劉　芳

摘 要：股權分置問題的解決，一方面為我國上市公司改善公司治理結構提供了基本的制度保證；另一方面資本市場的完善也為上市公司治理構建出有效的外部治理環(huán)境。本文正是從這一點出發(fā)，提出在后股權分置時代完善上市公司治理的相應措施。

Abstract:Stockholder's rights mounted cylinder question solution, on the one hand improved the company management structure for our country To be listed to provide the basic system guarantee; On the other hand capital market's consummation also governs for to be listed constructs the effective exterior government environment. This article is precisely embarks from this point, proposed that consummates the corresponding measures which after the stockholder's rights mounted cylinder time to be listed governs.

關鍵詞：股權分置改革 股權結構 后股權分置時代 公司治理

Key words:Stockholder's rights mounted cylinder reform Stockholder's rights structure Latter stockholder's rights mounted cylinder time The company governs

【中圖分類號】F2 【文獻標識碼】A 【文章編號】1004-7069（2009）-06-0071-02

一、股權結構與公司治理

人們對于股權結構問題的關心主要基于對公司治理的關心。公司股權結構是公司治理的產權基礎，它決定著所有權與控制權分配的比例關系，從而影響甚至決定公司的治理效率。早在1932年Berler和Means就在其著作《現代公司和私有財產》中指出，基于兩權分離成立的股份有限公司，由于股東與職業(yè)經理人之間存在著委托代理問題，因此，公司績效可能無法達到最優(yōu)。同時兩人的觀點還暗含了這樣的一個假設：公司股權的集中度與公司績效成正比。由此開始，在學術界引發(fā)一場持久而激烈的爭論：什么樣的股權結構及由此決定的公司治理結構能帶來好的或較好的經營績效？國內外學者對這一問題進行了大量的實證分析，由于各學者對股權結構和公司績效的指標選取及采取的計量經濟方法有所差異，得到的結論也有所不同。但是對于我國股權分置對于上市公司治理的影響，絕大部分學者認為由于我國股權分置降低了我國上市公司的治理效率。

二、股權分置改革的進程

股權分置問題是在我國證券市場建立初期，由于人們對于國有企業(yè)進行股份制改革后是姓“資”還是“社” 在觀念上認識不清，擔憂國有企業(yè)股份制改造后國家對國有資產失去控制權而提出的對國有股暫不流通的解決方法而產生的。是我國股市中的特有現象，，是指我國上市公司的股份為人為的分為流通股（通常指公眾股，約占總股本的三分之一）和非流通股（通常指國家股和法人股，約占總股本的三分之二）的一種制度。

但隨著社會經濟的發(fā)展，股權分置帶來的國有股“一股獨大”和兩種股權同股不同價、不同權、不同利等制度性的缺陷，在扭曲證券市場定價機制，導致公司治理缺乏共同利益基礎，不利于深化國有資產管理體制改革，不利于上市公司的并購重組，制約著資本市場國際化進程和產品創(chuàng)新及不利于形成穩(wěn)定的市場預期等方面嚴重制約著我國資本市場的發(fā)展和上市公司治理的完善。

為此，國家對此進行了一系列的改革以期解決這一歷史問題。1999年9月，黨的十五屆四中全會提出，在不影響國家控股的前提下，適當減持部分國家股；2001年6月國務院正式發(fā)布《減持國有股籌資社會保障基金管理暫行辦法》，但由于證券市場對此反應巨大，于2002年6月暫停；2004年2月，國務院在《國務院關于推動資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》中提出要積極穩(wěn)妥地解決股權分置問題；2005年4月，中國證監(jiān)會發(fā)布《關于上市公司股權分置改革試點有關問題的通知》，股權分置改革試點工作啟動；2005年6月10日，三一重工股改方案通過——這是中國證券市場首家通過股權分置改革的企業(yè)，之后，中國證監(jiān)會及相關部門又相繼頒發(fā)規(guī)范上市公司股改的系列文件，以保證股權分置改革的在順利進行。截止2008年底，滬深兩市只有21家上市公司尚末完全股改，僅占應股權上市公司的1.5％，可以說中國證券市場的股權分置問題已經基本解決。

