，廣東互聯(lián)網(wǎng)金融協(xié)會(huì)會(huì)長(zhǎng)陳寶國(guó)在該協(xié)會(huì)第二批會(huì)員單位頒發(fā)儀式上透露，央行互聯(lián)網(wǎng)金融指導(dǎo)意見(jiàn)年內(nèi)一定會(huì)發(fā)布。陳寶國(guó)說(shuō)，央行的《指導(dǎo)意見(jiàn)》比較寬泛，是針對(duì)整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)的框架性指導(dǎo)，并不具體針對(duì)P2P、眾籌、第三方支付等出臺(tái)細(xì)則政策。

上期本刊高關(guān)注度報(bào)道

9月22日-10月5日

1 還原阿里巴巴

2 阿里巴巴的美國(guó)對(duì)手

3 爭(zhēng)議金融高管限薪

4 京津冀勾劃交通一體化

5 實(shí)現(xiàn)教育權(quán)利均等化

6 職業(yè)資格鑒定灰幕

7 風(fēng)暴眼中王岐山

8 汽車(chē)反壟斷背后

9 強(qiáng)勢(shì)美元再來(lái)

10 小微融資難題 要靠創(chuàng)新化解