三、后股權分置時代進一步完善上市公司治理機制的措施

在后股權分置時代要完善上市公司的治理結構，提高上市公司的治理效率，必須積極實施以下幾條措施：

1、積極優(yōu)化公司的股權結構，實現股權的多元化、分散化，法人化。

股權分置改革調整我國上市公司的股權結構，改變我國國有上市公司國有股“一股獨大”的狀況，從而抑制內部人控制及侵害中小股東和上市公司合法權益等現象。從股權分置改革的進程來看，應進行改革的上市公司非流通股東給予流通股股東的對價補償中均含有一定比例的股份，這意味著原非流通股股東的持股比例均有一定比例的下降。同時，由于非流通股獲得了流通權，近三年來，大小非在解禁后均有一定的減持，從而出現了國有股的持股比例降低的趨勢，國有上市公司國有股“一股獨大”的狀況已經出現了極大的改善。

表1：2004-2008年滬深兩市上市公司的股權結構變化表

數據來源：http://www.csrc.gov.cn/

而上市公司優(yōu)化公司的股權結構時，一方面要多元化和分散化以避免出現新的因為一股獨大造成的內部人控制等問題；另一方面要積極的引進機構投資者，創(chuàng)造其參與公司治理的動力機制和有效途徑。避免因股權高度分散在眾多的個人投資者手中時的“搭便車”行為而造成的對公司經營的監(jiān)督和控制的真空，最終建立起真正相互制衡、規(guī)范運作的公司治理結構。

2、建立規(guī)范的董事會和獨立董事制度，形成上市公司多層次的外部監(jiān)督和約束機制。

股權分置改革理順股價定價機制，在全流通條件下，使得所有股東的利益趨同，公司股價將成為所有股東的關注點，公司的市場價值的最大化將成為全體股東的共同利益基礎，從而使得大小股東，尤其是大股東將更加關注公司治理結構的完善，關注和監(jiān)督經營者的經營行為，促使管理層作出有利于公司發(fā)展的經營和投資決策。

然而，要真正保護所有股東權益，形成對管理層及大股東有效的監(jiān)督和約束機制，公司應建立規(guī)范的董事會和獨立董事制度，形成董事會對管理層有效監(jiān)督和約束，獨立董事對董事會有效監(jiān)督和約束的多層次的監(jiān)督和約束機制。為此，董事會既應保證其權力的有效性和獨立性，又應對其職責進行規(guī)范，以避免其權力過大，干擾管理層的活動。而獨立董事設立的本意就是用以制衡執(zhí)行董事，確保公司安全穩(wěn)健運行，保護股東利益不受侵犯，因此應保證其有較大的獨立性和權威性。

3、應注重利用公司控制權市場，提高公司治理效率。

股權分置改革使得所有的股份或者說絕大部分股份都可以流通轉讓，其價格能夠更為真實有效的反映證券市場上的供求變化及公司目前及未來的價值，從而有利于投資者以“用腳投票”的方式將經營業(yè)績差的企業(yè)被逐出市場，將其資源投向優(yōu)質公司，因此，公司控制權市場開始生效，企業(yè)并購重組交易進一步活躍起來。對于上市公司而言，而對日益完善的公司控制權市場，一方面由于被收購壓力加大，大股東和管理層必須不斷加強管理，提高公司業(yè)績；另一方面公司可以利用股權并購機制作出有利于公司長遠發(fā)展的制度安排和金融創(chuàng)新，提高本公司的治理效率。

4、應建立科學合理的績效考核體系和辦法，形成有效的管理層激勵機制。

股權分置改革中，首先，中國證監(jiān)會在《上市公司股權激勵規(guī)范意見》中為其正名，規(guī)定：完成股權分置改革的上市公司可以實施管理層股權激勵。其次，股權分置改革的完成將使我國資本市場回歸本位，逐漸形成上市公司業(yè)績與公司股價之間的良性互動機制，從而能夠比較客觀的反映出管理層的管理績效，使得上市公司高管人員的股權、期權激勵具有有效性和可操作性。而上市公司在市場和制度條件都已具備的情況下，必須建立一整套科學合理的績效考核體系和考核方法，才能真正建立和完善有效的管理層激勵機制，從而使管理層能最大程度地按照投資者的利益行事。

5、深化國有資產管理體制改革，解決所有者缺位問題。

股權分置改革并不是要消除國有股，而是加強國有股的流通性，從而實現國有資產的保值增值。因此，要建立健全國有資產出資人制度，從而一方面在一定程度上解決因所有者缺位帶來的國有資產流失問題；另一方面則可以防止出現新的政企不分，維護其他股東的合法權益。

綜上所述，股權分置問題的解決僅僅是為上市公司治理提供了一個更好的制度環(huán)境，上市公司如何必須抓住當前的時機，完善公司治理結構，提高公司治理效率才是公司長久發(fā)展的關鍵所在。

參考文獻：

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